Gdzie się kończy prezes, a zaczyna akcjonariusz

Czy da się określić podział pomiędzy prezesa a akcjonariusza?

Hanna Szczepańska, junior associate, KMD.Lega

materiały prasowe

Na potrzeby rozpatrywanego tematu należy wskazać, że w perspektywie kluczowego aktu prawnego opisującego funkcjonowanie emitenta, jego przedstawicieli oraz inwestorów, tj. rozporządzenia MAR, funkcjonowanie na rynku kapitałowym opiera się na trzech zakazach nadużyć, tj. ujawniania informacji poufnej, wykorzystania tej informacji oraz manipulacji na rynku. Każdy z ww. zakazów prezentowany jest w ramach odrębnej jednostki redakcyjnej, gdyż może być realizowany przez odmienny zespół cech.

Z punktu widzenia prezesa i akcjonariusza przedmiotowe nadużycia byłyby te same, lecz nie takie same, gdyż byłyby dokonywane dla innych celów. Opisując działania pożądane, wskazujemy, że prezes ma obowiązek rzetelnego prowadzenia polityki informacyjnej, dbając o niezwłoczne przekazywanie erga omnes informacji poufnych. Akcjonariusz ma funkcjonować w przeświadczeniu, że może liczyć na powszechny i równy dostęp do tych informacji. Granicę pomiędzy prezesem a akcjonariuszem wyznacza więc prawidłowo rozpowszechniana informacja poufna, a dokładniej rzecz ujmując, moment, gdy przestaje być ona poufna, gdyż zaczyna być powszechnie dostępna. Gdy sam akcjonariusz tworzy samodzielnie informację poufną, jego status insidera w ujęciu MAR jest taki sam jak prezesa.

Dwa pierwsze z zakazów, czyli ujawniania i wykorzystania informacji poufnych, urzeczywistniają zasadę zapewnienia przez prezesa powszechnego i równego dostępu inwestorów (w tym akcjonariuszy) do informacji o spółce – przynajmniej na moment i na potrzeby podejmowania decyzji inwestycyjnej (wzorzec racjonalnego inwestora). Omawiane zakazy zapobiegać mają zatem uzyskaniu nieuzasadnionej, szczególnej korzyści w wyniku posłużenia się informacją poufną, szczególnie w sytuacji, gdy prezes jest jednocześnie akcjonariuszem spółki. Na pierwszym planie powinniśmy dostrzec jednak nie ochronę indywidualną poszczególnych inwestorów, lecz zabezpieczenie integralności rynku kapitałowego oraz zbiorowości inwestorów.

Drugi z kluczowych aktów regulujących funkcjonowanie spółek – kodeks spółek handlowych – wyposażono w instytucje wyrażające się w bezwzględnym zakazie (poza wyjątkiem wynikającym z art. 13 § 2 ksh) pociągania akcjonariuszy do odpowiedzialności za zobowiązania spółki. Konstrukcja ta obowiązuje bez względu na ilość i rodzaj posiadanych akcji. Akcjonariusze ponoszą więc, co do zasady, wyłącznie ryzyko gospodarcze związane z przekazaniem i rozporządzaniem przez zarząd wkładami wniesionymi na pokrycie kapitału zakładowego. Można więc pokusić się o stwierdzenie, że sytuacja inwestora, jakkolwiek niepewna i uzależniona od działania władz spółki, jest co do zasady bezpieczna – jest on bowiem wolny od odpowiedzialności osobistej za działania spółki. Ta wygodna sytuacja akcjonariusza ulega odmiennej ocenie na gruncie regulacji MAR, która zakłada, że w przypadku wejścia przez akcjonariusza w posiadanie informacji poufnych i nieuprawnionego rozporządzania nimi lub na ich podstawie, ponosić on będzie odpowiedzialność administracyjną i karną.

Dużo szerzej zarysowano kwestię odpowiedzialności członka zarządu spółki publicznej, który odpowiada nie tylko korporacyjnie, lecz także cywilnoprawnie, administracyjnie i karnie. Prezes odpowie wobec spółki za szkodę wyrządzoną działaniem lub zaniechaniem sprzecznym z prawem lub postanowieniami statutu spółki, chyba że nie ponosi winy. Staranność wynikająca z zawodowego charakteru działalności podejmowanych przez prezesa musi być wyższa, niż można byłoby jej wymagać od przeciętnej osoby, a co się z tym wiąże, nie może się on uchylić od odpowiedzialności z uwagi chociażby na podział kompetencji w spółce. Wytrychem regulacji stało się wprowadzenie do kodeksu spółek handlowych zasady business judgement rule. Prezes ponosi także odpowiedzialność administracyjną i karną na gruncie wspomnianych już regulacji czy samej ustawy o obrocie. Może on bowiem zostać ukarany za samo nienależyte wykonywanie obowiązków informacyjnych.

W jakim zakresie akcjonariusz może korzystać z informacji, które otrzymał jako prezes?

Akcjonariusz podejmuje decyzje inwestycyjne w oparciu o skonkretyzowane komunikaty dotyczące spółki, kształtujące postrzeganie jej pozycji na rynku. Dane te pozyskuje albo w wyniku opublikowania ich przez spółkę w formie raportów bieżących, albo poprzez udostępnianie konkretnych informacji na żądanie. W zakresie dostępu do informacji pochodzących z wnętrza spółki inwestor znajduje się w zdecydowanie gorszym położeniu niż prezes, który – siłą rzeczy – jest w posiadaniu kompletu danych o spółce. Jak więc postępować w przypadku dostępu do danych przez prezesa, który jest jednocześnie akcjonariuszem spółki?

Naprzeciw wychodzi właśnie rozporządzenie MAR, które określa prezesa jako osobę posiadającą status insidera, z uwagi na posiadanie szeregu wrażliwych i cenotwórczych informacji, krańcowo poufnych, gdyż kształtujących postrzeganie samej spółki. Wspomniany akt prawny nakłada jednak na prezesa obowiązek niezwłocznego raportowania zarówno o informacjach poufnych, jak i o dokonywanych przez niego transakcjach. Takie rozwiązanie pozwala na założenie o zabezpieczeniu interesów pozostałych akcjonariuszy, jak i zasad dotyczących samego rynku.

Powyższe prowadzi do wniosku, że prezes podejmujący działania inwestycyjne powinien wykorzystywać jedynie informacje znane pozostałym akcjonariuszom, nie naruszając przy tym zasady dostępu do informacji i równości akcjonariuszy. Gorzka prawda jest jednak taka, że twierdzenie, iż akcjonariusz będący jednocześnie prezesem nie jest w posiadaniu informacji jeszcze nieopublikowanych i tym samym nie wykorzystuje tego faktu na własne potrzeby – jest trudne do obrony. Z tego powodu MAR posługuje się całym wachlarzem ograniczeń, domniemań i zakazów, które w przypadku formułowania zarzutu ułatwiają dokumentowanie nieprawidłowości i dochodzenie odpowiedzialności.