dr Maciej Bukowski, WiseEuropa: Miraż miękkiego lądowania gospodarki

Nie da się ograniczyć inflacji, nie szkodząc gospodarce. Im szybciej Rada Polityki Pieniężnej i rząd stłumią popyt, tym krótsza i mniej kosztowna będzie walka z nadmiernym wzrostem cen – ocenia dr Maciej Bukowski, prezes think tanku WiseEuropa.

W maju wzrost płac w przedsiębiorstwach po raz pierwszy od początku epidemii nie dotrzymał kroku inflacji. To oznacza, że siła nabywcza płac w tym sektorze zaczęła maleć. Przyjmijmy, że to był początek trendu. Czy to przyczyni się do wyhamowania inflacji? Inaczej mówiąc, w jakim stopniu szybki wzrost cen w Polsce był konsekwencją rozgrzanego rynku pracy?

Rynek pracy jest raczej multiplikatorem inflacji niż jej źródłem. Jeśli w gospodarce wskutek stymulacji fiskalnej i monetarnej pojawia się za dużo pieniądza w czasie, gdy gospodarka się przegrzewa, czego przejawem może być np. napięta sytuacja na rynku pracy albo przepełnienie mocy wytwórczych, to skutkiem jest wysoka inflacja. Z taką sytuacją mamy do czynienia w większości krajów OECD, ale w Polsce ten problem jest szczególnie silny.

Globalny charakter wystrzału w górę inflacji sugeruje, że ma ona też globalne przyczyny, takie jak wzrost cen surowców energetycznych i rolnych, ale też utrzymujące się od wybuchu pandemii zaburzenia w łańcuchach dostaw. Jaka część inflacji w Polsce jest spowodowana tymi zewnętrznymi czynnikami, a jaka wewnętrznymi, w tym właśnie ekspansywną polityką fiskalną i pieniężną w czasie koronakryzysu?

Nie da się tego precyzyjnie określić. Najczęściej ekonomiści próbują wyodrębniać wpływ szoków podażowych na inflację, patrząc na wzrost cen towarów i usług z pominięciem tych, które tym szokom podlegają. Tzw. inflacja bazowa, nieobejmująca paliw, energii i żywności, lepiej odzwierciedla te popytowe źródła wzrostu cen. W Polsce inflacja bazowa to około 8 proc., więc stanowi ona istotną część inflacji ogółem. W strefie euro jest średnio o połowę niższa. Nie jest więc tak, że inflacja wszędzie jest tak samo wysoka i wszędzie kształtują ją te same czynniki. W Europie południowej rola inflacji bazowej jest znacznie mniejsza niż u nas.

To dzielenie inflacji na popyt i podaż ma znaczenie o tyle, o ile właściwa reakcja banku centralnego na inflację jest różna w zależności od jej charakteru. Czy pańskim zdaniem rozpoczęty w październiku ub.r. cykl podwyżek stóp procentowych w Polsce miał odpowiednią skalę? Kiedy stopy powinny się zatrzymać?

Moim zdaniem RPP trochę spóźniła się z podwyżkami stóp. Już przed pandemią w gremium tym było widać pewną dezynwolturę wobec inflacji, która już wtedy rosła. Inflacja bazowa sięgnęła wtedy około 4 proc. i do dziś jest właśnie o te 4 pkt proc. wyższa niż w strefie euro. Mamy więc ten dodatkowy krajowy komponent inflacji, z którym powinniśmy walczyć. W tym celu powinniśmy szybko – w najbliższym kwartale – doprowadzić realne stopy procentowe do dodatniego poziomu, tzn. podnieść stopę referencyjną NBP powyżej inflacji bazowej. To wymagałoby podniesienia tej stopy do około 9 proc. z 6 proc. obecnie. RPP musiałaby w tym celu zwiększyć tempo podwyżek (w sierpniu nie ma posiedzenia RPP – red.). Im dłużej będzie z tym zwlekała, tym dłuższy będzie okres walki z inflacją.

Jakie konsekwencje dla realnej gospodarki miałoby tak gwałtowne podwyższenie stóp? Czy rząd i prywatni kredytobiorcy byliby w stanie udźwignąć zwiększone koszty obsługi długu?

Rentowność obligacji skarbowych już teraz jest wyraźnie powyżej stopy referencyjnej NBP, co oznacza, że na rynku wyceniany jest jej dalszy wzrost. Rząd, rolując dług, będzie doświadczał wzrostu kosztów jego obsługi. Nowe transze długu będą droższe niż starsze, które będą spłacane. To nie jest dobra sytuacja, szczególnie że rząd przewiduje znaczący deficyt w sektorze finansów publicznych. Wyniesie on prawdopodobnie 4–5 proc. PKB mimo tego, że PKB nominalnie – dzięki inflacji – rośnie bardzo szybko. Na razie polityka fiskalna jest wciąż luzowana, ale wobec rosnących kosztów obsługi długu rząd będzie musiał ją zacieśniać. To nie będzie bez wpływu na gospodarkę. Skutki podwyżek stóp procentowych już teraz widać na rynku nieruchomości. To, że płace nominalne przestały nadążać za inflacją, też można uważać za przejaw hamowania gospodarki. To jest, niestety, nieuniknione. Nie da się opanować inflacji inaczej.

Skoro do inflacji w dużej mierze przyczyniła się ekspansywna polityka fiskalna, to może ona powinna też być głównym narzędziem walki z inflacją? Rząd nie wydaje się wprawdzie skłonny do cięcia wydatków, ale może powinien podwyższać podatki albo wprowadzać specjalne podatki antyinflacyjne?

Ten krajowy komponent inflacji ma zarówno monetarne, jak i fiskalne źródła. Optymalna polityka antyinflacyjna wymaga więc zacieśniania zarówno polityki pieniężnej, jak i fiskalnej. Polityka pieniężna jest już zacieśniana, ale polityka fiskalna jest wciąż łagodzona. Szanujemy decyzję rządu, aby obniżyć podatki bezpośrednie, ale w takiej sytuacji należy podwyższyć podatki pośrednie.

Na razie rząd podatki pośrednie obniża. Tak właśnie działa tzw. tarcza antyinflacyjna. Czy podnoszenie tych podatków w obecnych okolicznościach nie nasilałoby jeszcze wzrostu cen?

Pozornie tak. Mierząc inflację, należy jednak abstrahować od zmian podatków. Teraz ta inflacja wynosi nie 14 proc., tylko 16–17 proc. Trzeba pamiętać, że szok podaży sam w sobie działa recesyjnie. Drogie paliwa powodują, że zaczynamy mniej jeździć. Ograniczanie wydatków przez konsumentów będzie chłodziło gospodarkę i z czasem inflację. Dokładnie tak samo zadziałałaby podwyżka podatków pośrednich. Osłabiałaby wzrost gospodarczy, ale w ten sposób przyspieszałaby spadek inflacji. Naszym zdaniem nie da się uniknąć istotnego spowolnienia gospodarczego. Ale dobrze by było, żeby z tym nie zwlekać. Doświadczenia historyczne sugerują, że im późniejsza jest interwencja, tym koszty walki z inflacji są większe.