Przypomnę, że Listing Act to unijna regulacja zmieniająca rozporządzenie prospektowe oraz MAR, która jest procedowana od kilku lat, a jej głównym celem było ułatwienie dostępu emitentów do finansowania na rynku kapitałowym oraz ograniczenie ich obowiązków w zakresie ujawnień informacji poufnych. Tekst tego wstępnego porozumienia w sprawie Listing Act zostanie przedstawiony do zatwierdzenia przedstawicielom państw członkowskich i jeśli to nastąpi, Rada i Parlament będą musiały formalnie go przyjąć, czego należy spodziewać się wiosną.
W obecnym stanie prawnym główną bolączką emitentów w zakresie raportowania informacji poufnych nie jest to, czy ujawniać informację, ale co ujawniać i kiedy to zrobić. Wynika to z faktu dość nieprecyzyjnej definicji informacji poufnej, która jest wspólna zarówno dla zwalczania nadużyć na rynku (ujawnienie i wykorzystanie informacji poufnej), jak i dla obowiązku raportowego emitentów. Ustawodawca unijny, chcąc zapewnić, żeby wszyscy inwestorzy dokonywali transakcji na podstawie powszechnie dostępnych, istotnych informacji, jednocześnie zobowiązał emitentów do bieżącego ich ujawniania. O ile dla inwestorów prawie każda informacja jest istotna, o tyle dla emitentów istotne są tylko te ważne.
Pierwotnie Listing Act szedł dość szeroko w zakresie ułatwienia życia emitentów w zakresie ujawnień informacji poufnych. Wspomniana przeze mnie bolączka miała być w znacznym stopniu zmniejszona poprzez wydanie przez Komisję Europejską aktu wykonawczego zawierającego otwarty katalog rodzajów informacji poufnej wraz ze wskazaniem momentu, kiedy dany rodzaj informacji powinien być publikowany. Otwarty, czyli zawierający tylko przykłady, ale to zawsze coś. A na dodatek wskazujący, kiedy dana informacja powstaje, co oznacza precyzyjne określenie momentu powstania obowiązku publikacji. Niestety lokalni nadzorcy chyba przestraszyli się roboty, którą rękami ESMA musieliby wykonać, i po konsultacjach tego pomysłu z państwami członkowskimi pomysł upadł. W uzasadnieniu tej decyzji można przeczytać, że Listing Act nie zmienia obowiązku ujawniania informacji poufnych związanych ze zdarzeniami jednorazowymi. W związku z tym istnieje mniejsze zapotrzebowanie na stworzenie przez Komisję Europejską katalogu zdarzeń jednorazowych i nie zostanie on stworzony, ponieważ Komisja powinna ograniczać się do tego, co jest konieczne. W ubiegłym roku na Kongresie Relacji Inwestorskich SEG-u zapytaliśmy o to przedstawicieli polskich emitentów i otrzymaliśmy odpowiedź odnośnie do tego zapotrzebowania zgoła odwrotną.
Czy zatem nie będzie ułatwienia życia emitentów w zakresie ujawnień? Będzie. Już w pierwotnej wersji Listing Act pojawił się bowiem pomysł, że jeżeli informacja poufna powstaje etapami w przedłużającym się procesie, to obowiązek raportowy dotyczy tylko ostatniego etapu, a etapy pośrednie procesu z mocy prawa nie są raportowane. Nie oznacza to, że nie są informacją poufną. W założeniu autorów dalej byłyby taką informacją z wszystkimi konsekwencjami dotyczącymi insider tradingu, czyli obowiązku zachowania ich poufności przez emitenta oraz zakazem ujawniania i wykorzystania informacji poufnej. Zachowany miał być także obowiązek prowadzenia list insiderów takich etapów. Tym samym ustawodawca unijny zrobił kolejny (po instytucji opóźnienia publikacji informacji poufnej) wyłom, w zasadzie tożsamości „informacji poufnej” na potrzeby walki z nieprawidłowościami na rynku oraz na potrzeby ujawnień emitentów. I może niektórych zdziwi to, co powiem, ale mam nadzieję, że nie jest to ostatni krok w tym procesie. Chciałbym, żeby ostatnim było wprowadzenie systemu, w którym spółka sama będzie oceniała, które ważne informacje poufne chce opublikować, i nikt nie będzie jej rozliczał za brak jakiejś publikacji. Oczywiście, w takim przypadku wszystkie konsekwencje dotyczące insider tradingu byłyby zachowane.
Wracając do Listing Act, trzeba wskazać, że ten pierwotny pomysł dotyczący obowiązku publikacji tylko etapu końcowego utrzymał się do dzisiaj. Mało tego, ma zostać jeszcze doprecyzowany. Komisja Europejska ma wydać rozporządzenie, w którym wyjaśni zakres wyłączenia z obowiązku publikacji poprzez wydanie przykładowego katalogu zdarzeń, które powstają etapami. Katalog ten ma też wskazywać etapy pośrednie i końcowe, które będą już podlegały obowiązkowi publikacji. Zdaniem autorów tego pomysłu katalog ma pokazywać kontrast pomiędzy tymi dwoma rodzajami etapów i ułatwiać emitentom ocenę innych przypadków nieujętych w katalogu. I zdziwiłby się ten, kto pomyśli, że jest to podyktowane chęcią wprowadzenia ułatwienia dla emitentów. Otóż uzasadnieniem pomysłu wydania tego przykładowego katalogu była obawa, że emitenci będą nadużywać tego uprawnienia, twierdząc, że pojęcie etapów pośrednich można interpretować jako obejmujące prawie każdą informację poufną. Należy mieć zatem tylko nadzieję, że określenie „przykładowy katalog” będzie respektowane przez nadzorcę i że każde wyjście poza ten katalog nie będzie wiązało się z reakcją tego nadzorcy.
