Gdy oszczędzanie nie jest cnotą...

Kiedy nominalne stopy procentowe są bliskie lub równe zeru, skłonność do oszczędzania staje się szkodliwa dla gospodarki.

W sytuacji spadku inflacji przy niskich lub bliskich zera stopach nominalnych i wzroście stóp realnych, które stale rosną, gdyż stóp nominalnych nie da się już obniżyć, następuje wzrost oszczędności.

Nadchodząca, pierwsza od dziewięciu lat podwyżka stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych będzie oznaczała początek normalizacji polityki pieniężnej w największej gospodarce świata. Będzie to również symboliczne zakończenie okresu niskich, bliskich zeru, stóp procentowych w wielu rozwiniętych gospodarkach. Takie właśnie symboliczne wydarzenia są dobrą okazją do oceny prowadzonej polityki. Oczywiście temat to szeroki, a skutki polityki niskich stóp procentowych wciąż nie są do końca znane. Niemniej jednak można już zauważyć pewne ciekawe zjawiska.

Nie ulega wątpliwości, że bardzo niskie stopy procentowe zmieniły zasadniczo warunki funkcjonowania gospodarki. Przede wszystkim przy bardzo niskich stopach nominalnych w warunkach spadku inflacji nastąpił wzrost stóp realnych, a to spowodowało wzrost wskaźników zadłużenia. Taki właśnie proces obserwujemy w USA czy strefie euro od momentu gwałtownego spadku inflacji w drugiej połowie ub.r. Aby lepiej zrozumieć ten mechanizm, odwołajmy się do znanych w teorii ekonomii trzech paradoksów.

Pierwszy z nich to keynesowski paradoks zapobiegliwości. Mówi on, że w sytuacji spadku inflacji przy niskich lub bliskich zera stopach nominalnych i wzroście stóp realnych, które stale rosną, gdyż stóp nominalnych nie da się już obniżyć, następuje wzrost oszczędności. Zamiast kupować, ludzie odkładają część dochodu. W efekcie prowadzi to do spadku popytu konsumpcyjnego i spadku inflacji. Przy sztywnych nominalnych stopach procentowych mamy zatem wzrost stóp realnych i wzrost długu w ujęciu realnym. Nie ma natomiast wzrostu inwestycji, jak ma to miejsce przy normalnej polityce pieniężnej. Dzieje się tak dlatego, że inwestycje wiążą się z ryzykiem, a tymczasem przy wysokich stopach realnych kapitał daje godziwą stopę zwrotu przy znacznie niższym poziomie ryzyka.

Kolejnym paradoksem jest zaproponowany przez islandzkiego ekonomistę Gauti Eggertssona tzw. paradoks trudu. Polega on na tym, że przy wzroście nakładów pracy w warunkach spadającej inflacji i rosnących realnych stóp procentowych wzrasta również poziom produkcji oraz rośnie realna wartość zadłużenia, co w konsekwencji prowadzi do spadku popytu i produkcji. Wzrost nakładów pracy wynika z faktu, że wszyscy chcą pracować więcej, nawet w sytuacji spadku płac. W efekcie jedynym źródłem dodatkowego popytu pozostaje kredyt. Wzrost podaży towarów i usług powoduje spadek inflacji, co w warunkach sztywnych nominalnych stóp procentowych prowadzi do wzrostu stóp realnych i wzrostu długu w ujęciu realnym i w konsekwencji spadku popytu i produkcji.

Wreszcie ostatni paradoks to paradoks elastyczności zakładający, że w sytuacji gdy produkcja i rynek pracy są bardzo elastyczne, negatywny szok popytowy wywoła gwałtowne spadki płac i cen. Elastyczność zwykle jest korzystna, gdyż spadek cen stymuluje popyt na towary i usługi, a spadek płac stymuluje popyt na siłę roboczą. Jednak w przypadku, gdy nominalne stopy procentowe oscylują blisko zera – wynikający z tego faktu wzrost realnych stóp procentowych przy wystąpieniu negatywnego szoku popytowego powoduje spadek zarówno wynagrodzeń, jak i cen. Podobnie jak w przypadku dwóch wcześniejszych paradoksów, powodując finalnie wzrost realnego zadłużenia i ostatecznie spadek popytu.

Zwykle rosnące oszczędności przyczyniają się do wzrostu podaży towarów i usług, a wysoka elastyczność produkcji i rynku pracy jest czynnikiem pozytywnym. Jednak kiedy nominalne stopy procentowe są bliskie lub równe zeru, skłonność do oszczędzania staje się szkodliwa dla gospodarki. W takim przypadku wzrost realnych stóp procentowych stojący za rosnącymi oszczędnościami osłabia inwestycje, popyt i produkcję, a to z kolei spycha inflację coraz niżej.