W ubiegłym tygodniu, pisząc o zaproponowanych przez Komisję Europejską zmianach w ramach projektu Listing Act, skoncentrowałem się na kwestiach dotyczących nowelizacji rozporządzenia MAR, bardzo korzystnych zwłaszcza z perspektywy rynku polskiego. Dziś chciałbym napisać o rewolucyjnych zmianach dotyczących prospektu emisyjnego.
U podłoża tych zmian leżała opracowana przez SEG analiza kosztów i korzyści związanych z notowaniem spółki na giełdzie. Zdecydowana większość wniosków była całkowicie przewidywalna i intuicyjna (choć skala i struktura kosztów była niekiedy zaskakująca, zwłaszcza w rozbiciu na poszczególne grupy wielkości emitentów), ale jeden zaskoczył mnie całkowicie. Mianowicie byłem przekonany, że spółki giełdowe mają łatwiejszy dostęp do finansowania. Oczywiście znałem statystyki dotyczące nowych emisji i wiedziałem, że spółki nie realizują możliwości finansowania poprzez rynek kapitałowy, ale sądziłem, że przejrzysta spółka może łatwiej i taniej finansować się kredytem oraz pozyskiwać inwestorów strategicznych.
Okazało się jednak, że jest inaczej, że – co do zasady – banki nie uwzględniają w swoich modelach oceny ryzyka kredytowego faktu notowania spółki. I że inwestorzy omijają emitentów szerokim łukiem, gdyż procedury związane z przejmowaniem notowanej spółki są zbyt kosztowne i skomplikowane. Pojawiło się zatem pytanie, jak lepiej zbilansować koszty i korzyści związane z notowaniem. Tym bardziej że obniżenie kosztów byłoby bardzo trudne – obiektywnie wymogi wobec emitentów są uzasadnione dbałością o bezpieczeństwo rynku (choć pewne niedogodności wynikające z MAR zostaną usunięte, ale nie spowoduje to diametralnej zmiany). Pozostał zatem wątek podniesienia korzyści.
Stąd pojawiła się w SEG idea, że skoro spółki muszą ponosić tak wysokie koszty związane z przejrzystością informacyjną, to powinny w zamian dostać możliwość skonsumowania owoców tej przejrzystości, czyli łatwego podnoszenia kapitału, w szczególności bez konieczności sporządzania prospektu i – co ważniejsze – akceptacji tego dokumentu przez organ nadzoru. Idea ta pozornie brzmi rewolucyjnie, ale jest to raczej wynikiem błędu poznawczego niż obiektywnego osądu sprawy. Po prostu jesteśmy przyzwyczajeni, że akcje oferowane w sposób publiczny zawsze muszą przejść procedurę prospektową, ale jak się nad tym zastanowimy, to właściwie po co?
Wiadomo, że spółka notowana już dawno wszystko, co mogła, zaraportowała. W takim prospekcie jedyne sensowne informacje dotyczą nowej oferty, ale one oczywiście i tak muszą być przedstawione inwestorom, bo inaczej przecież nie mieliby na czym oprzeć swojej decyzji inwestycyjnej. Czyli odejście od procedury prospektowej nie będzie obniżać bezpieczeństwa rynku, bo wszelkie informacje i tak na rynku się znajdą. Będą jednak dwie bardzo istotne różnice: po pierwsze, publikowane będą dane uznane za ważne przez inwestorów, a nie przez urzędników, a po drugie – emitent będzie miał pełną kontrolę nad harmonogramem pozyskiwania kapitału. Nie będzie w nim największej niewiadomej, tj. czasu procedowania nadzorcy.
