Rafał Benecki, ING BSK: Inflacja zatrzyma się w okolicy 5 proc.

W przyszłym roku dochody do dyspozycji gospodarstw domowych zwiększą się realnie o około 4 proc. Bariera popytu dla podwyżek cen zniknie, choć inflacja wciąż będzie daleko od celu NBP – mówi Rafał Benecki, główny ekonomista ING BSK.

W jakim stopniu wrześniowy spadek inflacji do 8,2 proc. rok do roku z 10,1 proc. w sierpniu wynikał z interwencji rządu i spółek Skarbu Państwa, a w jakim stopniu był wynikiem faktycznego wygasania presji na wzrost cen w polskiej gospodarce?

Myślę, że te jednorazowe czynniki mogą odpowiadać za około połowę spadku inflacji we wrześniu. Mieliśmy do czynienia z istotnym rozziewem między hurtowymi a detalicznymi cenami paliw. Do tego w życie wszedł program częściowo darmowych leków i obniżki cen niektórych biletów na kolei. Ta druga połowa spadku inflacji, która nie wynikała z działań administracyjnych, też częściowo była efektem zdarzeń jednorazowych. Lato było wyjątkowo ciepłe, co sprawiło, że mieliśmy cztery z rzędu miesiące spadku cen żywności. To się rzadko zdarza. Oczywiście, trwałe siły dezinflacyjne też wciąż działają. Następuje poprawa w łańcuchach dostaw, co sprzyja normalizacji cen towarów, szczególnie w warunkach słabości popytu wewnętrznego. Ciągle odczuwamy też skutki niższych cen niektórych nośników energii.

W październiku i w kolejnych miesiącach inflacja będzie nadal malała?

Zakładamy, że do końca roku inflacja zmaleje do około 7 proc. Wcześniej widzieliśmy szanse na to, że spadnie w okolice 6 proc., ale dziś wydaje się to mało prawdopodobne. Jednym z powodów jest to, że osłabił się złoty i obawiamy się, że ta słabość szybko nie minie. Do tego mamy do czynienia z odbiciem w górę cen ropy naftowej na globalnym rynku. Wiele wskazuje na to, że cena w okolicy 100 dol. za baryłkę zostanie z nami na dłużej. Mrożenie cen paliwa nie będzie możliwe do utrzymania. Już widać, że powtarza się historia, którą znamy z Węgier. Gdy ludzie mają świadomość tego, że ceny paliw są czasowo zaniżone, pojawia się dodatkowy popyt, za którym nie nadąża podaż. Pojawiają się więc braki na stacjach paliw.

W lutym 2022 r., gdy rząd wprowadził tzw. tarczę antyinflacyjną, część ekonomistów oceniała, że przejściowe interwencje obniżające inflację mogą się okazać skuteczne także na dłuższą metę, jeśli doprowadzą do spadku oczekiwań inflacyjnych. Ten mechanizm nie działa?

Mam co do tego wątpliwości. Oczekiwania inflacyjne mają znaczenie w analizach inflacji z tego powodu, że mają przełożenie na wzrost płac. Jeśli ludzie oczekują, że wysoka inflacja będzie się utrzymywała, to domagają się pełnej kompensaty w płacach. Tak powstaje spirala płacowo-cenowa. Ale teraz wzrost płac jest napędzany administracyjnie przez duże podwyżki płacy minimalnej, bez związku z oczekiwaniami inflacyjnymi. Ponadto, żadnej poprawy w długoterminowych oczekiwań inflacyjnych nie widać. Ostatnia ankieta makroekonomiczna NBP, z września, pokazała, że wiara ekonomistów w powrót inflacji do celu NBP w 2025 r. jest mała i od czerwca jeszcze zmalała. Jest to jeszcze jeden powód, aby wątpić w argument, że czasowe mrożenie cen obniża inflację także w długim terminie. W przypadku cen energii ta polityka spowalnia transformację energetyczną, co osłabia wiarę w to, że ceny energii zmaleją.

Inflacja w kolejnych latach zatrzyma się na poziomie z końca br. czy będzie jeszcze malała?

Nasze modele wskazują, że inflacja powinna jeszcze trochę zmaleć, do około 5–6 proc., ale na tym poziomie się zatrzyma. I to nie tylko w 2024 r., ale też w 2025 r. Coraz większym problemem będzie rozziew między tempem wzrostu płac a tempem wzrostu wydajności pracy. Presja płac będzie podtrzymywała inflację. Podobnie działać będzie ekspansywna polityka dochodowa państwa. W przyszłym roku dochody do dyspozycji gospodarstw domowych w Polsce mogą rosnąć realnie w tempie około 4 proc., tak jak przed pandemią. To sprawi, że zniknie bariera popytu dla podwyżek cen.

Wrześniowej obniżki stóp procentowych o 0,75 pkt proc. nie da się uzasadnić inaczej niż zbliżającymi się wyborami? Z makroekonomicznej perspektywy poluzowanie polityki pieniężnej było błędem?

Nie chcę komentować intencji RPP. Faktem jest jednak, że po wrześniowej obniżce stóp doszło do znaczącego osłabienia złotego. W cztery dni polska waluta straciła na wartości tyle, ile wcześniej zyskała w cztery miesiące. Rynki finansowe zaprotestowały przeciwko tamtej decyzji, dały RPP do zrozumienia, że takie tempo obniżania stóp dla takiej gospodarki jak nasza jest nadmierne. Zresztą, mniej więcej od lipca rentowność długoterminowych obligacji w głównych gospodarkach rośnie. To pokazuje, że w ocenie rynku docelowy poziom stóp procentowych w krajach rozwiniętych będzie wyżej, niż wydawało się jeszcze kwartał temu.

Czy to, że rynek zaprotestował przeciwko wrześniowej decyzji RPP, powstrzyma ją przed kolejną obniżką stóp w najbliższą środę? Z jednej strony w świetle tego, co pan mówi, dalsze łagodzenie polityki pieniężnej byłoby błędem. Z drugiej strony na rynku oczekiwana jest kolejna obniżka. Gdyby do niej nie doszło, byłaby to kolejna duża niespodzianka.

Na rynku dominują oczekiwania na obniżkę stóp o 0,25 pkt proc., i to byłaby neutralna decyzja. Głębsze cięcie spowodowałoby prawdopodobnie dalsze osłabienie złotego, a brak obniżki na jakiś czas mógłby uspokoić sytuację na rynku walutowym. Ale ze względu na to, że ostatnio mieliśmy dużo zwrotów akcji w polityce pieniężnej, nie mam pewności, czy to uspokojenie byłoby trwałe.