Zagregowany PMI dla całego eurolandu spadł do najniższego od 39 miesięcy poziomu, co nieprzyjemnie zaskoczyło rynki, które oczekiwały lekkiego wzrostu w porównaniu z sierpniem. Co prawda poziom 45,9 zanotowany we wrześniu jest znacznie wyższy niż minimum z grudnia 2008 r., które wyniosło 33,9, długotrwałość zjawiska musi budzić niepokój. Niemcy tymczasem już od kilku miesięcy notują poprawę kompozytu PMI, który wyniósł 49,7, osiągając poziom najwyższy od pięciu miesięcy i zbliżając do umownej granicy recesji. Stało się tak za sprawą mocnej poprawy PMI w usługach, którego odczyt (50,6) nie tylko był lepszy od oczekiwań, ale także uplasował się powyżej linii odgraniczającej recesję od ożywienia. Dla uwypuklenia kontrastu, druga co do wielkości gospodarka strefy euro odnotowała wskaźnik PM na poziomie najniższym od 41 miesięcy.
Trudno w takiej sytuacji twierdzić, że strefa euro stanowi spójny organizm gospodarczy. Wspólna waluta nie przyniosła w długim okresie oczekiwanych korzyści wobec rozbieżnej polityki fiskalnej i rozlicznych ograniczeń, jak choćby te w przepływie kapitału i pracy. Obecne problemy to nie wypadek przy pracy, lecz wada wrodzona przyjętych rozwiązań. Bez usunięcia tych wad nie ma mowy o stabilnej poprawie. Utrzymanie strefy euro będzie więc wymagać, co jest wiadome od dawna, większej integracji fiskalnej. Traktat z Maastricht narzuca konkretne wymogi krajom aspirującym do bycia członkiem wspólnego obszaru walutowego. Jednym z elementów przyjęcia euro jest pozbycie się suwerenności monetarnej na rzecz Europejskiego Banku Centralnego. Okazało się jednak, że pozostawienie polityki fiskalnej w rękach lokalnych rządów doprowadziło kilka krajów na skraj bankructwa (a nawet dalej, ale wciąż trzymają się liny), a gospodarkę światową wepchnęło jeszcze głębiej w kłopoty. Dodruk pieniądza w celu skupowania obligacji bankrutów ani nawet wspólny nadzór bankowy, nie rozwiążą strukturalnego problemu.
Niedawno prezes EBC Mario Draghi wygłosił opinię, że sytuacja, w której różne kraje posiadające tę samą walutę płaca inne odsetki od obligacji, nie jest normalna. Najwyraźniej zapędził się w zapale obrony spójności eurolandu. To właśnie obecna sytuacja dużego zróżnicowania w kosztach obsługi długu jest normalna. Sposobem na to, żeby Hiszpania czy Grecja pożyczały pieniądze po tym samym koszcie co Niemcy, nie jest fakt posiadania wspólnego banku centralnego. To tak, jakby wszystkie firmy biorące kredyt w danym banku dostawały te same warunki. Zrównanie kosztów obsługi długu, czyli wyzerowanie spreadów, wymaga sprowadzenia ryzyka kredytowego emitentów do podobnego poziomu. W przypadku państw oznacza to podobne parametry fiskalne, takie jak deficyt budżetowy, relacja długu publicznego do PKB i perspektywy tych zmian wielkości. Na tym polu między wieloma krajami strefy euro wręcz zieje przepaść.
Wspomniane na początku wskaźniki PMI pokazują strukturalny problem, który w praktyce uniemożliwia w najbliższym czasie zrównanie wskaźników fiskalnych. Jest to diametralnie różna kondycja gospodarek. Złożyły się na to lata radosnej konsumpcji w krajach peryferyjnych, możliwej dzięki nienaturalnie niskim stopom procentowym, i idący za tym spadek konkurencyjności związany ze spadkiem wydajności pracy. W tym samym czasie wydajność pracy w RFN rosła. Kraje peryferyjne nie tylko więc będą musiały dokonać większych oszczędności, ale będą musiały ich dokonywać w warunkach słabszej koniunktury gospodarczej, która będzie się poprawiać wolniej niż w Niemczech. Tak drakońska kuracja nieuchronnie będzie prowadziła do niższej dynamiki PKB, już choćby z uwagi na minimalną konsumpcję publiczną. Skrajnym przykładem, co nie znaczy, że niemożliwym do powtórzenia, jest Grecja, w której wskutek spadku PKB (już o 20 proc.), mimo oszczędności wciąż rośnie relacja długu do PKB.
EBC może rządom państw w kłopotach pomóc, kupując czas i stabilizując koszty pozyskiwania funduszy. Z całą pewnością nie może i nie powinien zakłócać na dłuższą metę mechanizmów rynkowych, które premiują solidnych dłużników niskimi kosztami odsetek, utracjuszy zaś skazują na lichwę. Okres marksistowskiego „każdy według swych zdolności, każdemu według jego potrzeb" unia monetarna ma już za sobą, został on dość brutalnie zakończony weryfikacją ze strony rynków . Pora przestać się łudzić, że stare dobre czasy takich samych stóp procentowych w każdym kraju eurolandu wrócą inaczej niż tylko pod warunkiem wyrównania się ryzyka kredytowego tych państw.
