Co ważne, w warzywniaku znalazły się zapisy, które mają być realizacją rządowej Strategii Rozwoju Rynku Kapitałowego. I w tym należy upatrywać tempa prac w parlamencie. Przez Sejm warzywniak przeszedł jak burza, co oznacza, że nikt w tym organie nie zastanowił się głębiej, co zawiera i jakie zmiany niesie. Stawiam taką tezę, bo samo przeczytanie ze zrozumieniem ponad 250 stron tekstu legislacyjnego, wprowadzającego zmiany w kilkudziesięciu ustawach (kto kiedykolwiek czytał taki tekst, ten wie, o czym mówię), to wyzwanie na wiele dni i to dla specjalisty w tym zakresie. Na marginesie warzywniak w pierwotnej formie został wzbogacony o dodatkowe obszary, jak na przykład zmiana ustawy o Straży Granicznej, która ma się nijak do „rozwoju rynku finansowego oraz ochrony inwestorów na tym rynku”. Tak czy inaczej warzywniak jest już w Senacie i SEG będzie walczył o lepszy kształt tej ustawy, bo na poziomie komisji sejmowej nie było szans na zgłoszenie uwag.
Modyfikacja regulacji rynku finansowego powinna bowiem odbywać się sposób przemyślany i odpowiedzialny. Nie może też służyć załatwianiu doraźnych celów. Przykładem tego ostatniego jest bez wątpienia lex PKN, czyli zmiana przepisów o wezwaniach, która nomen omen pierwotnie była w warzywniaku. Prawdopodobnie ze względu na terminarz połączenia dwóch spółek paliwowych z gazową zmiana przepisów o wezwaniach znalazła szybszą ścieżkę legislacyjną i już w maju 2022 r. weszła w życie. Zmiana ta w mojej ocenie usankcjonowała możliwość przejęcia władzy w spółce giełdowej bez konieczności ogłoszenia wezwania, co pokazuje wiele przykładów spółek, w których akcjonariusz posiadający mniej niż 50 proc. akcji niepodzielnie rządzi w spółce. Praktyka stosowania tych regulacji wykazała ponadto mankamenty, na jakie SEG zwracał uwagę w pracach legislacyjnych.
Po ponad roku stosowania nowych przepisów o wezwaniach można pokusić się na pierwsze podsumowania. To, co rzuca się w oczy, to spadek liczby wezwań, co nie powinno dziwić, bo skoro próg przejęcia został ukształtowany na poziomie 50 proc., to statystycznie wezwań będzie mniej niż przy poprzednim progu 33 proc. Na liczbę wezwań ma wpływ oczywiście wiele czynników, ale w mojej ocenie to jednoznacznie pokazuje, że podniesienie progu przejęcia do 50 proc. daje mniejszą ochronę dla akcjonariuszy mniejszościowych niż próg 33 proc. I nie do obrony jest argument, na który powoływali się zwolennicy tego wyższego progu, czyli specyfika polskich spółek giełdowych mających skoncentrowany akcjonariat. To trochę tak, jakby uzasadniać wyższy dozwolony próg alkoholu we krwi kierowcy tym, że w Polsce się dużo pije.
Niedoskonałości nowelizacji przepisów o wezwaniach pokazuje przypadek wezwania na akcje Alumetalu. Nie oceniając postawy rywalizujących o Alumetal inwestorów, bo każdy z nich wykorzystywał obowiązujące prawo, mieliśmy do czynienia z jednej strony z wezwaniem na wszystkie akcje, które poddane było reżimowi ustawy o ofercie, z drugiej z ofertą przejęcia do 49,99 proc. akcji bez ogłaszania wezwania. Finalnie zakończyło się to dojściem wezwania do skutku, ale z uwagi na wyższą cenę w tej drugiej ofercie powodzenie wezwania było zagrożone. I nie można mieć pretensji do podmiotu, który taką ofertę przejęcia 49,99 proc. akcji złożył. To polski ustawodawca mu na to pozwolił, nie zabezpieczając interesów drobnych akcjonariuszy, kształtując próg przejęcia, skutkujący obowiązkiem ogłoszenia wezwania, na wszystkie akcje aż na poziomie 50 proc. To polski ustawodawca nie dał też możliwości ogłoszenia wezwania na liczbę akcji mniejszą niż 100 proc. W przypadku Alumetalu inwestor, który złożył ofertę przejęcia do 49,99 proc. akcji, nie mógł ogłosić wezwania na brakujące mu 45,84 proc. akcji (posiadał już 4,15 proc.), bo zmienione przepisy o wezwaniach nie przewidują takiej możliwości. Skutkiem tego oferta nabycia 45,84 proc. akcji nie była zabezpieczona tak jak w przypadku wezwania, a jej realizacja po stronie drobnych akcjonariuszy wiązała się z bardziej skomplikowaną i kosztowną procedurą.
Martwe jak na razie okazują się przepisy, które miały zabezpieczać interesy drobnych akcjonariuszy w przypadku pośredniego nabycia. Chodzi o przypadki, w których wzywający pośrednio nabywał wehikuł i płacił jego zbywcy premię w stosunku do ceny minimalnej, a następnie ogłaszał wezwanie, w którym pozostałym akcjonariuszom płacił tylko cenę minimalną. Po zmianie regulacji pośrednie nabycie akcji w okresie 12 miesięcy poprzedzających zawiadomienie o zamiarze ogłoszenia wezwania wiąże się z koniecznością ustalania ceny minimalnej z wykorzystaniem firmy audytorskiej. Jej zadaniem jest wycena wehikułu i pośrednio akcji spółki. Jeżeli UKNF będzie miał wątpliwość co do ceny ustalonej w ten sposób, będzie mógł ją zweryfikować, powołując do tego celu innego audytora.
