Z morza giełdowych gigantów trudno wyłowić prawdziwą perłę

W obliczeniu zbliżającego się spowolnienia gospodarczego inwestycje w duże stabilne przedsiębiorstwa mogą być ciekawą opcją. Jednak nie brak im też wad. Na które konkretnie spółki warto postawić w tym roku?

Z definicji „wielkiej i dobrej spółki" wynika, że będzie ona też wielka i dobra za kolejne 10 czy 20 lat – uważa Warren Buffett. Z kolei założyciel PayPala Peter Thiel argumentuje, że duże spółki dzięki swojej skali są bardziej wydajne i mogą przeznaczać znacznie więcej środków na badania i rozwój.

– Nie dziwi zatem, że pojawiają się koncepcje, aby w skali 1:1 przenieść myśli wybitnych przedsiębiorców i inwestorów na polski rynek. Jednak różnic między Wall Street a Książęcą nie sposób pominąć – przestrzega Piotr Żółkiewicz, zarządzający funduszem Zolkiewicz & Partners Inwestycji w Wartość FIZ.

Pod kontrolą państwa

Polska giełda jest rynkiem rozwijającym się, co nie zachęca do inwestowania w giganty. Największy udział na warszawski parkiecie mają banki, sektor paliwowy, wydobywczy oraz energetyczny. Aż 12 z 20 spółek kontrolowanych jest przez Skarb Państwa, a ich priorytetem często jest zapłacenie jak najwyższego podatku, a nie wygenerowanie jak najwyższej wartości dla akcjonariuszy.

Dodatkowo, zarządy w spółkach państwowych zmieniają się w rytm wyborów parlamentarnych (a w niektórych kilkakrotnie częściej), co uniemożliwia wdrażanie jakiejkolwiek ambitnej strategii.

– W efekcie częste zmiany wewnątrz organizacji powodują, że trudniej jest zwiększyć wydajność operacyjną. Jedynie spółki CCC, LPP i CD Projekt przypominają klasyczne giganty, jakie za granicą miałyby szansę znaleźć się w indeksach największych spółek – ocenia Żółkiewicz.

Historia pokazuje, że indeksy małych i średnich spółek zachowywały się w ciągu ostatnich dziesięciu lat lepiej niż WIG20. Podobnie było w Niemczech i Stanach Zjednoczonych. Małym i zwinnym przedsiębiorstwom na początkowym etapie łatwiej jest zdobywać udziały, co jest efektem niskiej bazy i istnienia wielu nisz rynkowych, których mało elastyczne giganty nie dostrzegają lub nie są w stanie zagospodarować. Szybszy wzrost przychodów, zysków oraz wolnych przepływów gotówki znajduje odzwierciedlenie w wycenie takich przedsiębiorstw.

– Świetnym przykładem była spółka IAI z NewConnect, której potencjał został dostrzeżony po latach przez fundusz private equity. Jeszcze siedem lat temu była wyceniana na rynku na 10 mln zł. W momencie zakończenia notowań pod koniec 2018 r. jej kapitalizacja wynosiła już prawie 300 mln zł – wskazuje Żółkiewicz. Jego zdaniem inwestycje w duże spółki powinni rozważać jedynie inwestorzy instytucjonalni, którzy mają do zainwestowania miliardy. Drobne i zwinne instytucje finansowe oraz inwestorzy indywidualni więcej zarobią, stawiając na dobrej jakości małe i średnie przedsiębiorstwa niż na giganty.

Płynność pod lupą

Natomiast za inwestycją w duże firmy przemawiać może spodziewane spowolnienie gospodarcze, które szczególnie mocno może dotknąć mniejsze i średnie firmy.

– Korporacje mają więcej narzędzi i możliwości radzenia sobie, są mniej podatne na konsekwencje negatywnych tendencji rynkowych, czyli mają większą zdolność przetrwania w niekorzystnych warunkach. Jednak nie oznacza to, że w każdym przypadku inwestycja w akcje dużej spółki wiąże się z mniejszym ryzykiem poniesienia strat – podkreśla Roman Przasnyski, główny analityk Gerda Broker.

Kierując się kryterium kapitalizacji (największe spółki prezentujemy na wykresie powyżej), warto też zwrócić uwagę na płynność.

– Część spółek na GPW notowanych jest na zasadzie dual listingu. Z różnych względów, w tym regulacyjnych z uwagi na prowadzoną w Polsce działalność (m.in. zagraniczne banki – red.), ich realna płynność na naszej giełdzie jest niewielka. Pozostawiając ten czynnik na stronie, inwestycja w segmencie spółek o wysokiej kapitalizacji ma swoje plusy i minusy – mówi Kamil Hajdamowicz, zarządzający z Vienna Insurance Group.

Dodaje, że poza wspomnianymi wyjątkami są to generalnie spółki płynne, o dość stabilnym biznesie. Przynajmniej część z nich ma charakter dywidendowy, co również zwiększa bezpieczeństwo portfela. Natomiast znacząca część dużych spółek ma duże zaangażowanie Skarbu Państwa, co – jak już wspomniano – może przełożyć się na związane z tym czynniki ryzyka, takie jak na przykład niższa stopa dywidendy.

– Kolejny czynnik to bezpośrednia ekspozycja na inwestorów zagranicznych, co trudno sklasyfikować jako wadę czy zaletę, ale przekłada się to na ekspozycję na czynniki ryzyka niezwiązane bezpośrednio z działalnością tych spółek, ale na ogólne nastawienie globalnych graczy do rynków wschodzących – mówi Hajdamowicz. Jego zdaniem właśnie w tym miejscu warto mieć z tyłu głowy, że w tym roku nastąpią duże przetasowania w indeksach rynków wschodzących, związane z Arabią Saudyjską i Chinami, co może skutkować zmniejszeniem udziału Polski w indeksie MSCI EM i tym samym podażą akcji. Powinno się to brać po uwagę przy wyborze momentu wejścia na rynek.

Patrząc z drugiej strony, małe spółki dają ekspozycje na dużo bardziej wzrostowe sektory gospodarki, a po obserwowanej w latach 2017–2018 przecenie w dalszym ciągu są korzystnie wyceniane.

– Podsumowując, selektywnie wybrany portfel małych spółek może przynieść potencjalnie dużo wyższe stopy zwrotu w ciągu najbliższych dwóch–trzech lat, ale jest to inwestycja obarczona nieporównywalnie wyższym ryzykiem niż ta w duże spółki. Złotym środkiem może być portfel złożony z dużych podmiotów z kilkoma top pickami z sektora małych spółek, które nie będą jednak stanowić znaczącej części portfela inwestora – reasumuje Hajdamowicz.

Rynek ewoluuje

Przetasowania w gronie największych spółek są powolne, ale się dokonują. Można postawić hipotezę, że w kolejnych latach do grona giełdowych gigantów dołączą kolejne firmy bez udziału Skarbu Państwa. Chyba że zdecydują się na wycofanie z obrotu, a jest to trend, który na przestrzeni ostatnich dwóch lat jest bardzo dobrze widoczny. Warto jednak odnotować, że delistingi są raczej domeną spółek średnich i małych, dla których koszty utrzymania statusu giełdowego są niekiedy wyższe niż korzyści z tego płynące.

Zmianę struktury branżowej na GPW widać też w segmencie IPO. Wprawdzie ostatnio debiutantów nie ma wielu, ale w gronie tych z 2018 i 2019 r. dominują reprezentanci nowych technologii, a nie tradycyjnych branż.