Nic o nas bez nas

Obszerność dokumentu konsultacyjnego „Listing Act” pozwala puścić wodze wyobraźni i zastanowić się, jak mógłby wyglądać unijny rynek kapitałowy, gdybyśmy mieli możliwość przeprowadzenia daleko idących zmian.

Trwające obecnie konsultacje tzw. Listing Act dają duże możliwości wpływu na szczegółowe rozwiązania dotyczące dopuszczania spółek do obrotu oraz zakresu obowiązków związanych z obecnością na rynku regulowanym. Ale przy tej okazji warto zwrócić uwagę na zacofanie regulowanego rynku kapitałowego względem innych obszarów działalności gospodarczej, gdyż może to być okazja do rewolucyjnych wręcz zmian.

Projekt odpowiedzi SEG jest już dostępny na www.seg.org.pl, aby emitenci mogli się wypowiedzieć (do 28 bm.) przed ostatecznym uzgodnieniem środowiska spółek giełdowych. Część zaproponowanych przez SEG odpowiedzi nie jest zaskakująca – konsekwentnie od lat wskazujemy na konieczność modyfikacji regulacji w zakresie definicji informacji poufnej (w tym jej doprecyzowania oraz możliwości zastosowania szerszej definicji na potrzeby ochrony informacji, a węższej – na potrzeby publikacji), procesu opóźniania publikacji informacji poufnej (w tym modyfikacji przesłanek opóźniania, gdyż obecny reżim regulacyjny naraża emitentów na olbrzymie ryzyko) czy sankcji (nieproporcjonalnie wysokich do rozmiarów naszego rynku). Ponadto wykorzystaliśmy wyniki pilotażowego projektu badania korzyści i kosztów notowania, dzięki czemu możliwe było wskazanie konkretnych rodzajów kosztów dotychczas niewidocznych (jak wynika z konstrukcji pytań) dla Komisji Europejskiej oraz potencjalnych zachęt, które mogą zatrzymać spółki na giełdach, a może nawet zachęcić część spółek prywatnych do debiutu.

Natomiast obszerność dokumentu konsultacyjnego (same pytania zajmują 70 stron) pozwala puścić wodze wyobraźni i zastanowić się, jak mógłby wyglądać unijny rynek kapitałowy, gdybyśmy mieli możliwość przeprowadzenia daleko idących zmian. Ja bym taki rynek stworzył na obraz i podobieństwo rynku telekomunikacyjnego, w ramach którego możemy się łączyć z dowolnego miejsca w UE, ponosząc umiarkowane opłaty roamingowe.

Na rynku kapitałowym nie mamy takiej opcji nawet w ramach jednego kraju. Jesteśmy na takim etapie, że nie możemy korzystać z naszego „telefonu", jeśli w okolicy nie ma „masztu" naszego operatora. Jeśli inwestor chce wziąć udział w IPO, to musi założyć rachunek w domu maklerskim uczestniczącym w ofercie. Taka sytuacja powoduje, że w ofercie udział bierze mniej inwestorów, jest mniejsze rozproszenie, co skutkuje mniejszą aktywnością i mniejszą płynnością na rynku wtórnym. Jednocześnie w ramach systemu rosną koszty utrzymywania mało aktywnych rachunków inwestycyjnych.

Podobnie jak nie ma sensu, aby kilka firm telekomunikacyjnych budowało maszty w tych samych lokalizacjach, tak samo nie ma sensu, aby kilka domów maklerskich prowadziło rachunki dla tych samych inwestorów. Infrastruktura rozumiana jako dostęp do końcowego klienta powinna być budowana tylko raz i dostępna dla wszystkich licencjonowanych w ramach UE dostawców usług inwestycyjnych. Czy możemy sobie wyobrazić sytuację, że aby np. zapłacić za gaz musimy mieć rachunek w danym banku? Chyba nie, a z jakiegoś powodu tolerujemy takie rozwiązania na rynku kapitałowym.

Innym poważnym ograniczeniem rozwoju rynku jest monopol giełd papierów wartościowych. Obecnie mamy do czynienia z kuriozalną sytuacją, że spółka, która rozpoczęła notowanie na jakiejś giełdzie, nie może zmienić rynku notowań. Może zmienić dostawcę prądu, czy usług telekomunikacyjnych, ale z jakiegoś powodu nie może zmienić dostawcy usług notowania. Powoduje to, że giełdy nie są zmuszone do walki konkurencyjnej o „starych" emitentów, gdyż każdy z nich jest przypisany do danej giełdy. W ten sposób giełdy mają też zapewniony dostęp do inwestorów, gdyż aby kupić dane akcje trzeba się udać na daną giełdę. W przypadku największych emitentów nieco ten problem łagodzi możliwość dual listingu, ale to rozwiązanie też nie pozwala na zmianę rynku, tylko daje możliwość opłacania dwóch „abonamentów telekomunikacyjnych".

Wyobraźmy sobie teraz, co by się stało, gdyby został zniesiony monopol. Gdyby każda firma mogła sprzedawać swoje produkty w tym sklepie, w którym chce, czyli – przekładając na język rynku kapitałowego – gdyby każdy emitent mógł być notowany na tym rynku, który jest najlepszy dla akcjonariuszy. A inwestorzy mogliby dokonywać transakcji na dowolnym rynku, niezależnie od tego, w którym kraju i domu maklerskim mają rachunki inwestycyjne. Dzięki temu na rynek kapitałowy wróciłaby innowacyjność wynikająca z potrzeby konkurencji, być może giełdy znów stałyby się prekursorami nowych form zawierania transakcji, być może znów zadziwiłyby świat efektywnością łączenia inwestorów z emitentami.

Brzmi utopijnie? Tak, ale kilkanaście lat temu równie utopijnie brzmiał postulat, abyśmy mogli dzwonić, korzystając z dowolnego masztu telekomunikacyjnego w kraju, nie ponosząc przy tym dodatkowych opłat. A korzystając z tej infrastruktury za granicą – płacąc umiarkowane stawki opłat roamingowych. Dlatego – skoro Komisja Europejska nas pyta – udzielmy takich odpowiedzi, które by były dla nas najlepsze. To nie jacyś „oni" tworzą regulacje unijne – współtworzymy je teraz my wszyscy milcząc lub zabierając głos. Ja zachęcam do zabrania głosu w sprawie, która przynajmniej na dekadę ustali zasady gry na unijnych rynkach kapitałowych.