Przesłanki do hossy wygasły

Na otwarcie wczorajszej sesji indeks Nasdaq Composite miał najniższą wartość od października 1998 roku. W trakcie ponaddwuletniej bessy wartość wskaźnika spadła 72%. Mimo to trudno oczekiwać istotnej zmiany trendu, kiedy wydatki na zaawansowane technologie nie rosną, a wyceny firm z tego sektora wciąż są wysokie.

W 1990 roku Nasdaq Composite z poziomu 300 pkt. rozpoczął wspinaczkę na szczyty. Był to okres, gdy informatyka powszechniej weszła do użytku, a komputery stały się codziennością. Rozwój sektora był dynamiczny, zyski firm też rosły w tempie błyskawicznym.

Jednak indeksy przez cały ten okres rosły znacznie szybciej - dyskontując coraz śmielsze wizje analityków, widzących olbrzymi potencjał wzrostowy tego sektora oraz całej gospodarki, stymulowanej tym "motorem". Apogeum histerii na punkcie spółek technologicznych nastąpiło właśnie w 1998 roku, wskutek dynamicznego rozwoju internetu. To nowe medium miało być, wraz z pokrewnymi branżami (sieci światłowodowe, oprogramowanie, sprzęt do obsługi sieci), źródłem olbrzymich zysków. Ceny spółek osiągnęły abstrakcyjne wartości, a Nasdaq Composite tworząc hiperbolę wzrósł z 2,7 tys. pkt. na jesieni 1999 r. do 5 tys. pkt. w marcu 2000 r., czyli o nieprawdopodobne 85%. Tu nastąpiło powolne, trwające dwa lata otrzeźwienie. Okazało się, że nie ma nowej ekonomii, a brutalne prawa popytu i podaży dotyczą wszystkich firm. Czołowe spółki technologiczne straciły często 90-95% swej wartości, wiele po prostu zbankrutowało. Sam Nasdaq Composite stracił od marca 2000 r. ponad 72%.

Spółki ostrzegają:

z zyskami będą kłopoty

Czy fakt powrotu cen spółek technologicznych do poziomów sprzed 4 lat oznacza, że najgorsze za nami? Czy Nasdaq jest gotowy do tego, aby ponownie stać się motorem hossy? Inwestorzy są sceptyczni, co wyrażają coraz niższe poziomy indeksów. Większość analityków jest jednak zdania, że wkrótce wrócą stare, dobre czasy. Rozmowy o przygotowaniu się na nadejście nowego rynku byka toczą się nieprzerwanie od jesieni ubiegłego roku. Zapowiadana poprawa miała mieć miejsce w II kwartale tego roku. Realia nie potwierdzają jednak tego optymizmu. Wydatki na rozwój i unowocześnianie infrastruktury technologicznej były planowane przez firmy rok temu - w innych realiach ekonomicznych. Poza tym, mimo że gospodarka "zawraca" po ostatniej recesji, większość firm nie odczuwa tego natychmiast. Stąd niechęć do wydawania środków. Analitycy uważają, że w tym roku wydatki informatyczno-technologiczne firm wzrosną niewiele bądź pozostaną niezmienione. Same spółki technologiczne ostrzegają, iż przyszłość nie rysuje się tak różowo, jak sądzono na jesieni.

Oracle, drugi w świecie producent oprogramowania, osiągnął zysk przekraczający prognozy za ostatni kwartał o 2 centy na akcję, informując równocześnie, że następne rezultaty będą poniżej oczekiwań. Adobe Systems, czołowy twórca oprogramowania graficznego, wspomagającego media, obniżył prognozy sprzedaży oraz zysku na najbliższe miesiące.

Pozostałe przy życiu firmy wyrosłe na "hossie inernetowej" redukują koszty. Słabych rezultatów spodziewają się przedsiębiorstwa pracujące na ich potrzeby - Juniper Networks, Ciena, JDS. Zakupy konsumentów w USA, oparte na najtańszych od 40 lat kredytach, nie są w stanie zrekompensować malejących wydatków korporacji amerykańskich. Oczekuje się gorszej sprzedaży komputerów. Przekłada się to na złe wyniki producentów procesorów - Intela oraz AMD. Pierwsza z firm ostrzegła o spadku przychodów w następnym półroczu, druga zanotowała stratę w wysokości 9 centów na akcję w ostatnim kwartale oraz zapowiedziała 4-krotnie większą stratę w następnym. Analogiczne problemy ze słabnącą sprzedażą notuje producent komputerów Apple.

Spadek zaufania

Czynnikiem skłaniającym inwestorów do pesymizmu jest też wycena firm. Ta mimo długotrwałych spadków daleka jest od wieloletniej normy. Wskaźnik C/Z dla spółek z indeksu S&P jest na poziomie 37, podczas gdy historyczna średnia wynosi 15. Dla spółek technologicznych notowanych na Nasdaq wskaźnik ten przekracza dziś znacznie 50, będąc niewiele poniżej historycznych szczytów. Inwestorzy liczący na poprawę tego niemiłego stanu rzeczy odkrywają dziś ze zdziwieniem, że ożywienie gospodarcze nie przekłada się na większe zyski spółek. Kilkuletni spadek cen akcji, który dokonał spustoszenia w ich portfelach, spowodował coś jeszcze gorszego - utratę zaufania do rynku.

Przeszkodą do wzrostów jest też niepewna sytuacja polityczna w świecie. Obrazu nie poprawiają pojawiające się coraz to nowe informacje o "kreatywnej" księgowości firm oraz oszustwach członków zarządów.

Analitycy są optymistami

Mimo tych niemiłych realiów tradycyjnie analitycy nie tracą wiary w lepszą przyszłość. Podkreślają, że pesymizm inwestorów, objawiający się rekordowym poziomem "wskaźnika strachu" VIX wynoszącym 32 oraz niespotykanym od miesięcy stosunkiem put/call ratio (liczba opcji sprzedaży do opcji kupna), będącym na rekordowym poziomie 1,32, jest przesadzony. Nie uwzględnia bowiem poprawiających się danych makroekonomicznych, takich jak liczba nowych domów, indeks aktywności gospodarczej czy malejąca liczba osób bezrobotnych.

Pozytywny obraz przyszłości daje również firma Thomson Financial/First Call, monitorująca zyski spółek, podkreślając, że okres ostrzeżeń ze strony spółek o słabszych wynikach był dotąd mniej negatywny niż zazwyczaj. Chociaż szczyt ostrzeżeń nastąpi w ciągu najbliższych dwóch tygodni, First Call spodziewa się utrzymania się trendu. Jego zdaniem, zyski firm z indeksu S&P 500 wzrosną w II kwartale o 3%.

John Hughes, analityk Shields & Co., postrzega aktualnie "tło" jako charakterystyczne przy tworzeniu się minimów na indeksach. Podkreśla niespotykany poziom niedźwiedzi na rynku oraz taki sam sentyment. Widzi jednak konieczność wystąpienia jeszcze jednej fali wyprzedaży, "wyrzucającej" z rynku wszelkich optymistów. Takiej wizji wtóruje Mark Arbeter, szef działu analizy technicznej w Standard & Poor's MarketScope. Wskazuje, że wskaźniki są na ekstremalnie wyprzedanych poziomach, co daje rosnące prawdopodobieństwo rozpoczęcia wzrostu. Zdaniem Arbetera, "proces ustanawiania tychże minimów stanowi splot dwóch czynników - skrajnie złego sentymentu oraz ekstremalnego poziomu wyprzedania rynku. Gdy te dwa czynniki nie występują równocześnie - nie ma mowy o trwałych minimach. Ale ich jednoczesne wystąpienie sugeruje jednoznacznie, że najgorsze minęło. Konieczny jest jeszcze proces zdecydowanej akumulacji akcji na tych poziomach, a musi on trwać minimum dwa tygodnie".

Wydaje się więc, że rynek musi ulec tej presji i "zaliczyć" jeszcze jedną falę wyprzedaży. Może być nią test wrześniowych minimów. Do takiej koncepcji przychyla się też wielu innych uczestników rynku. Ale nie wszyscy są całkowicie przeświadczeni o powrocie optymizmu na Wall Street. Jednym z takich sceptyków jest Peter Cardillo, prezydent oraz zarządzający w funduszu Global Partner Securities, znany również ze swych komentarzy w CNBC. Według niego, dopiero pozytywny test tych poziomów da za jakiś czas odpowiedź na pytanie, czy byk powróci na dłuższy czas na Wall Street. Ale nawet jeśli będzie on pozytywny - czy jest szansa na to, aby wykreowana fala wzrostowa okazała się trwalsza niż kilka dni lub tygodni? Czy realne są nadzieje, że byk - długoletni symbol Ameryki - powróci?

Przesłanki do hossy wygasły

Wróćmy do przesłanek 10-letniej hossy technologicznej. Czy istnieją one w dalszym ciągu? Czy możliwy jest na tyle dynamiczny wzrost zysków tego sektora, aby wróciło "fundamentalne" zaufanie inwestorów do firm? Nie jest to pewne. Spójrzmy na dwie czołowe spółki "nowej gospodarki" - Intel oraz Microsoft. Intel, mimo dwuletniej przeceny ma wskaźnik C/Z na poziomie 73, Microsoft - 43. Żadna z tych firm nie płaci dywidend. Ich perspektywy nie są takie same, jak przed 10 laty. Porównując fundamenty tych przedsiębiorstw z tradycyjną gospodarką widzimy, że C/Z firm - składników DJIA - mieszczą się w zakresie 20-40. Być może więc "tradycyjna" gospodarka przejmie na siebie ciężar przewodnictwa na rynku?

Niestety, wydaje się to niemożliwe. Spośród 30 akcji wchodzących w skład indeksu DJIA tylko 2 z nich znajdują się w trendach wzrostowych - Johnson&Johnson oraz MMM, 10 z nich technicznie prezentuje się neutralnie, a wszystkie pozostałe są w wyraźnych trendach spadkowych. Tak więc zarówno z technicznego jak i fundamentalnego punktu widzenia nie ma jakichkolwiek podstaw nie tylko do wzrostu, ale nawet do utrzymania aktualnych poziomów cen akcji. Rynek nie jest jednak wyłącznie "czystym" obrazem zjawisk ekonomicznych - znaczenie ma także psychologia. Ona właśnie przez lata pozwalała wierzyć inwestorom, że w "nowej gospodarce" tkwi większy potencjał do tworzenia zysków - usprawiedliwiający wyższe wskaźniki oraz inne podejście do takich lokat. Czy ta wiara powróci jeszcze raz? Analiza wieloletnich indeksów giełdowych nie napawa optymizmem.

Powrót starych wartości?

Na wykresie S&P 500, czyli 500 największych korporacji amerykańskich, widzimy, że to pogorszenie nastrojów nie jest chwilowe ani przypadkowe. Rysuje się na nim olbrzymia formacja głowy z ramionami, z niewyobrażalnym zasięgiem spadków w okolice 400-450 pkt., tj. do poziomu rozpoczęcia całej 10-letniej hossy technologicznej. Spadek taki w ciągu 2-3 lat mógłby przywrócić tradycyjne kryteria wyceny firm. Być może do łask wróciłyby dawne wartości, takie jak dywidenda czy stopa zwrotu z inwestycji. Motywem kupna akcji stałoby się znów oczekiwanie, że spółka przyniesie zyski. Wróciłyby na rynek szacunek dla inwestora i powierzonych przez niego firmie środków oraz uczciwość zarządów spółek. Pojęcia dawno zapomniane w gorączce szalonej psychozy kupna.

Taki proces pokazałby, że mieliśmy przez ostatnie lata do czynienia z kolejną manią w dziejach ludzkości. Tym razem technologiczno-internetową, zakończoną pęknięciem spekulacyjnego balonu. Dokładnie w ten sam sposób kończyły się wszystkie manie w historii - od cebulek tulipanów, poprzez kampanie mórz południowych, aż do nam współczesnych, takich jak radio czy linie lotnicze. Skończyłby się tym samym również dla wielu firm okres tzw. inżynierii finansowej, wynalazku ostatnich lat.

Czy jest to niemożliwe? Na giełdzie podobno nie wolno używać tego słowa...