Małe spółki w punkcie zwrotnym. Spełnią pokładane w nich nadzieje?

W tym roku mogą wreszcie pojawić się dwa główne czynniki, niezbędne do wzrostu notowań małych spółek, a których zabrakło w 2019 r. Chodzi o wyczekiwany napływ kapitału i poprawę wyników.

Małe spółki po chudych latach 2017–2018 ostatnio odrabiały część strat (więcej w ramce). Sporo wskazuje na to, że nadal mogą być najmocniejszą grupą na GPW, ale istnieje też kilka istotnych czynników ryzyka.

Kapitał wreszcie może zacząć napływać

– Relatywnie lepsze zachowanie małych i średnich spółek względem WIG20 związane jest zarówno z czynnikami fundamentalnymi, jak i przepływem kapitału z powodu reformy emerytalnej. Wyceny małych i średnich spółek są poniżej długoterminowych średnich, co przy oczekiwanej poprawie wyników powinno być istotnym czynnikiem wspierającym notowania. Gospodarka będzie spowalniać, ale tempo wzrostu będzie nadal solidne na tle krajów europejskich. Niższa dynamika wzrostu wynagrodzeń, a także stabilizacja cen surowców, nie ciąży już tak bardzo na kosztach, a dynamiczny wzrost inflacji dóbr i usług pokazuje, że firmy odważniej próbują przerzucać na klienta wzrost kosztów z ostatnich lat, co powinno przełożyć się na poprawę ich wyników – tłumaczy Bartosz Pawlak, zarządzający w Baltic Capital TFI. Poza tym oczekiwane napływy kapitału związane z reformą emerytalną powinny dalej pozytywnie wpływać na małe i średnie spółki.

W tym ostatnim zakresie zaczęły pojawiać się pozytywne informacje. Trigon DM wyliczył, że TFI, a to one rozdają karty wśród średnich, a szczególnie małych, spółek, kupiły w grudniu akcje na GPW za około 100 mln zł. To pierwszy taki miesiąc od dwóch lat, bo od stycznia 2018 r. TFI głównie wyprzedawały polskie akcje z powodu wycofywania pieniędzy przez inwestorów. Zakupy mogą sugerować powrót pieniędzy i optymizmu. Wskazuje na to także fakt, że fundusze akcji polskich, jak wynika z danych Analiz Online, zakończyły grudzień z dodatnim bilansem sprzedaży (ponad 80 mln zł) i to najwyższym od lutego 2017 r.

– Dużym argumentem za poprawą sytuacji małych i średnich spółek będzie sam brak odpływów. W 2019 r. fundusze inwestujące na polskim rynku akcji odnotowały rekordowe odpływy. Już zatrzymanie tego trendu będzie ulgą dla cen akcji małych i średnich spółek. Jeśli niskie wyceny i kilka miesięcy wzrostu cen akcji dodatkowo zachęcą inwestorów do funduszy inwestujących na polskiej giełdzie, w segmencie „misiów" może zacząć się hossa – mówi Adam Łukojć, zarządzający w Allianz TFI. 

Do tego dochodzi inna ważna kwestia związana z przepływami kapitału – pierwsze istotne pieniądze popłyną z pracowniczych planów kapitałowych.

– Po dłuższym okresie gorszego zachowania popularnych „misiów" w końcu ostatnie kwartały 2019 r. przyniosły uzasadnione odreagowanie. Co więcej, są silne przesłanki przemawiające za tym, że trend ten może być kontynuowany w 2020 r. Po raz pierwszy od kilku lat oczekujemy dodatniego bilansu napływów na rynek kapitałowy, na co składać się będzie reforma OFE, PPK i napływy do TFI. Różnica napływów w porównaniu z zeszłym rokiem może wynieść kilka mld zł. Przy ograniczonej płynności, biorąc pod uwagę powyższe czynniki, szczególnie pozytywnie mogą zareagować właśnie spółki mniejsze – mówi Maciej Kik, zarządzający w Generali Investments TFI.

Foto: GG Parkiet

Zdaniem Łukojcią same PPK nie wystarczą do wywołania hossy na GPW, może z wyjątkiem kilku czy kilkunastu spółek, ulubionych przez część zarządzających. – Mogą natomiast zrównoważyć odpływ pieniędzy z OFE. Pamiętajmy, że w OFE wciąż działa „suwak", a częścią zapowiadanych zmian ma być stworzenie funduszy przedemerytalnych, w których udział akcji będzie niski. Zatem OFE będą prawdopodobnie zmuszone do dalszego sprzedawania akcji. Napływy do PPK raczej nie wywołają hossy, ale mogą wystarczyć do zrównoważenia podaży ze strony OFE. W 2019 r. podaży ze strony OFE nie równoważył napływ do żadnej innej grupy produktów inwestycyjnych w Polsce. PPK mogą nie tylko zrównoważyć podaż ze strony OFE, ale także poprawić ogólne nastawienie do polskich akcji – uważa zarządzający Allianz TFI.

Także Pawlak podkreśla, że napływ kapitału związanego ze zmianami w systemie emerytalnym i pierwsze miesiące dodatnich napływów netto do funduszy akcji polskich powinny być istotnym czynnikiem wspierającym notowania małych i średnich spółek, a do tego dochodzą pierwsze istotne pieniądze z PPK. – Do tej pory z programu PPK napłynęło na GPW tylko kilkadziesiąt mln zł, ale oczekuję, że w całym roku napływy przekroczą już 1,5 mld zł. Biorąc pod uwagę oczekiwaną poprawę wyników i lepsze saldo napływów do TFI, stosunek perspektyw wzrostu dla tego segmentu rynku do potencjalnych czynników ryzyka wydaje się atrakcyjny – mówi zarządzający Baltic Capital TFI.

Foto: GG Parkiet

Ocenia, że wyceny małych i średnich spółek są na wciąż atrakcyjnych poziomach w stosunku do historii, jednak do inwestycji należy podejść bardziej selektywnie. – Wyceny firm z indeksów sWIG80 czy mWIG40 wydają się atrakcyjne, oferujące kilkunastoprocentowe dyskonto do średnich długoterminowych, a potencjał poprawy wyników w przypadku wskaźnika sWIG80 jest największy w porównaniu z pozostałymi indeksami (dynamika ponad 10 proc.). Dlatego optymistycznie patrzymy na tę część rynku i oczekujemy dalszego wzrostu – mówi Kik.

Analitycy Millennium DM w najnowszej strategii na ten rok wskazują, że hossa na świecie może być kontynuowana, choć stopy zwrotu mogą nie być już tak wysokie, na czym skorzystać powinna także GPW, ale czynnikiem ryzyka dla naszego rynku może być „reforma OFE" (gdyby więcej osób wybrało ZUS, tworząc presję na podaż akcji przez OFE). Ich zdaniem w kolejnych 12 miesiącach powinniśmy być świadkami kontynuacji scenariusza z ostatnich miesięcy 2019 r., gdy kursy małych i średnich spółek zachowywały się wyraźnie lepiej. „Kluczowym czynnikiem w 2020 r. będzie odpowiednia selekcja akcji do portfela, wciąż widzimy szerokie grono dobrych jakościowo i jednocześnie niedowartościowanych podmiotów na szerokim rynku. Szczególnie dobre perspektywy widzimy dla takich branż, jak deweloperzy czy producenci gier oraz wszystkie te sektory, które będą zyskiwać na bogaceniu się społeczeństwa, tj. biura podróży, producenci i dystrybutorzy elektroniki czy telekomy. Słabsze perspektywy mają przed sobą największe podmioty, zwłaszcza te, których głównym akcjonariuszem jest bądź stanie się skarb państwa" – czytamy w raporcie.

Nie zapominajmy o najważniejszym

Problemem może być spowolnienie gospodarcze, w tym roku wzrost polskiego PKB według ekonomistów spowolni do 3 proc. z około 4 proc. w 2019 r. Dołek aktywności gospodarczej może być już za nami. – Prawdopodobnie najważniejszym czynnikiem wpływającym na ceny akcji są właśnie wyniki spółek. To niska dynamikach osiągnięć była głównym powodem, dla którego GPW ominęła globalna hossa z ostatnich lat. Na szczęście dla małych firm sytuacja wydaje się nieco poprawiać. Polsce do recesji wciąż będzie daleko. Jednocześnie pojawiająca się inflacja oznacza, że wiele spółek będzie mogło przenosić wzrost kosztów na swoich klientów. Dodatkowo już względnie mały udział w indeksach małych spółek mają te przemysłowe, które są najbardziej wrażliwe na spowolnienie gospodarcze w Polsce i w Europie Zachodniej – podkreśla Łukojć.

Kik argumentuje, że polskie spółki dyskontują spowolnienie i gorsze otoczenie makro już od dłuższego czasu, stąd miedzy innymi tak atrakcyjna wycena w relacji do zagranicznych odpowiedników czy średnich historycznych. – Spodziewamy się wyraźnie dodatniej dynamiki zysków w tym roku, a szczególnie dobrze w tym kontekście wyglądają spółki z ekspozycją na polskiego konsumenta czy producenci gier. Trzeba pamiętać, że te sektory mają relatywnie większy udział w sWIG80 czy mWIG40 i mogą być lokomotywą napędzającą dalsze dobre zachowanie tych indeksów – mówi ekspert Generali Investments. Zarządzający tego TFI ostrożnie podchodzą do mocno cyklicznych przemysłowych spółek, choć w wielu przypadkach ich wyceny są na tyle atrakcyjne, że niekoniecznie będą zachowywać się gorzej niż rynek.

Roczna stopa zwrotu mWIG40 jest podobna do sWIG80. Czy również średniej wielkości firmy mogą zyskiwać? – Większość argumentów przemawiających za silnym sWIG80 dotyczy też mWIG40, ale struktura tego indeksu jest inna i poprzez większy udział mniej wzrostowych oraz obarczonych ryzykami spółek – chociażby banków z wagą ponad 20 proc. – potencjał wzrostu zysków na akcję wydaje się być mniejszy. Dlatego mWIG40 może w dalszym ciągu być nieco słabszy od sWIG80 – uważa Kik.

Łukojć stawia raczej na „średniaki", których akcje mają dwie przewagi nad akcjami „maluchów". – Są bardziej płynne, a niska płynność powinna prowadzić do dyskonta w wycenach; średnie spółki zasługują na mniejsze dyskonto z tego względu niż te małe. Poza tym wiele średnich firm ma już sprawdzone modele biznesu, pewien okres wzrostu, a także sprawdzony już nadzór właścicielski. Dzięki temu wydają się być mniej ryzykownymi od małych. W sumie średnie spółki prawdopodobnie powinny być wyceniane z premią względem tych małych, a także, biorąc pod uwagę większe możliwości wzrostu zysków względem spółek dużych. Tej premii, kiedyś obecnej w wycenach „średniaków", dziś nie widzimy. Jeśli ta premia znowu będzie się pojawiać, mWIG40 będzie rósł szybciej zarówno od sWIG80, jak i od WIG20 – uważa Łukojć.

Foto: GG Parkiet

Przez ostatnich 12 miesięcy sWIG80 TR, uwzględniający wypłacane dywidendy, urósł o 20,5 proc., co czyni go najsilniejszym z głównych indeksów na GPW w tym czasie. mWIG40 TR zyskał tylko 2 proc., a WIG20 stracił aż 8 proc. W krótszym terminie, przez ostatnie pięć miesięcy, indeks gromadzący średnie spółki jest tylko trochę słabszy od tego grupującego najmniejsze firmy. Jednak sWIG80 wcześniej znacznie więcej stracił. Od wiosny 2017 do końcówki 2018 r. przecena sięgnęła aż blisko 60 proc. Głównym problemem, obok rozczarowującej rentowności firm, był odpływ kapitału z TFI. Teraz może być lepiej – GPW przygotowała bilans popytu i podaży akcji, z którego wynika, że przepływy na rynku z tytułu OFE i PPK będą w tym roku kilka mld zł na plusie. Suwak OFE, który jest postrachem rynku kapitałowego (powoduje podaż netto rzędu 300 mln zł miesięcznie), może zostać zneutralizowany. GPW przeanalizowała to, co może się stać w subfunduszach, w które przekształcą się OFE, oraz dywidendy, które będą reinwestowane. Bilans netto może być kilka mld zł na plusie w tym roku. MR