Analiza zadłużenia spółki może uchronić przed kłopotami

Analizując kondycję finansową przedsiębiorstwa, nie tylko w okresie dekoniunktury szczególną uwagę powinno się zwrócić na poziom jej zadłużenia. Wniosków dostarczy analiza wskaźnikowa.

Spółki chętnie korzystają z finansowania zewnętrznego, by móc inwestować w dalszy rozwój biznesu. Jeśli zobowiązania stanowią istotną część pasywów, może to oznaczać, że firma sporo inwestuje. W przyszłości może się to przełożyć na szybszy wzrost przychodów. Niesie też jednak większe ryzyko, ponieważ koszty obsługi długu są kosztami stałymi, co oznacza, że spółka musi je ponosić niezależnie od wielkości osiąganych przychodów, a te mogą się wahać w zależności od koniunktury. Kryzys wywołany pandemią Covid-19 sprawił, że wyniki części spółek nierzadko istotnie się pogorszyły, a zadłużenie stało się większym ciężarem.

Dług nie taki straszny

Kluczową rolę w ocenie sytuacji zadłużeniowej spółki odgrywa analiza wskaźnikowa. Najpowszechniejszą metodą stosowaną w ocenie zadłużenia jest użycie wskaźników opartych na wybranych pozycjach bilansu oraz rachunku zysków i strat. Jedna grupa wskaźników pokazuje, w jak dużym stopniu firma korzysta z długu względem zainwestowanego kapitału albo skali prowadzonej działalności (np. dług do zysku operacyjnego). Inna pozwala inwestorom ocenić, czy generowane przez spółkę przepływy finansowe są w stanie pokryć płatności związane z obsługą zadłużenia. W tym przypadku porównujemy zyski spółki z kosztami odsetkowymi, ratami kapitałowymi oraz całym zadłużeniem krótkoterminowym. – Najpowszechniejszym wskaźnikiem mierzącym poziom zadłużenia jest stopa zadłużenia, czyli iloraz zobowiązań i aktywów ogółem. Nie można jednoznacznie określić, jaki poziom jest bezpieczny. Zupełnie inaczej wygląda rozkład długu w spółkach produkcyjnych i np. handlowych. O ile dla spółek produkcyjnych stopa zadłużenia np. 60 proc., można powiedzieć, że nie jest wysoka, o tyle dla spółek handlowych stopa zadłużenia może sięgać np. 80–90 proc. Jednak w przypadku spółek handlowych gros zadłużenia to zobowiązania handlowe, czyli towarzyszące normalnej działalności operacyjnej, a zatem stosunkowo niegroźne z punktu widzenia oceny wiarygodności spółki – tłumaczy Marcin Brendota, analityk BM Alior Banku.

Oprócz samego poziomu zadłużenia warto spojrzeć na inne elementy sprawozdania finansowego. – Przede wszystkim na to, jaka jest struktura majątku. Jeżeli przykładowo spółka ma nadmierny poziom zadłużenia, a po stronie aktywów są np. głównie wartości niematerialne, zwłaszcza tzw. wartość firmy lub wycenione poprzez inne spółki znaki towarowe, licencje, patenty itd., to taka sytuacja jest dość niekomfortowa. Jeżeli spółka ma stosunkowo niskie saldo gotówki względem aktywów ogółem i przychodów, to również przy znacznym zadłużeniu powinno to budzić naszą czujność. To samo dotyczy zbyt szybko rosnących składników majątku obrotowego (z wyjątkiem gotówki), znacznie przekraczających tempo sprzedaży, może się bowiem okazać, że spółka utraci płynność finansową (gotówka uwięziona w zapasach, niespłacalne należności) i sama nie będzie w stanie obsługiwać zadłużenia – zwraca uwagę ekspert.

Foto: GG Parkiet

Aby odpowiednio wcześnie zdiagnozować potencjalne problemy, warto polecić analizę rachunku przepływów pieniężnych, zwłaszcza pozycji przepływów z działalności operacyjnej. Istotne jest, aby spółka generowała dodatnie przepływy, czyli powiększała saldo gotówki z tego tytułu.

Kluczowa wypłacalność

Nawet stosunkowo niski poziom zadłużenia spółki nie musi oznaczać, że nie będzie ona miała w przyszłości kłopotów z terminową spłatą zobowiązań. I odwrotnie – bardzo zadłużone podmioty wcale nie muszą mieć takich problemów. Stąd prosty wniosek, że zdolność spółki do obsługi długu jest uwarunkowana nie tylko zmianą wielkości zobowiązań, ale również jakością osiąganych przychodów. Na warszawskiej giełdzie nie brakuje firm, którym zadłużenie mocno ciąży, co obrazuje ponadprzeciętnie wysoki wskaźnik długu netto do EBITDA. Jego wysoki poziom może być zapowiedzią ograniczenia wypłaty dywidendy, złamania kowenantów zawartych w umowach z bankami czy wreszcie kłopotów ze spłacalnością zobowiązań. Stąd znaczenia nabiera również analiza pozwalająca ocenić, w jak dużym stopniu firma korzysta z długu w porównaniu z zainwestowanym kapitałem albo skalą prowadzonej działalności mierzonej np. zyskiem z działalności operacyjnej.

– Wzrost wskaźnika dług netto/EBITDA najczęściej wynika z zaciągnięcia przez firmę kredytu inwestycyjnego lub spadku EBITDA. W tym pierwszym przypadku niewiadomą jest, czy dana inwestycja spółki okaże się tak dobra, jak to zakładano. Bardziej powinien martwić spadek EBITDA. Wynika on albo z pogorszenia otoczenia dla firmy, albo z jej wewnętrznych problemów – wskazuje Mateusz Namysł, analityk mBanku. – Bez względu na to, jaka jest przyczyna wzrostu wskaźnika przy przekroczeniu pewnych poziomów, będzie się to często wiązało z jakimiś obostrzeniami dla spółki. Złamanie tzw. kowenantów kredytowych, czyli poziomu wskaźnika, np. 3,5x może oznaczać dla firmy zwiększenie marży kredytowej czy zakaz wypłaty dywidendy. Generalnie spółki z wysokim poziomem zadłużenia mają mniejszą elastyczność działania i ponoszą wyższe koszty finansowe. Zawsze warto sobie zadać pytanie: jeśli spółka ma wysokie zadłużenie przy dobrej sytuacji rynkowej, to co ją czeka, gdy koniunktura pogorszy się albo wzrosną stopy procentowe? – podkreśla ekspert.

Gdy staramy się zidentyfikować potencjalnych bankrutów, ciekawych wniosków może dostarczyć model Altmana, opierający się na założeniu, że zagrożenie niewypłacalnością uwidacznia się z pewnym wyprzedzeniem we wskaźnikach. – Jest to kompozycja kilku zmiennych, z których każda ma przyporządkowany pewien współczynnik. Wskaźnik mierzy takie zależności, jak stosunek kapitału pracującego do aktywów, zysku zatrzymanego do aktywów, wyniku operacyjnego do aktywów, wartości rynkowej firmy do wartości księgowej zadłużenia oraz wielkości przychodów do aktywów. Model z niewielkimi modyfikacjami jest stosowany w ocenach punktowych przy ocenie wiarygodności kredytowej – wyjaśnia Brendota.