Emisje obligacji dla inwestorów detalicznych skarlały w I półroczu

W I półroczu wartość emisji skierowanych do inwestorów indywidualnych na podstawie prospektów emisyjnych wyniosła 300 mln zł wobec 585 mln zł przed rokiem. Drugie półrocze może przynieść emisje o większej skali.

Samych ofert było równo dziesięć (plus dwie, które – choć rozpoczęte w czerwcu – zakończą się już w II półroczu), o trzy mniej niż w tym samym okresie ub.r. Za spadek łącznej wartości emisji odpowiada więc częściowo mniejsza liczba ofert, ale przede wszystkim zmniejszenie ich pojedynczej wartości ze średnio 45 mln zł do średnio 30 mln zł.

Chudsze portfele

Czy mniejsza wartość emisji oznacza spadek potrzeb emitentów? Raczej dostosowanie wartości ofert do możliwości rynku. W analogicznym okresie ub.r. wartość zapisów złożonych w jednej emisji sięgnęła 91 mln zł, w I półroczu tego roku było to niecałe 56 mln zł. I gdybyśmy rozszerzyli okres obserwacji na cały ub.r., łatwo byłoby się przekonać, że w istocie słabnący popyt na obligacje korporacyjne oferowane inwestorom indywidualnym widoczny był już od jesieni. W II półroczu ub.r. wartość zapisów w dziesięciu emisjach spadła właśnie do 30 mln zł, począwszy od września wartość żadnej emisji (do końca roku) nie przekroczyła 25 mln zł, mimo że wcześniej „pięćdziesiątki” były najczęściej spotykaną wartością oferty.

W tym samym czasie – po rekordowej sprzedaży w wakacje 2022 r. – spadło także zainteresowanie inwestorów obligacjami oszczędnościowymi. Można wręcz mówić o załamaniu sprzedaży – z 14 mld zł w czerwcu do nieco ponad 2 mld zł w każdym z miesięcy IV kwartału. Z braku innego wytłumaczenia możemy więc przyjąć, że inwestorzy wystraszyli się wizji nadchodzącego kryzysu i niechętnie rozstawali się z gotówką.

Ten trend zaczął się zmieniać w ostatnich miesiącach. Emitenci podnieśli oferowane marże, a inwestorzy szerzej otworzyli portfele, kiedy najczęściej oferowanym oprocentowaniem stało się 12,4 proc. (WIBOR plus 5,5 pkt proc.). W I półroczu tylko jedna tego typu emisja nie zakończyła się redukcją zapisów, podczas gdy w II półroczu ub.r. tylko pięć na dziesięć ofert zakończyło się pełnym powodzeniem i redukcją zapisów.

Zmniejszenie wartości emisji i podniesienie kuponów okazało się wystarczające, by ponownie rozbudzić zainteresowanie nabywców, ale ich portfele chyba rzeczywiście są chudsze. W I półroczu średnia wartość złożonych zapisów wynosiła 65 tys. zł wobec 143 tys. zł przed rokiem. Nigdy wcześniej średnia wartość zapisów – w skali pełnego roku – nie spadała do pięciocyfrowych wartości, była to raczej przypadłość pojedynczych emisji.

Ale też trzeba pamiętać, że w najlepszych latach rynek napędzały oferty PKN Orlen, Alior Banku czy GPW, a bankowe domy maklerskie aktywnie angażowały się w oferowanie. W tym roku – jak dotąd – średnia wartość złożonych zapisów przekroczyła 100 tys. zł tylko raz, właśnie wtedy, kiedy papiery oferowały dwa bankowe domy maklerskie należące do największych banków. Od afery GetBacku ciężar emisji obligacji korporacyjnych spoczywa głównie na barkach niezależnych domów maklerskich, których możliwości sprzedażowe rosną z roku na rok, ale z siłą największych banków porównywać się nie mogą.

Spokojnie, zaraz się rozkręci

Tylko w porównaniu z ubiegłym rokiem pierwsze statystyki prezentują się niekorzystnie. Wartość emisji na poziomie 300 mln zł to więcej niż np. w całym 2021 r. W 2020 r. było to 450 mln zł (w całym roku), a w 2019 r. 352 mln zł – również w całym roku.

Jeśli doliczymy emisje Kredyt Inkaso i Echa, które rozpoczęły się w czerwcu, ale zakończą się już w II półroczu, wówczas okaże się, że już teraz 2023 r. jest trzecim najlepszym rokiem w ostatnich pięciu latach (od afery GetBacku, która z biegiem lat staje się coraz ważniejszą cezurą w historii rozwoju rynku) i jest całkiem do pomyślenia, że bieżący rok okaże się nawet najlepszym od 2017 r. (wartość tego typu ofert sięgnęła wówczas 1,85 mld zł).

Wszak Echo dopiero rozpoczęło realizację nowego programu, zamiar przeprowadzenia publicznych emisji na podstawie prospektu zapowiadały Ghelamco i Ronson, a w grze są także gracze obecni na rynku w I półroczu. PragmaGo zwiększyła program publicznych emisji ze 150 mln zł do 0,5 mld zł, apetyt na inwestycje (a więc i na wzrost zadłużenia) mają firmy windykacyjne, aktywnym emitentem jest Cavatina i Dekpol. Drugie półrocze zapowiada się więc przynajmniej tak samo dobrze jak pierwsze, a być może okaże się sporo lepsze.

Emisje. Marże wyraźnie wyższe

W porównaniu z emisją z I półrocza ub.r. obligacje korporacyjne oferowane w ostatnich miesiącach inwestorom indywidualnym oferują wyższe oprocentowanie wynikające nie tylko ze wzrostu WIBOR, ale także wzrostu marż.

Zimą ub.r. Marvipol oferował 4,5 pkt proc. ponad WIBOR 6M, w tym roku było to już o 1 pkt proc. więcej. W przypadku Bestu marża wzrosła o 0,5 pkt proc. (do 4,5 proc.), Dekpolu o 1 pkt proc. (do 5,5 proc.), Kredyt Inkaso podniosło marżę o 0,6 pkt proc. (do 5,5 proc.), Kruk o 0,7 pkt proc. (do 4 pkt proc.). Najdalej poszła PragmaGo, która podbiła marżę z 4 pkt proc. (za czteroletnie obligacje) oferowane jeszcze jesienią ub.r. do 6 pkt proc. w styczniu (za dwuletnie papiery, ale niezabezpieczone).

300 mln zł

– wartość prospektowych emisji dla indywidualnych nabywców w I półroczu

Nie wszyscy emitenci zgodzili się na gorsze (dla nich) warunki. Cavatina Holding plasuje emisje, oferując 6 pkt proc. marży, Echo pozostało przy 4 pkt proc. Przy czym w przeszłości Cavatina oferowała nawet wyższą marżę, bo wynoszącą 6,5 pkt proc. (w emisjach z 2020 r.), natomiast Echo płaciło w przeszłości mniej, bo 3,4 pkt proc. marży w emisjach z 2019 r., a nawet 2,9 pkt proc. w ofertach publicznych z 2018 r.

Z jednej strony przewaga popytu pozwalałaby emitentom myśleć o ograniczaniu marż (PragmaGo obniżyła ją w ostatniej emisji do 5,3 pkt proc.), z drugiej strony rynek wciąż jest płytki i pogorszenie warunków oferty mogłoby zadecydować o jej niepowodzeniu, zwłaszcza jeśli pozostali emitenci nie zdecydowaliby się na podobne działania. Taka inicjatywa musiałaby wyjść od liderów rynku, takich jak Kruk czy Echo.

Wartość emisji skurczyła się także w przypadku tzw. małych emisji publicznych, czyli o równowartości do 2,5 mln EUR w okresie 12 miesięcy, które mogą być dystrybuowane szeroko, tylko na podstawie memorandum informacyjnego i ewentualnie zatwierdzanych przez KNF materiałów reklamowych. Wartość takich emisji wyniosła w I półroczu 49,3 mln zł plus 2,5 mln EUR pozyskane przez DL Invest, co razem daje nieco ponad 60,5 mln zł. W I półroczu ub.r. było to prawie 65 mln zł przy niższej liczbie ofert (7 vs. 12 w ub.r.).

Warto przy tym pamiętać o zmianie, która zaszła na rynku. W kwietniu licencję na oferowanie papierów wartościowych stracił Prosper DM, wyspecjalizowany w przeprowadzaniu małych emisji publicznych wysokiego ryzyka. Z kolei rząd przyjął projekt nowelizacji ustawy o ofercie, która w przyszłości wykluczy z niego małe emisje publiczne, jeśli ich przeznaczeniem nie będzie debiut na Catalyst.

Nie można jednak na podstawie zmian zawyrokować, że rynek ten skurczy się w II połowie roku. Możliwe, że emitentów, którzy zgodzą się na wprowadzenie obligacji do notowań, będzie więcej niż dotąd, zwłaszcza gdyby wzrósł też próg wartości emisji.

W dalszej części roku możemy się spodziewać wzrostu zainteresowania udziałem indywidualnych inwestorów w kolejnych emisjach publicznych, zwłaszcza gdyby okazało się, że inflacja faktycznie znajduje się na spadkowej ścieżce. Inwestorzy, którzy kupowali obligacje oszczędnościowe indeksowane inflacją, będą zainteresowani ich korzystnym ulokowaniem, a ostatnie miesiące przyzwyczaiły ich do dwucyfrowych odsetek. Zresztą nie tylko dla posiadaczy obligacji oszczędnościowych 11–12 proc. oferowane w emisjach może wydać się kuszące, w warunkach topniejącej inflacji i pogarszającej się oferty depozytowej banków.