Porozumienia akcjonariuszy w spółkach publicznych

Porozumienia akcjonariuszy to jedno z najbardziej kontrowersyjnych i złożonych zagadnień dotyczących obrotu akcjami na rynku regulowanym.

adw. Jakub Urbanowicz Sołtysiński Kawecki & Szlęzak

materiały prasowe

Wątpliwości budzi nie tylko kwalifikacja zachowań akcjonariuszy w kontekście działania w porozumieniu, lecz również sam reżim sankcjonowania porozumień.

Porozumienie akcjonariuszy – więcej ryzyk czy możliwości?

Regulacja porozumień akcjonariuszy stanowi istotne rozszerzenie zakresu podmiotów zobowiązanych do realizacji obowiązków związanych z nabywaniem znacznych pakietów akcji także na akcjonariuszy, którzy podejmują wspólne działania. Podstawowym skutkiem prawnym działania w porozumieniu jest bowiem zsumowanie liczby akcji posiadanych przez wszystkich członków porozumienia na potrzeby obowiązków informacyjnych i wezwaniowych tak, jak gdyby członkowie porozumienia byli jednym akcjonariuszem.

Z perspektywy przepisów ustawy o ofercie istotne są wyłącznie porozumienia dotyczące: (i.) nabywania przez podmioty działające w porozumieniu akcji spółki publicznej, (ii.) zgodnego głosowania na walnym zgromadzeniu spółki publicznej lub (iii.) prowadzenia trwałej polityki wobec spółki. Porozumienie musi mieć charakter trwały (nie stanowią porozumienia dokonywane ad hoc uzgodnienia, np. w wyniku wymiany poglądów akcjonariuszy przed WZA).

Przepisy nie określają formy, w jakiej powinno zostać zawarte porozumienie, co oznacza, że może ono zostać zwarte nawet w formie ustnej. Ze względów dowodowych, na potrzeby ewentualnego sporu (zwłaszcza sądowego), rekomendowanym rozwiązaniem jest jednak zawarcie porozumienia w formie pisemnej. Co istotne, sama treść porozumienia nie musi być ujawniona ani spółce, ani KNF. Notyfikacja powinna obejmować wyłącznie wskazanie, co jest przedmiotem uzgodnień, tj. trwała polityka, nabywanie akcji czy wspólne głosowanie.

Nie istnieje jednocześnie żadna definicja porozumienia. Ustawa o ofercie nie precyzuje również poszczególnych przesłanek działania w porozumieniu. Właściwe wskazanie zdarzeń, które należy kwalifikować jako porozumienie, jest często problematyczne. Dla osoby niezorientowanej w tematyce funkcjonowania spółek publicznych właściwie każde uzgodnienie między akcjonariuszami czy każde tożsame głosowanie może wywoływać skojarzenia z prawnie kwalifikowanym porozumieniem. Skutki takiego podejścia mogą być bardzo dotkliwe.

Naruszenie obowiązków przez członków porozumienia skutkuje bowiem nie tylko karami pieniężnymi, ale także utratą prawa głosu z niektórych z akcji (naruszenie obowiązków informacyjnych) bądź ze wszystkich akcji posiadanych przez członków porozumienia (naruszenie obowiązków wezwaniowych). Sankcja utraty prawa głosu powstaje z mocy prawa z chwilą naruszenia obowiązków związanych z nabywaniem znacznych pakietów akcji. Jeżeli więc akcjonariusze działający wspólnie przekroczą próg 50 proc. akcji, powinni pamiętać, że muszą ogłosić wezwanie do zapisywania się na sprzedaż wszystkich pozostałych akcji spółki.

Kontrowersje budzi także kwestia trwałości sankcji grożących za naruszenia regulacji dotyczącej działania w porozumieniu. Nie jest bowiem jasne, czy sankcja utraty prawa głosu ma charakter wieczysty, czy terminowy, a w konsekwencji czy następcze wykonanie przez członków porozumienia obowiązków z ustawy o ofercie „sanuje” ich wcześniejsze uchybienia. Przepisy ustawy o ofercie nie regulują tej kwestii. W doktrynie zdaje się dominować pogląd, że utrata prawa głosu ma charakter bezterminowy. Z praktyki autorów niniejszego artykułu wynika jednak, że sądy powszechne zasadniczo zajmują w tym zakresie stanowisko przeciwne do doktryny i uznają, że późniejsze zadośćuczynienie obowiązkom uchyla sankcję utraty prawa głosu. Kwestia ta nie została jeszcze niestety rozstrzygnięta w orzecznictwie Sądu Najwyższego.

Z zawarciem porozumienia mogą się jednak wiązać znaczące korzyści. Instytucja ta umożliwia połączenie działań kilku akcjonariuszy, którzy dzięki temu uzyskują dostęp do instrumentów, które by nie mieli, gdyby działali samodzielnie. Mniejszościowi akcjonariusze, zawierając porozumienie, mogą zatem wywierać presję na akcjonariuszy większościowych i np. zgłosić żądanie powołania w spółce rewidenta ds. szczególnych, co wymaga posiadania co najmniej 5 proc. ogólnej liczy głosów spółki. Więksi gracze, którzy samodzielnie nie posiadają 95 proc. ogólnej liczby głosów, mogą zawrzeć porozumienie w celu ogłoszenia squeeze-outu.

Porozumienia należy zawierać jednak wyłącznie z akcjonariuszami, co do których mamy zaufanie. Obowiązki informacyjne i wezwaniowe związane ze stanem posiadania akcji spoczywają bowiem na wszystkich członkach porozumienia z osobna. Każdy z akcjonariuszy ponosi więc odpowiedzialność za brak notyfikacji przy np. przekroczeniu progu ogólnej liczby głosów wskutek nabycia akcji przez jednego z członków porozumienia. Rekomendowanym rozwiązaniem jest wyznaczenie jednego członka jako podmiotu, który będzie wykonywał obowiązki przewidziane w ustawie o ofercie i precyzyjne ustalenie procedury wzajemnego powiadamiania się członków porozumienia o zmianach ich stanu posiadania. Należy jednak pamiętać, że wyznaczenie jednego podmiotu nie zwalnia jednak pozostałych członków porozumienia z odpowiedzialności za ich niewykonanie (czy nieprawidłowe wykonanie) obowiązków.

Porozumienie a parkowanie akcji

Po stronie akcjonariuszy często pojawia się pokusa „przeparkowania” akcji na inne podmioty w celu ominięcia wymogów regulacyjnych i obejścia przepisów ustawy o ofercie. Przez „parkowanie akcji” rozumie się wszelkie działania skutkujące tym, że podmiot parkujący akcje, przy udziale osób trzecich, formalnie tych akcji nie posiada, ale realnie uzyskuje z tych akcji (albo może uzyskać) jakąś korzyść np. ekonomiczną czy korporacyjną. Parkowanie może mieć zarówno postać sztucznego rozdrobnienia większego pakietu akcji między dotychczasowego posiadacza i podmiot trzeci, jak i całkowitego zbycia akcji na rzecz podmiotu trzeciego.

Ustawodawca sankcjonuje wszelkie formy „parkowania” akcji i zawarcie porozumienia niczego w tym względzie nie zmienia.

Podstawowym celem wprowadzenia regulacji porozumień akcjonariuszy było zapewnienie przejrzystości zaangażowania kapitałowego w spółkę. Ta przejrzystość ma bowiem kluczowe znaczenie z perspektywy podejmowania decyzji inwestycyjnych przez uczestników rynku. Aby uniemożliwić obchodzenie przepisów ustawy o ofercie, rozszerzono katalog podmiotów, które zobowiązane są ujawniać stan posiadania akcji także na podmioty, które posiadają akcje za pośrednictwem osób trzecich. Zapobiega to dzieleniu pakietu akcji pomiędzy kilka podmiotów w celu uniknięcia obowiązków informacyjnych i wezwaniowych.

Jeżeli więc akcjonariusz A będzie posiadał część akcji bezpośrednio, część zaś za pośrednictwem podmiotu B, to zawarcie przez akcjonariusza A porozumienia z podmiotami C i D nie spowoduje, że z perspektywy wykonania obowiązków informacyjnych znaczenie będzie miała suma głosów wyłącznie członków porozumienia (A, C i D). Na gruncie przepisów ustawy o ofercie jako „jedność” traktowani będą akcjonariusze A, B, C i D.

Co również istotne, kiedy już dojdzie do naruszenia przepisów ustawy o ofercie i utraty prawa głosu z akcji, akcjonariusze rozważają często „przeparkowanie” akcji na inną osobą czy spółkę, aby skutki tej sankcji uchylić. Jednakże zgodnie z dominującym poglądem, sankcja utraty głosu ma charakter wieczysty i tylko zbycie akcji na rzecz podmiotu całkowicie niezależnego powoduje, że prawo głosu z tych akcji „odżywa”. Wszelkie formy przenoszenia akcji na podmioty powiązane są więc z góry skazane na niepowodzenie.

Spory na gruncie porozumień akcjonariuszy w praktyce sądowej

W ostatnich kilku latach widoczny jest wzrost postępowań sądowych, których przedmiotem są roszczenia o ustalenie, że danemu akcjonariuszowi (lub grupie akcjonariuszy) nie przysługuje prawo głosu z posiadanych przez nich akcji. Nauka płynąca z tych postępowań jest taka, że porozumień akcjonariuszy – i sankcji z nimi związanych – nie należy w żadnym razie bagatelizować.

„Umiejętne” wykorzystanie tej instytucji w sporze sądowym może czasami całkowicie zmienić układ sił w spółce, a tym samym także jej losy. W przypadku konfliktu akcjonariusze coraz częściej próbują „wykreować” istnienie takiego porozumienia po stronie swoich przeciwników, np. wskakując, że na kilku ostatnich walnych zgromadzeniach głosowali oni tak samo nad wszystkimi uchwałami, dowodząc tym samym istnienia po ich stronie „porozumienia w sprawie zgodnego głosowania”. Skuteczne podniesienie takiego zarzutu, w przypadku braku notyfikacji porozumienia, skutkuje utratą prawa głosu z akcji.

Można zaryzykować stwierdzenie, że większość sędziów, zwłaszcza w sądach poza Warszawą (większość spółek publicznych ma siedzibę w stolicy) nigdy nie spotkała się w swojej praktyce orzeczniczej z konstrukcją działania w porozumieniu, co może prowadzić do błędnego kwalifikowania jako działanie w porozumieniu także incydentalnych uzgodnień pomiędzy akcjonariuszami, które nie podlegają przepisom ustawy o ofercie. Na tej podstawie akcjonariusze mogą uzyskać sądowe zabezpieczenie pozbawiające ich przeciwników prawa głosu z akcji na cały czas trwania postępowania (do czasu uzyskania prawomocnego wyroku). Zabezpieczenie wydawane jest co do zasady na posiedzeniu niejawnym, bez wysłuchania zainteresowanych akcjonariuszy, i na podstawie ograniczonego materiału dowodowego przedstawionego przez akcjonariuszy żądających zabezpieczenia. W takiej sytuacji nawet jeżeli uda się doprowadzić do uchylenia zabezpieczenia czy wygrać spór sądowy (co poza czasem generuje także koszty), spółka pod nowymi rządami może już nie przypominać tego podmiotu, którym była przed czasowym pozbawieniem akcjonariuszy prawa głosu. Znamy sytuacje, gdzie wskutek udzielenia zabezpieczenia władzę w spółce publicznej przejął akcjonariusz posiadający mniej niż 1/3 głosów, po czym podporządkował sobie wszystkie organy w spółce oraz zmienił jej statut, zmuszając większościowych akcjonariuszy do wytaczania kolejnych procesów.

Podsumowując, porozumienie to ważna instytucja mająca istotne zastosowanie w praktyce, która daje akcjonariuszom duże możliwości. Należy jednak pamiętać, że nieumiejętnie wykorzystana może narazić akcjonariuszy na dotkliwe sankcje.