Kamil Cisowski, DI Xelion: Złoto i srebro będą lepsze od S&P 500

S&P 500 zamknie I kwartał spadkiem. W całym 2025 r. złoto i srebro wygenerują stopy zwrotu wyższe niż ten indeks. Prognoza dla WIG – wyjście na nowy szczyt w tym roku – jest aktualna – mówi Kamil Cisowski, dyrektor Zespołu Analiz i Doradztwa Inwestycyjnego w DI Xelion.

Wojna handlowa między USA a Chinami rozkręci się na dobre czy ma szansę rozejść się po kościach? Będzie porozumienie i najwyżej skończy się na symbolicznych cłach? Na razie jest czasowe zawieszenie ceł nałożonych na Meksyk i Kanadę…

Trump jest tak nieprzewidywalny, że zawsze trzeba zostawiać margines szans na to, że wydarzą się rzeczy kompletnie nieoczekiwane albo że w którejś z bardzo groźnych deklaracji zdecyduje się pójść za daleko. Na razie jego technika negocjacyjna przypomina tę z przedszkola mojego syna, czyli zrób to, co chcę, albo cię kopnę. Wolta, która została wykonana w poniedziałek, jeżeli chodzi o cła nałożone na Meksyk i Kanadę (w mojej opinii została wywołana przez silny nacisk branży motoryzacyjnej i energetycznej, które byłyby najbardziej poszkodowane), pokazuje, że możemy mieć do czynienia z teatrem politycznym. Elektorat, który wybrał Trumpa na prezydenta, oczekuje, że zostaną ogłoszone sukcesy i że wszystkim państwom świata zostanie pokazane ich miejsce.

Ustępstwa ze strony Kanady i Meksyku są całkowicie symboliczne, nie spowodują żadnych efektów, jeżeli chodzi o problem fentanylu, nie zwiększą dobrobytu amerykańskich obywateli. Wojna handlowa w jakiejś formie, głównie symbolicznej, z Chinami, z Unią Europejską będzie. Długotrwałym efektem będzie pogorszenie stosunków Stanów Zjednoczonych z resztą świata, w szczególności z sojusznikami, a nie z Chinami, które są naturalnym przeciwnikiem.

Taka „symboliczna” wojna handlowa nie będzie miała znaczącego wpływu na gospodarkę i wyniki spółek?

Kanada i Meksyk są głównymi partnerami USA i są partnerami bardziej kluczowymi, dlatego że importują do siebie znacznie więcej towarów amerykańskich. To jest zupełnie inna relacja handlowa niż z Chinami. Analitycy próbowali wycenić, co by było, gdyby Trump wprowadził to, co zapowiedział w weekend. Jeżeli cła utrzymywałyby się na przykład przez rok, byłby ubytek rzędu 0,4–0,5 proc. w dynamice PKB i potencjalnie wzrost inflacji. Nie wierzę, że cła w zaproponowanej wysokości mogłyby być utrzymane. Nawet przez kilka miesięcy, efekty zaczęłyby być widoczne, poparcie dla Trumpa zaczęłoby spadać.

Przypuszczam, że będzie dokładnie tak, jak za jego pierwszej kadencji. Będą to wartości symboliczne, niemające dużego wpływu na gospodarkę ani Stanów Zjednoczonych, ani świata. Teraz bardziej wielu Amerykanów obchodzi polityka imigracyjna.

Trump zapowiadał też obniżki podatków...

Tutaj jest szansa, że efekt netto i dla rynku akcji, i dla Amerykanów mógłby być pozytywny. Jednak nie uwierzę, że Partia Republikańska będzie się dobrze czuć z drastycznym wzrostem deficytu fiskalnego, więc gdzieś te wydatki rządowe będzie trzeba ciąć. Zobaczymy, czy będzie to zrobione z sensem, czy w ten sposób, w jaki Donald Trump prowadzi swoją politykę zagraniczną, stawiając Amerykę w roli imperium złowrogiego. Co trzy dni informuje, że raz zajmie Kanał Panamski, raz Grenlandię, nawet Strefa Gazy znalazła się w obszarze jego zainteresowań.

Pojawiły się też zapowiedzi Trumpa odnośnie do Ukrainy i jej surowców. Czy można oczekiwać w miarę szybko rozstrzygnięć w sprawie zawieszenia walk w Ukrainie, co by poprawiało postrzeganie Polski przez inwestorów?

Te deklaracje Trumpa są bulwersujące. To nie Stany Zjednoczone, ale Europa dostarcza Ukrainie znacznie większą pomoc. Propozycja polegająca na tym, że Stany Zjednoczone dostaną pół dóbr naturalnych Ukrainy, a Europa ma dalej dostarczać pomoc za darmo, jest w jakiś tam sposób szokująca. Na takie rzeczy musimy się przygotować.

Wydaje się, że jakiś rozejm w ciągu pół roku jest możliwy. Zakładaliśmy dobre zachowanie akcji polskich w tym roku, ale outperformance WIG20 w styczniu był tak olbrzymi na tle świata, że nasze nastawienie stało się teraz raczej neutralne. Nie wydaje mi się, żeby akcje polskie były dłużej bardzo atrakcyjnie wycenione na tle innych rynków zagranicznych.

Czy są szanse, żeby WIG po pozytywnych rozstrzygnięciach geopolitycznych i wyciszeniu wojen handlowych ustanowił w tym roku rekord, a WIG20 zbliżył się do poziomów 2600 pkt?

My prognozowaliśmy, że WIG zamknie 2025 rok powyżej 90 tys. pkt. Tylko inaczej ta prognoza wyglądała z perspektywy poziomu naszych indeksów z początku stycznia, a inaczej wygląda z perspektywy obecnej. Oczywiście, że liczę na nowy rekord. Nie mówię, że zobaczyliśmy już maksima, nawet lokalne, na WIG20. Ale chodzi też o to, jak polska giełda będzie się zachowywała relatywnie w stosunku do chociażby amerykańskiej w dalszej części roku. Jeżeli WIG20 zyskał 11 proc. w styczniu, a S&P 500 około 2,7 proc., to ta różnica jest bardzo duża.

Jaka może być ścieżka S&P 500? Jest już czas na korektę po tej hossie jaką obserwowaliśmy?

Absolutnie tak. Przewidujemy, że S&P 500 zamknie pierwszy kwartał spadkiem o niemal 4 proc. Publikację modelu DeepSeek traktujemy bardzo poważnie, bo rodzi wiele pytań. Ile pieniędzy mogą w przyszłości przynieść modele LLM firmom, które będą na tym rynku konkurowały? Jakie wydatki na infrastrukturę AI są racjonalne? Nieufnie podchodzimy do perspektywy dalszych, natychmiastowych wzrostów S&P 500, a przede wszystkim Nasdaqu. Krótkoterminowo jesteśmy nastawieni negatywnie do akcji amerykańskich. Prawdopodobnie szybko będzie okazja, żeby je kupić po atrakcyjniejszych wycenach niż teraz.

Wyniki firm, które przez chwilę odeszły na drugi plan, i dane makro znów zaczną odgrywać podstawową rolę, jeśli chodzi o wycenę spółek?

Cały czas traktujemy je jako rzecz absolutnie podstawową. S&P 500 jest notowany przy wyprzedzającym wskaźniku Cena/Zysk około 22. Sezon wynikowy jest na razie przeciętny. Rozpoczął się bardzo dobrze, świetnie w sektorze finansowym. To, co jest najważniejsze, czyli raporty spółek Magnificent Seven, jest mieszane. Nie można na to patrzeć poprzez pryzmat tego, czy zysk netto, a nawet przychody były wyższe od oczekiwań. Prawie zawsze są wyższe, a efekty niejednoznaczne. Po drugie widać zmianę percepcji inwestorów. Rynek przestał się ekscytować. Wzrost nakładów inwestycyjnych na infrastrukturę związaną ze sztuczną inteligencją, chłodne przyjęcie liczb, które zostały zaprezentowane przez Metę (która podała jako jedyna naprawdę rewelacyjny raport). Microsoft podał raport w miarę przyzwoity, a jednak spadał podczas kolejnej sesji po wynikach. Alphabet rozczarował na podstawowym poziomie przychodów.

Poza konkretnymi liczbami rynek przestał się cieszyć z gigantycznych nakładów na rozwój infrastruktury AI. To jest temat, który będzie żył i dalej będzie przedmiotem debaty inwestorów. Widziałem bardzo dowcipne porównanie. Branża modeli sztucznej inteligencji może przypominać branżę linii lotniczych. Będzie generowała dla firm, które się tym będą zajmowały, ogromne koszty operacyjne, wymuszała ciągłe doskonalenie tego, a ponieważ użytkownik będzie miał wiele bardzo porównywalnych produktów, to nigdy nie będzie możliwości uzyskania na tym wysokich marż. Nad tym warto się zastanowić.

Złoto bije rekordy, sięga już 2,9 tys. USD za uncję. Stopa zwrotu za ostatnie 12 miesięcy sięga prawie 40 proc. Złoto może być podstawowym wyborem inwestorów w tych niepewnych czasach?

Portfel funduszy inwestycyjnych, który prowadzę w „Parkiecie”, składa się w 80 proc. z długu, w 20 proc. z kruszców. Całkowicie zrezygnowałem z akcji. Uważamy, że w całym 2025 r. złoto i srebro wygenerują stopy zwrotu wyższe niż indeks S&P 500.

Zachowanie złota i srebra od początku roku potwierdza, że będzie popyt inwestycyjny w okresie wysokiej zmienności i obaw o geopolitykę. Nie tylko chodzi o stopy zwrotu, bo przecież złoto już w tym roku zarobiło prawie 9 proc., srebro ponad 11 proc., ale też o zachowanie podczas kluczowych sesji spadkowych.

Notował Grzegorz Balawender