Branża budowlana

Od kilku miesięcy giełdowy sektor budowlany budzi coraz większe emocje. Znaczna grupa uczestników naszego rynku wyraża opinie, iż "budowlanka" ma wszelkie dane, by stać się wiodącym sektorem giełdy.Na bazie tych założeń formułowane są także prognozy, oparte na swoistej konwersji w zakresie branżowych cykli koniunkturalnych na GPW. Przejawiać się ma ona tym, że "ustępujące" miejsce sektora bankowego zastąpi teraz trwała tendencja wzrostowa w sektorze budowlanym.

Charakterystyka branżyBudownictwo uważane jest powszechnie za jeden z podstawowych filarów gospodarki. Jego udział w tworzeniu PKB w 1998 r. wyniósł ok. 7% Można przyjąć, że krajowy rynek usług budowlanych na przestrzeni ostatnich dwóch lat generował (w ujęciu średniorocznym) ok. 50 mld zł. Należy jednak pamiętać, że ze względu na specyfikę i zindywidualizowany charakter wielu wykonywanych prac, branża budowlana, obok handlu, zaliczana jest do głównych motorów "szarej strefy", na które przypada łącznie ok. 64% gospodarki wytwarzanej w drugim obiegu. Powołując się na badania GUS dotyczące rozmiarów "szarej strefy" (15-18% oficjalnego PKB), można przyjąć, że roczna wartość świadczonych usług na rynku budowlanym w Polsce zawiera się w przedziale 57-60 mld zł.Na GPW branża budowlana reprezentowana jest przez ok. 40 podmiotów (ok. 1/5 wszystkich notowanych spółek). Jednak według stanu na koniec listopada 1999 r., rynkowa wartość giełdowej "budowlanki" wynosiła 3,03 mld zł, co oznacza 3,1-proc. udział w kapitalizacji rynku, natomiast wartość księgowa wszystkich budowlanych firm to 2,61 mld zł. Średniobranżowy wskaźnik C/Z wyniósł 9,8 (a licząc go tylko dla spółek legitymujących się zrealizowanym zyskiem - 9,5). Natomiast wskaźnik C/WK wyniósł 1,16.Zakumulowany udział giełdowej budowlanki (5,86 mld zł przychodów netto ze sprzedaży) w ubiegłorocznej krajowej wartości produkcji budowlanej firm zatrudniających powyżej 20 pracowników (42,88 mld zł) wyniósł 13,6%. Udział podmiotów giełdowych w obrotach całego oficjalnego rynku to ok. 11,7%.Rynek budownictwamieszkaniowegoObecna sytuacja w budownictwie mieszkaniowym jest wypadkową podstawowych makroproporcji ekonomicznych kraju, przejawiających się przede wszystkim niekorzystnym parytetem ceny 1 m2 nowo budowanego mieszkania do średniej płacy.W Polsce za 1 średniomiesięczne wynagrodzenie można kupić ok. 0,6--0,8 m2 tzw. przeciętnego mieszkania. Natomiast w warunkach zachodnich średnia miesięczna płaca umożliwia nabycie 2-2,5 m2 powierzchni mieszkaniowej. Analiza stanu oraz dokonujących się zmian w strukturze dochodów i wydatków ludności pozwala sformułować pogląd, iż przynajmniej w okresie najbliższych 3-5 lat w tym zakresie nic się nie zmieni, a zachowanie dotychczasowego średniorocznego tempa 87 tys. mieszkań rocznie będzie można uznać za realny sukces. Za tak postawioną prognozą przemawiają następujące fakty:Takie realia społeczno-dochodowe zasadniczo ograniczają powszechną dostępność proponowanych rządowych i komercyjnych programów (instytucje i instrumenty hipoteczne). Zdaniem ekspertów, oferowane produkty i programy mieszkaniowe oparte są na instytucji solidnych poręczycieli, co sprawia, że w realiach transformowanej gospodarki są to oferty nadzwyczaj selektywne. Nie oznacza to jednak, że tak broniony przez niektórych istniejący do tej pory system ulg był skutecznym lekarstwem na mieszkaniową zapaść. Z analizy łącznych nakładów (ok. 39 mld zł) i efektów mieszkaniowych w latach 1991-99 wynika (patrz tabela), że w trakcie tej dekady dość często wzrost nakładów oraz stosowanych ulg finansowych (np. w latach 1993-97) był odwrotnie proporcjonalny do liczby oddanych do użytku mieszkań.Taki obraz sytuacji na rynku mieszkaniowym pozwala również ocenić i zweryfikować realność szans oraz słuszność wyboru preferowanych "ścieżek wzrostu" przez niektóre przedsiębiorstwa budowlane (również giełdowe) pragnących na nim zwiększyć swoje zaangażowanie. Tego typu "deklaracje programowe" składał m.in. Mostostal-Et, w przypadku którego można zauważyć systematyczny wzrost przychodów z budownictwa (ponad 90% po II kwartale 1999 r. wobec ok. 77% w 1997 r.). Spółka ta planuje, iż w przyszłości wpływy z budownictwa mieszkaniowego będą stanowić połowę jej dochodów.Budownictwo o charakterze developerskim na przestrzeni ostatnich 2 lat stanowiło 8,5% struktury oddawanych mieszkań. Jednak od kilkunastu miesięcy można zauważyć spadek dynamiki. Symptomem tego jest np. stabilizacja cen najdroższych mieszkań, co może oznaczać, że rynek staje się coraz bardziej nasycony. Wprawdzie w spadającej w ub.r. liczbie oddawanych do użytku obiektów mieszkalnych (po III kwartale oddano do użytku 44 680 mieszkań, tj. o ok. 15% mniej niż w analogicznym okresie 1998 r.) w dalszym ciągu dominują różne formy prywatnego, drogiego budownictwa. Jednak należy przypuszczać, że jest to głównie efekt finalizacji inwestycji rozpoczętych w 1998 r., lepszym pod względem koniunktury okresie. Należy bowiem pamiętać, że aktualny cykl budowy mieszkań wynosi średnio (wg danych z 1998 r.) 20,9 miesiąca, a jego długość jest znacznie zróżnicowana i rozkłada się w zależności od metody wznoszenia od 16,2 (metoda kanadyjska) do 23,7 miesiąca (metoda monolityczna).Rynek obiektów komercyjnychBudownictwo komercyjne, utożsamiane powszechnie z tzw. działalnością developerską, należało w ostatnich latach do najprężniej rozwijających się gałęzi branży. Określając zakres przedmiotowy tego rynku (z wyłączeniem budowy mieszkań) jako działalność ukierunkowaną na wznoszenie obiektów biurowych, handlowych oraz magazynów można przyjąć, iż w ujęciu średniorocznym wartość obrotów w tym segmencie wynosi ok. 7 mld zł, co stanowi ok. 14-proc. udział w dochodach całego sektora.Zasadnicze impulsy nakręcające koniunkturę tego rodzaju usług budowlanych miały podłoże makroekonomiczne. Procesy transformacji gospodarczej, potencjał rynku zbytu oraz optymistyczne i stabilne wskaźniki wzrostu gospodarczego przyciągnęły w ostatnich kilku latach zachodnich oraz krajowych inwestorów. Naturalną konsekwencją takiego stanu rzeczy była gwałtowna fala wzmożonego popytu na obiekty i powierzchnie umożliwiające realizację działalności biznesowej.Niezmiernie ważnym czynnikiem efektywnego popytu na tego rodzaju budownictwo jest również postępująca zmiana struktury tworzenia PKB. Polska gospodarka stała się krajem, w którym systematycznie wzrasta udział usług (ok. 63% w 1998 r. wobec ok. 48% w 1989 r.) w tworzeniu PKB. Konsekwencją tego była rekordowa rentowność realizowanych inwestycji, gdzie dla biurowców notowano niezwykle szybką, niespotykaną gdzie indziej 2-3-letnią stopę zwrotu. W konsekwencji zapotrzebowanie na tego rodzaju powierzchnie zostało w stosunkowo szybkim czasie zaspokojone. Aktualnie na rynku budownictwa komercyjnego nastąpiły już wyraźne odznaki stabilizacji.Na rynku nowych, wielkomiejskich obiektów handlowych zasadnicze procesy już się dokonały, przyszłością są więc punkty handlowo-usługowe w śródmiejskich "plombach" oraz partycypacja w rozwoju sieciowego handlu wielkich centrów na obrzeżach miast i przy trasach szybkiego ruchu. Natomiast dość trudny do przewidzenia jest przyszły kierunek rozwoju rynku budowy magazynów.Zdaniem ekspertów, jednym z najbardziej atrakcyjnych w przyszłości obszarów budownictwa komercyjnego będą centra rekreacyjne. Tego rodzaju projekt typu aquapark realizuje np. nakładem ok. 60 mln zł Echo Investment.Rynek budownictwaużyteczności publicznejTo najskromniejszy segment rynku budowlanego, którego wartość można szacować na ok. 5 mld zł (ok. 10% całego rynku). Z racji swego zaplecza kapitałowego i źródeł finansowania jest często postrzegany jako najbardziej niewdzięczny obszar branży, w którym co najmniej na przestrzeni najbliższych 5 lat wiele się nie zmieni.Realizacje budów ze względów finansowych ciągną się latami (to główna przyczyna relatywnie niskiej średniorocznej wartości tego rynku), a prace nad niektórymi obiektami trwają już trzecią dekadę. Fakt wydzielenia 76 byłych inwestycji centralnych w wyniku reformy administracyjnej do realizacji za pośrednictwem budżetów władz samorządowych również nie wróży rychłej poprawy warunków funkcjonowania na tym rynku.Budownictwo użyteczności publicznej (obiekty służby zdrowia, placówki oświatowe i kulturalne itp.) np. na szczeblu samorządowym mogłyby stanowić atrakcyjny i stabilny rynek zbytu dla lokalnych firm budowlanych, jednak brak środków finansowych na te cele w budżetach zasadniczo ogranicza możliwości jego rozwoju.Rynek budownictwainfrastrukturalnegoTen segment postrzegany jest przez pryzmat dwóch zasadniczych pionów. Pierwszy dotyczy prac inżynieryjnych związanych z budową i modernizacją szlaków komunikacyjnych, uwzględniających wszystkie formy transportu, drugi zaś obejmuje szeroki wachlarz robót hydrotechnicznych (zapory, śluzy, jazy itp.) oraz budowę oczyszczalni ścieków. Rynek ten obok spektakularnych budów, jak np. arterie szybkiego ruchu, most Siekierkowski (ok. 250 mln zł, tj. prawie tyle samo, ile wynosiły łączne koszty 5 największych robót mostowych w 1998 r.) jest w dużej mierze realizowany przez inicjatywy podejmowane na szczeblu samorządowym, które tym samym zasadniczo ograniczają jego średnioroczną wartość.W latach 1997-98 środki publiczne pochodzące z jednostek samorządu terytorialnego finansowały ponad 10% ogółu budownictwa i ok. 60% tej kwoty przeznaczone było właśnie na inwestycje hydrotechniczne, oczyszczalnie ścieków i poprawę infrastruktury drogowej. Szacunkowa wartości robót wykonywanych w ramach tego rynku oscyluje wokół 11 mld zł, które przekładają się na ok. 22-proc. zaangażowanie w całości prac budowlanych w Polsce.Rynek budownictwa infrastrukturalnego, a zwłaszcza jego "pion transportowy", niemal od początku polskiej transformacji określany jest mianem perspektywicznego. Z drugiej jednak strony, nieporozumieniem jest postrzeganie koniunktury w tym zakresie w oderwaniu od realnych możliwości i źródeł zasilania. Zasadniczy przełom może się dokonać w oparciu o zachodnie środki pomocowe, które z kolei są ściśle skorelowane z intensyfikacją procesów integracyjnych z Unią Europejską.Polska wprawdzie od lat jest beneficjentem różnych środków zewnętrznych na cele infrastrukturalne np. z EBI czy z PHARE. Roczne wpływy w latach 2000-06 mają wynosić ok. 620 mln euro (oraz dodatkowo w 2000 r. - 350 mln euro na program autostrad i oczyszczalnie ścieków). Jednak nie ulega wątpliwości, że prawdziwy strumień pieniędzy napłynie wraz z przystąpieniem do UE, czyli najwcześniej w 2003 r. Według ostatnich wyliczeń, w ramach deklaracji pomocy ze strony Komisji Europejskiej dla 11 państw kandydackich oraz Cypru, do 2013 r. same tylko inwestycje transportowe w Polsce mają się zamknąć kwotą ok. 36,5 mld euro. Z tej sumy na autostrady przewiduje się 17,5 mld euro, na koleje - 14,6 mld euro, lotniska - ok. 3 mld euro oraz na porty morskie i rzeczne ok. 0,8 mld euro.Rynek budownictwaprzemysłowegoRynek przemysłowy jest największym segmentem krajowego budownictwa. W ujęciu wartościowym można przyjąć, że generuje on ok. 30% środków finansowych, których łączna suma w ciągu roku kształtuje się na poziomie ok. 15 mld zł. Podstawowe źródła jego zasilania pochodzą z napływających do Polski zachodnich inwestycji (np. fabryki, sieci handlowo-usługowe) oraz ze środków własnych zarejestrowanych w kraju podmiotów gospodarczych, tj. głównie z odpisów amortyzacyjnych i wypracowanego zysku.Na przestrzeni ostatnich dwóch lat w wyniku pogorszenia się wskaźników rentowności przedsiębiorstw wzrosła rola amortyzacji (realnie o ok. 30%). Jest to głównie efekt dokonanej przeceny majątku trwałego oraz powszechnego wykorzystywania przez firmy szerokiego zakresu uprawnień do naliczania odpisów amortyzacyjnych. Przedmiotowy charakter realizowanych na tym rynku prac jest ściśle skorelowany z koniunkturą w poszczególnych branżach. Dlatego też przewiduje się, że obok kontynuacji robót inwestycyjnych w sektorze telekomunikacyjnym, motoryzacyjnym, finansach, a także w branży spożywczej czy farmacji, w ciągu najbliższych 2 lat nastąpi również oczekiwany przełom w sektorach elektroenergetycznym i elektrotechnicznym (niektóre szacunki przyjmują, iż do 2010 r. łączne nakłady na modernizację energetyki wyniosą ok. 20 mld USD).PodsumowanieKrajowy rynek usług budowlanych prawdopodobnie nigdy nie będzie gigantem na miarę Niemiec, które są największym branżowym rynkiem Europy. Według danych z przełomu 1997/98 r., obroty całego rynku budowlanego Unii Europejskiej osiągnęły poziom 732-740 mld ecu, z czego ok. 27% przypadało właśnie na Niemcy. Inwestycje budowlane w tym kraju są prawie 2-krotnie większe niż we Francji, która znajduje się na drugim miejscu. Natomiast w zakresie budownictwa mieszkaniowego obie części zintegrowanych Niemiec generują łącznie ok. 40% europejskiego rynku mieszkaniowego. Polski rynek budowlany na tle państw UE osiągał na przestrzeni ostatnich 2 lat roczne obroty rzędu ok. 12 mld ecu, tj. wielkość odpowiadającą rynkom budowlanym w Irlandii i Portugalii.Zakładając z jednej strony dalszy wzrost tempa PKB na średniorocznym poziomie ok. 4,5-5,5% i aktywny udział w nakładach na budownictwo administracyjnie przyznawanych środków z rządowych i unijnych źródeł oraz przyjmując, że roczny przyrost zagranicznych inwestycji nie spadnie poniżej 10 mld USD, można prognozować, iż po ok. 3 latach rodzimy rynek budowlany osiągnie obroty odpowiadające np. rynkowi Belgii, a w perspektywie kolejnych 2 lat, tj. w 2005 r., będzie porównywalny z dzisiejszą Austrią. Trend ten jest zbieżny z kierunkiem prognoz European Construction Research, które zakładają, iż w 2010 r. roczna wartość realizowanych inwestycji wyniesie ok. 45 mld USD.Analiza aktualnych trendów na krajowym rynku budowlanym pozwala zaobserwować coraz większy udział podmiotów zachodnich. Tendencja ta ma charakter zarówno przedmiotowy, tzn. związana jest z realizacją konkretnych projektów wykonawczych (np. Ilbau z Austrii, NCC i Skanska International Building AB ze Szwecji, Boyges z Francji, Hines z W. Brytanii czy Golub & Epstain z USA), jak i podmiotowy, w postaci zaangażowania kapitałowego.Do tej pory najbardziej spektakularnym przedsięwzięciem w tym drugim wymiarze było nabycie pakietu akcji Mostostalu Warszawa przez hiszpańską Accionę. Plany pozyskania zachodnich inwestorów branżowych deklaruje wiele innych giełdowych firm budowlanych, np. Beton Stal, którego nowa strategia zakłada systematyczny wzrost pozycji, poczynając od przeniesienia notowań z rynku równoległego na główny parkiet, poprzez pozyskanie inwestora branżowego, do osiągnięcia udziału na miarę jednej z dzisiejszych grup zaliczanych do "wielkiej budowlanej piątki" włącznie.Z drugiej jednak strony, zasadność pozyskiwania zachodnich inwestorów strategicznych w branży budowlanej jest dość dyskusyjna. Nie jest to bowiem branża wysokich i niedostępnych technologii. Cena pozyskania know-how jest relatywnie niska w porównaniu np. z farmacją czy transportem lotniczym. Natomiast środki na inwestycje można pozyskiwać z rynku finansowego (tylko ok. 11-proc. udział sektora bankowego w finansowaniu budownictwa) oraz przede wszystkim - z rynku kapitałowego, poprzez nowe emisje akcji i papierów dłużnych.Właśnie niewykorzystywanie instytucji rynku kapitałowego do rozwoju różnych form i typów budownictwa stanowi jedną z największych przeszkód pełniejszego rozwoju tego sektora. Wkrótce na polskim rynku kapitałowym pojawić i upowszechnić się ma nowy rodzaj papieru wartościowego - listy zastawne. Kolejnym krokiem powinny być zmiany zmierzające w kierunku "odkurzenia" instytucji hipoteki. Na bazie ich potencjału można wybudować jeden z najatrakcyjniejszych rynków papierów dłużnych, nie tylko w tej części Europy.

Wojciech Szymon Kowalski

analityk rynków kapitałowych