Ryzyko kredytowe rośnie szybciej niż WIBOR

Przez ostatni miesiąc WIBOR 6M wzrósł o 40 pkt bazowych, tymczasem rentowność dłuższych serii na Catalyst podskoczyła o 0,6–2,1 pkt proc. To kwestia wymuszonej podaży czy zmiany spojrzenia na ryzyko?

Rentowność obligacji korporacyjnych w ostatnich tygodniach rosła szybciej niż stawki WIBOR, co może prowadzić do konkluzji, że inwestorzy coraz mocniej obawiają się wpływu zmiany stóp procentowych lub – szerzej – koniunktury gospodarczej – na kondycję emitentów obligacji. Wzrost rentowności przyspieszający szybciej od tempa wzrostu stawek WIBOR możliwy jest wówczas, kiedy obligacje dodatkowo tanieją.

Poniżej nominału

I ten właśnie obrazek obserwujemy. Przybywa na Catalyst serii notowanych poniżej nominału i tym razem dotyczy to nie tylko – co oczywiste – papierów o stałym oprocentowaniu albo emitentów o słabszej kondycji finansowej, ale także firm takich jak Cyfrowy Polsat, KGHM, Alior Bank czy PGE, które do tej pory nie poddawały się presji podaży. Udział dużych firm w korekcie cen (notowania osunęły się o 0,2–0,4 pkt proc. poniżej nominału, nie można więc mówić o przecenie) ma jednak także swój pozytywny wydźwięk. Przy braku obaw o wykup papierów można wysnuć wniosek o innych niż wzrost ryzyka przyczynach źródła podaży. Fundusze dłużne dociskane przez uczestników żądaniami umorzeń jednostek szukają nabywców posiadanych papierów nawet za pośrednictwem Catalyst, co – biorąc pod uwagę dotychczasową historię rynku i jego głębokość – świadczyłoby o pewnego rodzaju desperacji – nie jest jednak wyrazem obaw o wypłacalność emitentów. Przeciwnie – wymuszona okolicznościami podaż może zostać uznana przez nabywców za okazję inwestycyjną.

Spready rosną

Ale widoczny spadek notowań nie ogranicza się bynajmniej do obligacji dużych firm, do których inwestorzy indywidualni nie mieli dostępu, lecz obejmuje w zasadzie większość rynku. W tabeli obok przedstawiono rentowność wybranych obligacji o krótkim i średnim terminie zapadalności. W zestawieniu obejmującym m.in. tych emitentów, które publikowaliśmy przed miesiącem, spready między seriami były wyraźnie węższe, niekiedy ujemne (to efekt mizernej płynności), ale nie chodzi tylko o rozszerzenie spreadów o kilkadziesiąt punktów, lecz o tempo wzrostu rentowności. W wymienionych przykładach wzrost sięgał od 0,6 do 2,1 pkt proc., podczas gdy WIBOR 6M wzrósł w tym samym czasie o 0,4 pkt proc.

Foto: GG Parkiet

Ten obrazek również może świadczyć tylko o wymuszonej podaży obligacji przez inwestorów profesjonalnych i wyciąganie daleko idących wniosków byłoby przedwczesne. Ale, trzeba pamiętać, że w grę może wchodzić także zmieniona percepcja ryzyka.

Na rynek napływają kolejne niepokojące informacje o załamaniu popytu na kredyty hipoteczne i spadku sprzedaży mieszkań i choć deweloperzy obecnie znajdują się dobrej lub bardzo dobrej kondycji finansowej, nie jest jasne, jak będzie wyglądała ich sytuacja za dwa, trzy lata, gdy nadejdzie czas spłaty obligacji. Jest natomiast jasne, że rynek pierwotny znacznie się skurczył w ostatnich miesiącach i operacje refinansowania zapadających papierów przeprowadzane są coraz rzadziej, a ostatnio z takiej możliwości zrezygnowało nawet PZU, a wcześniej (w marcu) Alior Bank. Jeśli takie podmioty nie uzyskują satysfakcjonujących warunków, być może inwestorzy już dziś próbują ocenić, którym emitentom nie uda się refinansowanie w dalszej przyszłości.