Dlaczego nasze rentowności spadają?

Inflacja w Polsce wciąż jest dwucyfrowa i nie ma prognoz, na podstawie których można uznać, że znajdzie się ona w granicach celu RPP przed końcem 2025 r. A jednak rentowność naszych dziesięciolatek pierwszego dnia sierpnia (data powstania tekstu) znalazła się niemal dokładnie w tym samym miejscu, co rok wcześniej (5,4 proc.).

Trend spadkowy rentowności jest wyraźnie widoczny, 9 proc. maksimum minęliśmy w październiku. I to mimo wzrostu inflacji widocznego jeszcze zimą. Nawet spadek inflacji poniżej aktualnej rentowności obligacji dziesięcioletnich byłby sporym wydarzeniem (i zarazem spełnieniem projekcji na III kwartał przyszłego roku).

970 mld dolarów

kosztuje USA obsługa zadłużenia federalnego. Rocznie.

Przyczyn względnej siły naszego rynku jest kilka. Inwestorzy na rynku kontraktów FRA i IRS na poważnie biorą wypowiedzi tych przedstawicieli RPP, którzy upatrują szans na obniżki stóp w spadku inflacji poniżej 10 proc., jakby to właśnie ta granica stała się nowym celem Rady. Rynek kontraktów na stopę procentową jest większy i płynniejszy niż rynek obligacji, ten ostatni zaczął więc reagować notowaniami na rynku terminowym. Po drugie, bardzo dobre wyniki sektora bankowego oznaczają wzrost kapitałów własnych, które częściowo muszą być lokowane z zerowym ryzykiem, czyli w papierach skarbowych. Po trzecie, odbicie cen od dołka z października jest potężne i znalazło odzwierciedlenie w wynikach funduszy dłużnych, co z kolei przyciąga nowych inwestorów i zmusza zarządzających do kolejnych zakupów, obojętnie, czy uważają takie posunięcia ze sensowne czy nie.

Po czwarte i być może najważniejsze, inwestorzy dostrzegają zagrożenia, które wiszą nad amerykańskim rynkiem długu, i szukają alternatywnych miejsc lokowania środków. Choć my sami możemy postrzegać sytuację naszego budżetu bardzo krytycznie, to w oczach inwestorów zagranicznych polski dług publiczny w relacji do PKB pozostaje niski. Koszty jego obsługi w relacji do dochodów budżetowych, choć wzrosły w tym roku, także są relatywnie niższe (w granicach 10 proc.) niż w USA, co oznacza, że łatwiej nad nimi zapanować.

Jednocześnie sytuacja ta oznacza znaczące zawężenie spreadu między polskimi i amerykańskimi, ale też niemieckimi obligacjami. W przeszłości (przed 2020 r.) zdarzało się już, że rentowność naszych obligacji zbliżała się do rentowności amerykańskich papierów na 50 pkt bazowych (obecnie 150), a do bundów trzymaliśmy mniej więcej stały dystans 180 pkt (obecnie 290). Teoretycznie wciąż zostaje jeszcze nieco miejsca na umocnienie naszych obligacji, choć wysokość inflacji wcześniej czy później może okazać się niepokonywalną przeszkodą. Trudno też uwierzyć, że utrzymanie lub wzrost rentowności na rynkach bazowych wcześniej czy później nie odbije się na naszym rynku. Dotychczasowe badania wskazują, że to właśnie rynki bazowe w największym stopniu wpływają na rentowność naszych papierów, więc ruch w przeciwnych kierunkach – zwłaszcza długoterminowy – raczej się nie wydarzy. To, co obserwujemy obecnie, to wyrównywanie spreadów, które wcześniej zbyt mocno się rozjechały, a nie specjalne traktowanie naszego rynku.