Dlaczego jen wywołał ból głowy u inwestorów?

Umocnienie japońskiej waluty, będące skutkiem zaskakujących podwyżek stóp procentowych, sprawiło, że globalni inwestorzy wycofywali się z transakcji carry trade. Teraz do nich wracają.

Japonia jest zbyt często uznawana za rynek odległy i niemający wpływu na naszą giełdę. O tym, jak błędny jest to pogląd, mogliśmy przekonać się choćby 5 sierpnia, gdy załamanie tokijskiego indeksu Nikkei 225 (który tracił 11 proc. w ciągu sesji) pociągnęło w dół indeksy z całego świata. Na szczęście Nikkei 225 szybko się odbił w następnych dniach, a na globalny rynek akcji wrócił optymizm. Jako powód owego krótkotrwałego krachu powszechnie wymieniano obawy przed recesją w USA. Owszem, dały one o sobie znać po słabszym raporcie z amerykańskiego rynku pracy. Zapewne jednak wyprzedaż nie byłaby tak ostra, gdyby nie masowe wycofywanie się inwestorów z transakcji typu carry trade z udziałem jena.

Carry trade to strategia polegająca na pozyskiwaniu kapitału na rynku, na którym obowiązują bardzo niskie stopy procentowe, oraz inwestowaniu w aktywa z rynków o dużo wyższych stopach. Przez bardzo wiele lat elementem tej strategii był jen. Wszak jeszcze w marcu Japonia była jedynym krajem z ujemną główną stopą procentową (wynoszącą wówczas minus 0,1 proc.). W tym roku została ona co prawda podniesiona dwukrotnie i sięgnęła 0,25 proc., ale żaden kraj nie ma jej niższej. (Stopę takiej samej wielkości jak Japonia posiada tylko Fidżi). Teoretycznie więc można było nadal kontynuować strategie carry trade oparte na jenie. Pojawił się jednak problem w postaci nagłego umocnienia się japońskiej waluty, które uderzyło w opłacalność carry trade. O ile w pierwszym tygodniu lipca notowania dochodziły do 162 jenów za 1 USD (japońska waluta była wówczas najsłabsza od 1986 r. wobec dolara), o tyle na początku sierpnia zbliżyły się one do 142 jenów za 1 USD. Taka zmiana kursowa w ciągu miesiąca sprawiła, że wielu inwestorów zaczęło w panice wycofywać się ze strategii carry trade, wyprzedając japońskie aktywa. Panika była krótkotrwała, ale wielu inwestorów zastanawia się, czy rynek japoński może im sprawić jeszcze jakąś przykrą niespodziankę. Czy powinni oni nerwowo obserwować notowania jena?

Powrót do handlu

Jak na razie wygląda na to, że z niedawnego wstrząsu otrząsnęli się zarówno japońscy inwestorzy, jak i wielcy zagraniczni gracze. Dane platformy Click365 (obsługiwanej przez Tokyo Financial Exchange) wskazują, że na początku zeszłego tygodnia kontrakty przewidujące osłabienie jena wobec peso meksykańskiego i liry tureckiej wróciły na poziom z 2 sierpnia. Japońscy inwestorzy detaliczni znów więc są zainteresowani tego typu rynkowymi „zakładami”. Nomura Holdings, największy japoński dom maklerski, zaobserwował natomiast wzrost zainteresowania inwestorów zagranicznych pożyczaniem jenów oraz inwestowaniem uzyskanych w ten sposób środków w krajach o wysokich stopach procentowych. Wygląda na to, że fundusze hedgingowe znów zaczęły mocno się angażować w carry trade.

– Jest znaczący powrót do transakcji carry trade, po tym jak dane o amerykańskiej sprzedaży detalicznej okazały się lepsze od prognoz. Użytkownicy wielu kont sprzedawali jeny, by kupować dolary australijskie i funty – powiedział agencji Bloomberga Antony Foster, szef działu spotowego tradingu walutami grupy G10 w londyńskim oddziale Nomury.

Czyżby inwestorzy mieli bardzo krótką pamięć i ryzykowali, że ich pozycje znów zostaną zmiażdżone przez umacniającego się jena? Powodzenie ich transakcji będzie zależało od tego, czy japońska waluta będzie słabła, czy też znów zdoła szybko się umocnić. To natomiast będzie w dużym stopniu skutkiem działań Banku Japonii oraz amerykańskiego Fedu. Inwestorzy spodziewają się, że Rezerwa Federalna zacznie ciąć stopy procentowe we wrześniu, co może prowadzić do osłabienia dolara. Co zrobi jednak Bank Japonii? Jego dwie ostatnie podwyżki stóp były zaskoczeniem dla inwestorów. Teraz liczą oni na to, że japoński bank centralny na nich poprzestanie. Ucieszyła ich sugestia Shinichiego Uchidy, wiceprezesa Banku Japonii, mówiąca, że jego instytucja nie będzie podnosiła stóp procentowych, jeśli sytuacja na rynkach będzie niestabilna. Mediana prognoz strategów zebranych przez agencję Bloomberga sugeruje, że na koniec roku główna stopa procentowa Banku Japonii pozostanie na poziomie 0,25 proc., ale w pierwszym kwartale 2025 r. może ona wzrosnąć w okolice 0,45 proc.

Prognozy większości analityków dla kursu jena też wydają się konserwatywne. O ile pod koniec zeszłego tygodnia był on w okolicach 146 jenów za 1 dolara, o tyle mediana projekcji sugeruje, że na koniec 2024 r. będzie on wynosił 148 jenów za 1 USD. Poszczególne prognozy wahają się od 136 jenów (Banco Santander) do 161 jenów za 1 USD (Validus Risk Management).

– Japońska waluta może w ciągu następnych 12 miesięcy umocnić się do poziomu 140 jenów za 1 dolara, gdyż zmniejszy się różnica między wysokością stóp procentowych w Japonii oraz w USA. Nie spodziewamy się osłabienia jena. Początek luzowania polityki pieniężnej w USA tworzy szansę na zbudowanie długich pozycji na jenie. Najlepiej jednak nie tworzyć ich zbyt dużych, gdyż ta waluta będzie doświadczała sporej zmienności – uważa Shinichiro Arie, dyrektor inwestycyjny w japońskim oddziale Amundi.

Pułap dla stóp

Niechęć do wywoływania niepotrzebnych zawirowań na rynkach finansowych prawdopodobnie sprawi, że Bank Japonii będzie w nadchodzących miesiącach ostrożniejszy. Czy to jednak oznacza, że całkowicie zrezygnuje już z dalszych cięć? Może on przez jakiś czas potrzymać inwestorów w tej kwestii w niepewności. Wygląda jednak na to, że potrzeba zacieśniania polityki pieniężnej będzie później malała. Jeśli więc przed końcem tego roku nie dojdzie do nowych podwyżek stóp, to będą one mało prawdopodobne w przyszłym roku.

– Trzymamy się swojego poglądu, że Bank Japonii nie będzie podwyższał stóp procentowych w przyszłym roku, gdyż inflacja ustabilizuje się wówczas w okolicach 1,5 proc. Umocnienie jena, w reakcji na cięcia stóp innych banków centralnych, powinno skutkować dalszym spowolnieniem wzrostu cen dóbr. Inflacja usługowa wyhamowała już natomiast poniżej poziomu 2 proc. i nie ma wyraźnych oznak tego, że szybszy wzrost płac doprowadzi do jej nowego przyspieszania. Jeśli mamy rację, to wiosenne negocjacje między związkowcami a pracodawcami będą skutkowały mniejszymi podwyżkami płac niż w tym roku, a więc wzrost płac zwolni – prognozuje Marcel Thieliant, analityk Capital Economics.

Nawet jeśli Bank Japonii nie zakończył jeszcze cyklu zacieśniania polityki pieniężnej, to wygląda na to, że po jego zakończeniu główna stopa procentowa w Kraju Kwitnącej Wiśni nadal będzie ultraniska jak na standardy światowe. Tylko część prognoz wskazuje, że może ona dojść do poziomu 1 proc. gdzieś pod koniec 2026 r. Inwestorzy muszą wiedzieć, że Japonia wciąż jest innym światem jeśli chodzi o politykę pieniężną...

W poszukiwaniu kolejnego premiera Kraju Kwitnącej Wiśni

Fumio Kishida, premier Japonii, zapowiedział, że we wrześniu ustąpi ze stanowiska i nie będzie starał się o kolejną kadencję przewodniczącego rządzącej Partii Liberalno-Demokratycznej (LDP). Nowy premier ma zostać wyłoniony w wewnątrzpartyjnych wyborach.

Dlaczego Kishida zrezygnował? Zrobił to po serii skandali dotyczących partyjnych wydatków. Dwie spośród trzech najbardziej wpływowych frakcji wewnątrz LDP zostały oskarżone o nieprawidłowości w raportowaniu swoich przychodów i wydatków. Część funduszów partyjnych miała trafiać do poszczególnych polityków w ramach odwdzięczania się im za różne przysługi. Afera ta wybuchła wiele miesięcy temu i stopniowo prowadziła do erozji zaufania do rządu. Nie pomogło to, że Kishida wymienił w zeszłym roku kilku ministrów w swoim gabinecie. Problemem wizerunkowym dla części polityków partii rządzącej były również ich związki z koreańskim Kościołem Zjednoczeniowym, uznawanym w wielu krajach za sektę. Kishida, obejmując rządy, obiecywał ostre działania antykorupcyjne i wewnątrzpartyjne reformy obejmujące m.in. rozwiązanie frakcji działających wewnątrz LDP. Nie udało mu się jednak tego dokonać. Niedawne sondaże pokazywały, że rząd spotyka się z nieufnością 79 proc. Japończyków, co było rekorodowo słabym wynikiem. Premier uznał więc, że nie będzie w stanie już skutecznie rządzić.

Kishida objął rządy w październiku 2021 r. Zastąpił wówczas na stanowisku Yoshihidę Sugę, polityka LDP, który sprawował władzę przez mniej więcej rok. Suga był natomiast następcą Shinzo Abego, premiera w latach 2012–2020 (a wcześniej 2006–2007), który w lipcu 2022 r. zginął w zamachu. Od nazwiska premiera Abe wzięło się określenie „abenomika”, którym nazwano zestaw rozwiązań mających pobudzić wzrost gospodarczy w Japonii oraz wyrwać kraj ze „straconych dekad”.

To, na ile udało się spełnić te cele, jest kwestią dyskusyjną. Pewne natomiast jest, że od dymisji premiera Abego Japonia nie ma silnego, charyzmatycznego szefa rządu, zdolnego do przeprowadzania śmiałych reform. Być może zmieni się to na jesieni, ale na razie trudno przewidzieć, kto będzie nowym szefem rządu japońskiego. HK