Iliad buduje grupę z Playem i UPC. Co dalej?

Ziszcza się scenariusz, o którym słychać było od lat. Dopiero tani pieniądz i popyt na infrastrukturę pozwalają na jego realizację. Połączyć mają się operatorzy specjalizujący się w obsłudze mieszkańców miast. Co dalej?

Iliad, grupa Xaviera Niela, przejęła Playa, a teraz oferuje za telewizję kablową UPC Polska 7,3 mld zł. Choć zarówno kupujący, jak i sprzedający zapewniają, że to początek rozmów i nie wiadomo, jak się skończą, analitycy nie widzą dla przejęcia zagrożeń. Będzie to kolejna transakcja na naszym rynku telekomunikacyjnym i zapewne nie ostatnia. Tymczasem sam Niel ogłosił ofertę zakupu akcji Iliadu od giełdowych inwestorów.

Iliad nie płaci mało

Z czwartku na piątek amerykańska grupa Liberty Global, właściciel jednej z największych telewizji kablowych w Polsce – UPC, podał wyniki za I połowę tego roku.

W krótkim akapicie tego sprawozdania zdradził, że otrzymał wstępną niewiążącą ofertę na UPC Polska od francuskiej Grupy Iliad. Iliad, właściciel sieci komórkowej Play, zaoferował za kablówkę 7,3 mld zł, czyli 9,3-krotność wskaźnika EV/EBITDA przy prognozowanym na ten rok wyniku w wysokości 782 mln zł.

Kilka godzin później Iliad poinformował o tym przy okazji publikacji wstępnych wyników za półrocze i prospektu, na mocy którego Xavier Niel, główny akcjonariusz Iliadu, chce odkupić akcje od giełdowych inwestorów, oferując 61-proc. premię wobec kursu papierów. Notowania Iliadu na giełdzie w Paryżu w piątek poszybowały w górę.

Z jednej strony widzimy Amerykanów wychodzących z polskiego rynku, z drugiej – umacniającego się na nim francuskiego miliardera, który widzi w posiadanych aktywach dodatkową wartość, której nie widział do tej pory giełdowy rynek. Jak rozumieć taką wymianę?

– Wyjście Liberty Global z Polski, biorąc pod uwagę strategię grupy dotyczącą aktywów w Europie, wydawało się kwestią czasu. Mam wrażenie, że cena wymagana przez Liberty Global mogła być głównym powodem przedłużenia się tego procesu w Polsce – uważa Piotr Raciborski, analityk Wood & Co.

– Mnożnik 9,3-krotność EV/EBITDA nie jest niskim mnożnikiem dla operatora kablowego. Pierwszy zakup udziałów w Netii przez Cyfrowy Polsat w 2017 r. został zrealizowany przy mnożniku 5,9. Według moich szacunków obecne wezwanie po 7 zł za akcję implikuje mnożnik 6,4 – wskazuje Raciborski.

Analityków nie dziwi, że to Iliad kupuje UPC. Na łamach „Parkietu" pisaliśmy o takim scenariuszu w ubiegłym roku, gdy Francuzi kupili Playa.

– Iliad wydawał się najbardziej naturalnym kupującym, który ze względu na oczekiwane synergie jest w stanie zapłacić za UPC najwięcej. Orange i Cyfrowy mieli już własne segmenty kablowe. W T-Mobile, dla którego zakup operatora kablowego z punktu widzenia strategicznego miałby podobny sens, jak dla Iliadu, problemem mogłoby być uzasadnienie wysokiej ceny zakupu. Myślę, że menedżerowie mogli bać się odpowiedzialności za dość wysoki mnożnik – dodaje Raciborski.

O czym myśli Niel

– Tego typu decyzję łatwiej było podjąć w przypadku Iliadu, który niedługo stanie się spółką prywatną (po zakończeniu procesu delistingu po wezwaniu ogłoszonym przez głównego akcjonariusza) – wyjaśnia analityk Wood & Co.

Piotr Mieczkowski, dyrektor zarządzający w fundacji Digital Poland, przypuszcza, że dodatkowa wartość, którą Xavier Niel widzi w Iliadzie, bierze się z popytu na infrastrukturę, widocznego wśród różnego rodzaju inwestorów, głównie funduszy. – W każdym kraju konsolidacja przedsiębiorstw przebiega nieco inaczej. Nasz urząd antymonopolowy jest agresywny, co widać było przy próbie przejęcia Multimedia Polska przez UPC. W związku z tym, że UOKiK jest bardziej restrykcyjny, jeśli chodzi o przejęcia całych przedsiębiorstw, a jak dotąd nie zgłasza przeciwwskazań wobec samych sieci, rośnie szansa na budowę gracza infrastrukturalnego. Myślę, że Iliad pójdzie właśnie w tę stronę, znajdując dla projektu sieci przewodowych – podobnie jak Orange Polska – inwestora finansowego – mówi Mieczkowski.

Nie wyklucza przy tym, że Iliad oprócz UPC będzie szukać celów do przejęcia zarówno wśród operatorów usługowych, jak i infrastrukturalnych. Naturalnym celem wydaje się detaliczny biznes wielkopolskiego operatora kablowego – Inea lub hurtownik budowany przez Infracapital i Nokię – Nexera.

– Trudno powiedzieć, jak zachowają się właściciele Vectry i Toyi. Do tej pory wydają się wzbraniać przed przejęciem, sami powiększając swoje udziały w rynku, szczególnie na rynkach lokalnych – mówi Mieczkowski.

Szefowie tych kablówek nie chcieli w piątek komentować oferty Iliadu na UPC.

Zdaniem Mieczkowskiego większym znakiem zapytania jest przyszłość T-Mobile Polska, która pozostaje na razie biernym obserwatorem konsolidacyjnych ruchów, mających doprowadzić do budowy konwergentnych czempionów. To doceniany przez rynki finansowe model działania operatorów. Dlatego też Liberty Global, właściciel UPC, w ostatnich latach albo budował takich czempionów, albo sprzedawał aktywa.

Raciborski przewiduje, że Play połączony z UPC będzie mógł zaoferować konwergentne pakiety usług i konkurować w tym segmencie z Orange i Cyfrowym Polsatem. – Transakcja da również Playowi cenny know-how o polskim rynku kablowym, który jak widać po statystykach Playa, bardzo spółce się przyda (pomimo roku trwania kontraktu pomiędzy Playem a Vectrą Play pozyskał na sieci Vectry jedynie 22 tys. klientów internetu stacjonarnego). Poza tym zapewni również know-how i bazę do rozwoju projektu fiberco planowanego przez Iliad w Polsce – dodaje Raciborski.

W ocenie analityka Wood & Co przejęcie UPC Polska to natomiast raczej negatywna informacja dla Cyfrowego Polsatu, a szczególnie dla Orange Polska. – Powstanie nowy, silny gracz na rynku konwergentnym, który dodatkowo chce rozwijać się w zakresie sieci światłowodowej, która obecnie jest główną przewagą konkurencyjną Orange – mówi Raciborski.

Kurs akcji Orange Polska spadał w piątek w ciągu dnia nawet o ponad 3 proc. Natomiast Cyfrowy Polsat miał się nieźle i jego kurs lekko rósł.

Zarówno Iliad, jak i Liberty Global zapewniły, że dopiero zaczęły rozmowy, i nie jest pewne, jak się one zakończą. – Sądzę, że Iliad jest już głównym faworytem do zakupu, a T-Mobile raczej nie zdecyduje się na przebicie tej oferty – uważa Dominik Niszcz, analityk DM Trigon.

UPC to do niedawna największa telewizja kablowa w kraju. Dziś ustępuje najprawdopodobniej Grupie Vectra, która po przejęciu Multimediów Polska obsługuje 1,7 mln abonentów. Najnowsze dane pokazane przez Amerykanów wskazują zaś, że UPC na koniec czerwca obsługiwało 1,53 mln abonentów, a sieć kablówki docierała do blisko 3,7 mln gospodarstw domowych.

UPC nie opublikowało sprawozdania za 2020 r. Wraz z Playem będzie tworzyć trzecią pod względem wielkości przychodów i zysków grupę telekomunikacyjną w Polsce. Play w I połowie br. miał 3,6 mld zł przychodu, o 3,6 proc. więcej niż przed rokiem, a jego wynik EBITDAal to 1,7 mld zł.