Tempo, z jakim obawy o światowy wzrost gospodarczy przerodziły się w obawy o inflację, jest zadziwiające. Jeszcze kilka tygodni temu tematem numer jeden była kwestia ewentualnej recesji w USA. Tymczasem rosnące w zawrotnym tempie ceny żywności i paliw sprawiły, że to jednak inflacja wróciła na swoje miejsce w wypowiedziach przedstawicieli banków centralnych. Co ciekawe, gdyby spojrzeć na świat jako całość i przyznać znaczenie poszczególnym krajom według ich PKB, to okaże się, że oficjalne stopy procentowe idą w górę. Amerykański Fed wraz z Bankiem Anglii i Bankiem Kanady zwyczajnie zaciemniają nieco obraz. Zresztą patrząc na notowania kontraktów terminowych na stopę procentową z Chicago widać, że rynek przyjął wysokie prawdopodobieństwo podwyżki stóp procentowych w USA jeszcze w tym roku.

Podobne obawy widać i w Polsce, co można zaobserwować, czytając kolejne nagłówki opisujące niesamowicie wysokie ceny ropy naftowej, a co za tym idzie także benzyny. Reakcje banków centralnych na zaistniałą sytuację są bardzo różne, choć słuchając wypowiedzi przedstawicieli niektórych z nich można odnieść wrażenie, że mamy do czynienia ze swoistym konkursem na to, kto szybciej i bardziej podniesie stopy. Dotyczy to zwłaszcza rynków rozwijających się - do agresywnie podwyższającej stopy Islandii dołączyły niedawno Brazylia, Turcja, Republika Południowej Afryki, a nawet Indonezja. Co ciekawe, kraje te już mają jedne z najwyższych stóp procentowych na świecie. Właściwie w grupie tej tylko Indonezja nie osiągnęła dwucyfrowego poziomu, ale wydaje się to tylko kwestią czasu. Bliżej Polski agresywnie podwyższały ostatnio stopy Rumunia i Węgry, a fakt, że bank centralny na Słowacji nie zdecydował się na taki ruch, należy jedynie wiązać z nieprawdopodobnym przyspieszeniem tempa aprecjacji korony przed ostatecznym ustaleniem kursu wymiany na euro 1 stycznia 2009 r.

Jak wspomniałem na początku, agresywne wzrosty stóp procentowych wzięły się głównie z wysokich cen żywności i paliw. I o ile jest szansa na dość dobre zbiory w okolicach Morza Czarnego, co znacznie poprawiłoby sytuację na rynku zbóż, o tyle ceny ropy stanowią wielką niewiadomą. Uważam przy tym, że w obecnych warunkach koncentrowanie się na miarach inflacji bazowej mija się z celem, z czego powoli zdają sobie sprawę główne banki centralne. Owszem, prawdą jest, że po wyłączeniu produktów, których ceny wzrosły, inflacji nie będzie, ale wartość takiego stwierdzenia ma się nijak do rzeczywistości, z którą styka się statystyczny konsument. Być może należałoby zatem patrzeć na inflację jako na różnicę między nominalnym a realnym wzrostem sprzedaży detalicznej, choć podejście to nie jest pozbawione wad. Ale przynajmniej wtedy widzielibyśmy wzrost cen oparty na tym, co kupujemy, a nie na tym, co urząd statystyczny myśli, że kupujemy. Niestety, najprostsze rozwiązanie, jakim byłoby obniżenie podatku akcyzowego, raczej nie zadziała - trudno przypuszczać, żeby różnica w elastycznościach popytu i podaży na benzynę doprowadziła do choćby symbolicznego spadku cen na stacjach. Na tym tle Narodowy Bank Polski wyróżnia się w pozytywny sposób. Podwyżki stóp procentowych nie są ani agresywne, ani paniczne. Jednak należy pamiętać, że początek tego roku był mimo wszystko dość łatwy dla NBP - wszyscy zgadzali się co do kierunku ruchu stóp i debatowano jedynie nad umiejscowieniem ich w czasie. Prawdziwy test nadejdzie jednak dopiero latem, kiedy inflacja zbliży się do 5 proc., a dane o wzroście gospodarczym będą w dalszym ciągu bardzo dobre. I o ile wpływ podwyżek stóp procentowych na gospodarkę na razie był niewielki, o tyle być może zbliżamy się do momentu, kiedy wysokie oprocentowanie lokat zacznie zachęcać ludzi do oszczędzania, a dalej także i do wiary, że inflacja na poziomie 2-3 proc. jest w dalszym ciągu osiągalna. Niemniej na razie wygląda na to, że ryzyko dla stóp procentowych w Polsce jest po stronie większych podwyżek, niż sugerowałaby to wycena instrumentów finansowych.

strateg rynków wschodzących w TD Securities w Londynie