Złote zasady fundamentalnego portfela

Specjaliści podpowiadają, na co zwrócić uwagę, konstruując portfel w oparciu o analizę fundamentalną. Odnoszą się do aktualnej sytuacji gospodarczo-politycznej. W najbliższych miesiącach warto przyjrzeć się ...

Jedną z głównych sugestii, jaką doświadczeni inwestorzy przekazują debiutantom, jest rada: „nie wkładaj wszystkich jaj do jednego koszyka", czyli nie inwestuj całego kapitału w jedną spółkę. Niepokorni, młodzi adepci sztuki giełdowej często wiedzą lepiej i ignorują to zalecenie. Wracają do niego dopiero, gdy odbiorą bolesną lekcję od rynku.

Prędzej czy później większość inwestorów dochodzi do wniosku, że podstawą giełdowych inwestycji powinna być dywersyfikacja i odpowiednie skonstruowanie portfela. Jednak nie jest to łatwe zadanie. Dlatego dwaj eksperci, Paweł Homiński z Noble Funds TFI oraz Krzysztof Orliński z Grupy Copernicus, postanowili udzielić kilku porad na temat „jak zbudować portfel inwestycyjny w oparciu o analizę fundamentalną". Następnie specjaliści udzielą wskazówek dla tych inwestorów, którzy zamierzają zbudować portfel akcji na najbliższe 12 miesięcy.

Płynność pomaga zarabiać

Jest kilka uniwersalnych prawidłowości, którymi powinien charakteryzować się dobrze skonstruowany portfel inwestycyjny. Jedną z bardziej istotnych rzeczy, na które należy zwrócić uwagę przy zakupie akcji, jest płynność instrumentów, które mają wejść w skład naszego portfela.

– Nie od dzisiaj wiadomo, że płynność, czyli możliwość szybkiej sprzedaży aktywa bez konieczności istotnego obniżania jego ceny, ma ogromną wartość i daje duży komfort przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych i planowaniu strategii. Dlatego niezwykle ważną rzeczą jest, aby portfel zdominowany był przez takie instrumenty – zaznacza Krzysztof Orliński, doradca inwestycyjny Grupy Copernicus.

I dodaje: – Przy tym zagadnieniu warto zainteresować się również informacjami na temat procentowej wartości wszystkich akcji danego przedsiębiorstwa, będących w posiadaniu małych akcjonariuszy, czyli dostępnych w tzw. wolnym obrocie publicznym. Ważne jest bowiem, żeby na rynku dostępnych było możliwie jak najwięcej walorów danego emitenta, co niewątpliwie wpłynie pozytywnie na łatwość w handlu nimi.

„Optymalna" liczba spółek

Ile firm powinno znajdować się w portfelu inwestora indywidualnego? To już dużo bardziej indywidualna kwestia.

– Literatura w tym aspekcie sugeruje różne możliwości. Na pewno warto na to zagadnienie spojrzeć od strony praktycznej i wybrać taką liczbę spółek, żeby każdej z nich móc poświęcić należytą uwagę. W temacie tego zagadnienia nie można również zapominać o kosztach maklerskich, które towarzyszą nieodłącznie zawieranym transakcjom, a tym samym wpływają na ostateczną stopę zwrotu z całej inwestycji – mówi Krzysztof Orliński.

Z kolei Paweł Homiński, członek zarządu Noble Funds TFI, uważa, że w przypadku osoby prywatnej siedem–dziesięć spółek w portfelu zapewnia wystarczające rozproszenie ryzyka.

– Dobrze by było, gdyby w ramach tego portfela kilku spółek było zróżnicowanie sektorowe. Przykładowo siedem spółek budowlanych nie stanowi dobrego portfela. Taka inwestycja nie różniłaby się znacząco od zainwestowania całości kapitału po prostu w jedną spółkę – dodaje ekspert.

Poznaj swoje inwestycje

Paweł Homiński radzi również, aby skupić się na akcjach firm, które są nam z jakiegoś powodu znane. Przykładowo: znamy ich produkty, wiemy, jakie usługi świadczą, kto jest potencjalnym konkurentem.

– Firmy nie funkcjonują w próżni i jeśli uważamy, że spółka X oferuje słaby produkt, to z dużym prawdopodobieństwem inwestycja w akcje spółki X nie będzie najlepsza. Trzeba pamiętać, że w długim okresie ceny akcji warunkowane są przez zyski spółek, a nawet ściślej, przez zdolność do wypłaty dywidend. Od tej prawidłowości nie uciekniemy i konstruowanie portfela z akcji firm słabych z nadzieją, że „kiedyś przecież muszą odbić", nie musi być dobrą strategią – podkreśla.

Dlatego radzi: – Lepszą i bardziej przewidywalną strategią dla inwestora indywidualnego jest wybór spółek, które konsekwentnie realizują swoje strategie, nie porywają się z motyką na słońce, lecz krok po kroku stają się coraz większe i mocniejsze.

Co jeszcze jest ważne? Krzysztof Orliński zaleca, aby być „aktywnym inwestorem". I zdecydowanie nie ma tu na myśli wykonywania codziennie niezliczonej liczby transakcji.

– W zmieniającym się bardzo dynamicznie otoczeniu gospodarczym i politycznym trzeba niewątpliwie „trzymać rękę na pulsie" i w razie konieczności reagować. Zakup akcji kilku spółek i zapomnienie o nich na lata często może przynieść duże rozczarowanie, którego niewielkim nakładem siły można by w wielu przypadkach uniknąć – tłumaczy doradca inwestycyjny Grupy Copernicus.

Uwaga na politykę

Po zapoznaniu się z podstawowymi sugestiami dotyczącymi budowy portfela inwestycyjnego na podstawie analizy fundamentalnej czas przejść do aktualnej sytuacji.

Gdy konstruuje się portfel na najbliższe 12 miesięcy, ważne są kwestie gospodarcze, ale nie można też uciec od polityki. Dlaczego? Choć w długim okresie (kilkuletnim) o trendach decydują czynniki gospodarcze, to w krótkim terminie polityka może istotny wpływ na notowania cen.

Bardzo mocno jest to widoczne na przykładzie banków oraz np. KGHM (którego akcje wahają się z dnia na dzień w zależności od wypowiedzi polityków dotyczących „podatku miedziowego").

– W ostatnim czasie najwięcej uwagi poświęca się bankom i ewentualnym opłatom, którymi mogą zostać obciążone, sektor ten przeżywa od wielu miesięcy bardzo trudne chwile. Dotychczasowe pomysły są dla sektora bankowego bardzo drogie, co siłą rzeczy przenosi się na ich obecne wyceny. Decydując się więc obecnie na inwestycję w ten sektor, trzeba zdawać sobie sprawę z wysokiego ryzyka – przestrzega Krzysztof Orliński.

Kto do portfela?

Zdaniem ekspertów w najbliższych miesiącach politycy nadal nie dadzą o sobie zapomnieć i należy to uwzględnić przy budowie portfela.

– Obecnie wszystko wskazuje na to, że jeśli główna partia opozycyjna dojdzie do władzy, to będzie prowadzić silnie prowzrostową politykę. Jak w przypadku każdego ugrupowania o lewicowych poglądach gospodarczych można spodziewać się wzrostu redystrybucji, a zatem i konsumpcji. Mówiąc w uproszczeniu, część dochodu zostanie przesunięta w kierunku osób niżej zarabiających i skłonnych wydać każdą dodatkową złotówkę – ocenia Paweł Homiński.

– Z tego powodu naszymi faworytami na najbliższe miesiące są spółki, które produkują dobra konsumpcyjne i handlują nimi. Patrząc na przyszłą politykę gospodarczą z innej, szerszej perspektywy, można również dojść do wniosku, że złoty nie będzie miał tendencji do wzmacniania się, co premiuje naszych eksporterów, i również wśród nich można szukać kandydatów do portfela – podpowiada ekspert.

[email protected]

ABC analizy fundamentalnej

- Definicyjnie „analiza fundamentalna zajmuje się badaniem danych historycznych dotyczących stanu gospodarki, branż i podmiotów gospodarczych oraz wykorzystaniem ich w celu określenia przyszłego funkcjonowania przedsiębiorstw".

Składa się z pięciu etapów:

- analizy makroekonomicznej,

- analizy sektorowej,

- analizy sytuacyjnej spółki,

- analizy finansowej spółki

- oraz wyceny akcji spółki.

- Przed przelaniem środków na rachunek maklerski warto przejść wszystkie pięć etapów. Wszystko dlatego, że nawet jeśli znajdziemy na rynku giełdową perełkę, nasz potencjalny sukces może zostać zniweczony przez wiele różnych czynników. Przykładowo przez zły moment cyklu koniunkturalnego, problemy polityczne lub napływające kiepskie dane gospodarcze. Nawet jeśli „nasza spółka" jest korzystnie wyceniona (np. przez wskaźniki C/Z, C/WK), „zdrowa finansowo" i posiada ciekawy produkt, to i tak możemy stracić na tej inwestycji. A więc od czego zacząć? Ostatnie wydarzenia na arenie międzynarodowej wskazują, że przed kupnem akcji warto przeanalizować kwestie globalne związane z sytuacją polityczną i gospodarczą na świecie, które mogą mieć wpływ na dany rynek.

- Następnie – gdy już uznamy, że sytuacja polityczna jest stabilna – przechodzimy do ogólnej oceny atrakcyjności inwestowania na danym rynku, która zależy np. od sytuacji gospodarczej, prowadzonej polityki gospodarczej i od ryzyka inwestycyjnego w danym kraju. W analizie makroekonomicznej wykorzystywane są m.in. podstawowe charakterystyki gospodarki (PKB, inflacja, deficyt budżetowy), a także informacje dotyczące polityki gospodarczej. Nie można zapomnieć również o czynnikach czysto politycznych.

- Z kolei analiza sektorowa – jak wskazuje nazwa – polega na ocenie atrakcyjności inwestycyjnej spółek należących do danego sektora. Pod uwagę bierze się przede wszystkim efektywność i poziom ryzyka danego sektora. W tym miejscu warto zwrócić uwagę na kilka czynników. Po pierwsze, należy ocenić wrażliwość sektora na koniunkturę (w wypadku spadku koniunktury nie powinno się inwestować w sektory wrażliwe na zmiany koniunkturalne). Zaleca się również branie pod uwagę takich kryteriów jak stopy zwrotu z inwestycji w danym sektorze.

- Po przebrnięciu przez analizę makroekonomiczną oraz analizę sektorową w kolejnych etapach analizy fundamentalnej skupiamy się już na konkretnych spółkach. W wypadku analizy sytuacyjnej spółki – trzeci etap analizy fundamentalnej – bierze się pod uwagę kryteria niezwiązane bezpośrednio z finansami spółki (np. kadra zarządzająca, strategia firmy, produkt).

- Na początku warto zająć się samym produktem wytwarzanym przez spółkę. W tym miejscu analizujemy m.in. wiek produktu, jego zróżnicowanie, możliwość pojawienia się na rynku substytutu. Następnie oceniamy konkurencję na rynku: analizowana jest konkurencja w zakresie cen, jakości produktów firm obecnych na rynku, dystrybucji i promocji. Istotne jest też, aby ocenić udział spółki na rynku.

- Jeśli chodzi o ocenę jakości kadry zarządzającej spółki, to jest to jeden z najtrudniejszych i najbardziej problematycznych obszarów analizy. Wszystko dlatego, że aby rzetelnie ocenić kadrę zarządzającą, trzeba mieć dość dużą wiedzę dotyczącą prowadzonego przez firmę biznesu oraz zasad zarządzania.

- Przed długoterminowym zainwestowaniem w konkretną spółkę obowiązkowo należy sprawdzić, czy wytypowana firma jest „zdrowa finansowo". Pomagają w tym raporty okresowe.

- Raporty (kwartalne, półroczne i roczne) są najważniejszym źródłem informacji o pozycji finansowej oraz uzyskiwanych wynikach spółek. Raporty okresowe przedstawiają zyski, kapitał własny, przepływy pieniężne czy też zobowiązania interesujących nas spółek.

- W rachunku zysków i strat warto zwrócić uwagę zarówno na wartości danych pozycji, jak i dynamiki. W przypadku danych kwartalnych należy porównywać wielkości w relacji rok do roku, gdyż praktycznie w każdej spółce – w mniejszym lub większym stopniu – występują efekty sezonowe.

- Jak często podkreślają eksperci, pomimo wielu różnic między pozycjami rachunku wyników spółek działających w różnych sektorach, gdzieś na końcu zawsze liczy się zysk netto oraz zysk operacyjny. Zysk netto jest to kwota po uwzględnieniu podatku i odsetek, którą spółka może przeznaczyć na dywidendę, na inwestycje lub na pokrycie strat z lat ubiegłych, jeżeli takie się pojawiły. Z kolei zysk z działalności operacyjnej informuje, jak spółka sobie radzi na rynku i jak korzysta ze swojego potencjału kapitałowego.

- Jeśli chodzi o wycenę akcji, to w długoterminowym horyzoncie inwestycyjnym dobrze sprawdzają się najprostsze metody wyceny spółek, tj. C/Z, C/WK oraz EV/EBITDA.

- Najbardziej popularnym z nich jest cena do zysku (C/Z). Warto na niego zwracać uwagę szczególnie w jego wersji z prognozowanymi zyskami, co powinno wskazać, czy kurs ma jeszcze potencjał do dalszych zwyżek. Zyski spółek potrafią być jednak zmienne, a wraz z nimi również ten wskaźnik. Dlatego w drugiej kolejności – aby wyeliminować tę zmienność – analitycy zalecają stosowanie wskaźnika ceny do wartości księgowej (C/WK). Jego zastosowanie jest najbardziej zasadne w przypadku podmiotów trzymających płynne aktywa, jak przykładowo banki, ubezpieczyciele czy spółki finansowe i inwestycyjne.

- Wskaźnikiem EV/EBITDA (wartość przedsiębiorstwa do zysku operacyjnego powiększonego o amortyzację) można się posiłkować, aby porównać wyceny spółek o różnym poziomie zadłużenia. Pomocny jest on również w przypadku spółek rozwijających się, czyli przeznaczających spore nakłady na inwestycje.

- Warto też wspomnieć o wskaźniku cena do sprzedaży (C/S). Ta metoda wyceny stosowana jest m.in. w przypadku start-upów, gdzie próżno szukać zysków z przeszłości. Mnożnik ten całkiem nieźle sprawdza się również w przypadku spółek z dojrzałych sektorów, gdzie sprzedaż ustabilizowała się już na pewnym poziomie. SAŁ

Autor korzystał z książek: J.C. Ritchie „Analiza fundamentalna", K. i T. Jajuga, „Inwestycje", oraz z wcześniejszych publikacji dotyczących analizy fundamentalnej.

Fundamentalny portfel Jerzego Nikorowskiego, doradcy inwestycyjnego BM BGŻ BNP Paribas

Zaletą portfela fundamentalnego jest możliwość zastosowania zarówno selekcji spółek metodą top-down (z góry na dół), bottom-up (od dołu), jak i metodą pośredniej. W przypadku polskiego rynku akcji analiza top-down w okresie ostatnich kilku lat pozwoliła na osiągnięcie wyniku inwestycyjnego znacznie powyżej stopy zwrotu z WIG (na przykład poprzez przeważenie sektora bankowego i energetycznego w 2013 r. oraz niedoważenie małych i średnich spółek w 2014 r.). Podobnie w 2015 r. kierowanie się argumentami wspólnymi dla całej branży (przede wszystkim poprzez niedoważanie spółek wyeksponowanych na ryzyko polityczne) pozwoliło na osiągnięcie atrakcyjnych wyników.

Portfel fundamentalny na najbliższy rok oparłbym na kilku filarach. Przede wszystkim użyłbym strategii core-satellite, polegającej na połączeniu portfela aktywnego i pasywnego. W portfelu aktywnym proponuję przeważenie spółek wzrostowych, do czego zachęca obecna faza cyklu koniunkturalnego w Polsce. Przyjęcie równych udziałów procentowych w tej części portfela pozwala na zwiększenie kontrybucji stopy zwrotu z akcji małych i średnich spółek, które z wielu względów mają obecnie większy potencjał wzrostowy niż krajowe blue chips. Portfel ten uwzględnia fakt, że przez najbliższe kilka kwartałów istotny udział w dynamice polskiego PKB będzie miała konsumpcja prywatna (co uzasadnia obecność takich spółek, jak: Inter Cars, Benefit Systems, Emperia i Amica) oraz inwestycje w budownictwie specjalistycznym i infrastrukturalnym (Elektrobudowa, Stomil Sanok, Kęty i Ciech). W okresie najbliższych kilku kwartałów stopy procentowe najprawdopodobniej pozostaną na niskich poziomach, co pozwoli na zwiększenie zysków w takich spółkach, jak: Kruk, Magellan i Robyg. Przyśpieszenie w gospodarce krajów UE i Polski będzie sprzyjać poprawie zysków w takich spółkach, jak: Lotos, Duon i Forte. Jako całość portfel aktywny składa się z wielu branż i jest zdywersyfikowany pod kątem sektorowym.

Amica (3,5 proc.), Benefit Systems (3,5 proc.), Ciech (3,5 proc.), Duon (3,5 proc.), Elektrobudowa (3,5 proc.), Emperia (3,5 proc.), Forte (3,5 proc.), Inter Cars (3,5 proc.), Kęty (3,5 proc.), Kruk (3,5 proc.), Lotos (3,5 proc.), Neuca (3,5 proc.), Magellan (3,5 proc.), Robyg (3,5 proc.), Stomil Sanok (3,5 proc.).

W portfelu pasywnym zmniejszyłbym ekspozycję na krajowy rynek akcji poprzez dodanie indeksu rynku niemieckiego. Decyzja o dodaniu tego rynku wynika z faktu, iż wśród rynków zagranicznych jako najbardziej atrakcyjne uważam rynki krajów rozwiniętych, a w tej grupie z kolei najkorzystniej prezentują się kraje zachodnioeuropejskie. Niemiecka gospodarka w odpowiednim stopniu jest wyeksponowana na przyśpieszenie dynamiki PKB na obszarze europejskiej unii walutowej oraz jest beneficjentem luźnej polityki monetarnej EBC.

Uwzględniając powyższe, portfel pasywny oparłbym w 30 proc. na indeksie DAX, a w 17,5 proc. na WIG20. Dodanie spółek z WIG20 wynika z faktu, iż gros spółek z tego indeksu jest obecnie notowanych z rekordowo niskimi wskaźnikami C/Z oraz C/WK. Liczę na to, że mimo wyścigu kontrowersyjnych deklaracji przedwyborczych, ostateczny kształt przyszłej polityki gospodarczej będzie uwzględniał długoterminowy interes publiczny oraz zostanie oparty na racjonalnych przesłankach. Bardziej stonowana retoryka polityków może pozwolić na wybicie w górę spółek z WIG20. SAŁ

DAX – np. ETF (30 proc.), WIG20 – np. ETF (17,5 proc.)