Brakujący element rynku, czyli polski sen o funduszach ETF

Podczas gdy w USA większość handlu ETF-ami to obrót giełdowy z dużą aktywnością klienta detalicznego, to w Europie jest zupełnie inaczej

W ostatnim czasie na łamach „Parkietu" ukazał się felieton Tomasza Wiśniewskiego z GPW na temat ćwierćwiecza istnienia i pierwszego notowania funduszu ETF. Korzystając z tego okrągłego jubileuszu, chciałbym dodać swoją ocenę obecnej sytuacji na naszym rynku ETF.

Obecnie fundusze pasywne odwzorowujące indeksy to najpopularniejsze formy inwestowania, w których ulokowanych jest ponad 5 bln USD. W samym styczniu br., który był 48. kolejnym miesiącem wzrostu napływów netto do funduszy ETF, aktywa pod zarządzaniem wzrosły o, bagatela, 6,47 proc.! Przy okazji rocznicy debiutu pierwszego funduszu ETF opartego o indeks S&P500 warto się zastanowić, dlaczego fundusze ETF tak słabo rozwijają się na naszym rodzimym rynku, a ich oferta na GPW to jedynie trzy trakery indeksów, w tym wspomniany S&P500 oraz DAX i WIG20.

W mojej ocenie powodów takiego stanu rzeczy jest kilka i wydaje się, że wszystkie w podobnym stopniu są ograniczeniem w rozwoju tego segmentu. Na pewno bardzo ważna jest oferta produktowa, która pozostawia wiele do życzenia, choć w tym przypadku mamy do czynienia z powszechnym na rynku dylematem – co było pierwsze: jajo czy kura? Z jednej strony oferta funduszy ETF na giełdzie jest uboga i generuje znikome obroty, a z drugiej strony jest uboga, bo są małe obroty i trudno zainteresować naszym rynkiem potencjalnych emitentów.

Podczas licznych konferencji poświęconych rynkowi kapitałowemu na pytanie o brakujące produkty czy instrumenty finansowe zarówno ze strony inwestorów indywidualnych, jak i instytucjonalnych często pada odpowiedź, że nie ma wystarczającej oferty w zakresie funduszy ETF. A dlaczego jej nie ma? Na pewno jednym z powodów jest popularność modelu dystrybucji produktów inwestycyjnych opartego o sprzedaż poprzez tzw. okienka bankowe i promowanie produktów wysokomarżowych. Nie jest to nic dziwnego, że dystrybutorzy chcą zarabiać i takie produkty preferują. Tutaj na pewno ostatnie zmiany prawne, w tym implementacja Dyrektywy MiFIDII, która kładzie duży nacisk na transparentność również w zakresie ujawniania zachęt dla dystrybutora i informowania o kosztach produktu, są czymś przybliżającym w pewnym sensie także dystrybuowanie funduszy ETF, które charakteryzują się niskimi kosztami.

Kolejną kwestią, która na pewno nie pomaga w rozwoju projektów dotyczących lokalnych funduszy ETF jest brak dedykowanych temu typowi funduszy przepisów prawnych. Zgodnie z ustawą o funduszach inwestycyjnych jedyną formą dla stworzenia funduszu zbliżonego do funduszu ETF, czyli cechującego się ciągłą kreacją i umarzaniem, jest fundusz inwestycyjny zamknięty portfelowy. Nie jest to barierą nie do przejścia, ale wydaje się, że umożliwienie tworzenia funduszy otwartych, notowanych z taką charakterystyką, na pewno nie przeszkodziłoby w rozwoju tego segmentu, wręcz przeciwnie.

Z perspektywy globalnego emitenta funduszy ETF i jego ewentualnej decyzji o wejściu na nowy rynek bardzo ważne jest zmierzenie potencjału takiego biznesu, szczególnie obecnie, gdy trendy nie sprzyjają wzrostowi liczby rynków, na których dane produkty są notowane, bo rosną koszty compliance czy same koszty notowania, a bariery w dostępie do rynków maleją. Polska w oczach wielu globalnych emitentów to wciąż rynek funduszy emerytalnych. To właśnie fundusze emerytalne, pomimo ich znacznego osłabienia w ostatnich latach, są cały czas w posiadaniu znacznych, jak na skalę regionu Europy Środkowo-Wschodniej, kapitałów i znacznej części kapitalizacji GPW. Możliwość inwestowania OFE w fundusze ETF na pewno byłaby dużą zachętą dla emitentów, ale na dzisiaj regulacje dotyczące polityki inwestycyjnej OFE tego nie umożliwiają. Dlatego cieszą ostatnie zapowiedzi dotyczące stworzenia PPK i upowszechnienia inwestycji kapitałowych. Przy opłatach za zarządzanie na poziomie 50–60 bps fundusze ETF jako instrument wydają się idealnym rozwiązaniem, co pozwala mieć nadzieję, że autorzy reformy być może zauważą taki produkt i przewidzą dla niego odpowiednie limity w mandacie inwestycyjnym dla nowej formy oszczędzania na emeryturę. Zdecydowanie już dzisiaj w ETF-y notowane na GPW mogą inwestować posiadacze maklerskich IKE i IKZE, ale brak masowości tego produktu widoczny poprzez poziom zgromadzonych aktywów nie zmienił obrazu rynku funduszy pasywnych. Na pewno pozytywnie trzeba odebrać zapowiedzi zwiększenia limitów na IKZE objętych ulgą podatkową.

Ostatnią barierą w rozwoju tego segmentu jest sposób handlu funduszami ETF w Europie. Podczas gdy w USA większość handlu ETF-ami to obrót giełdowy z dużą aktywnością klienta detalicznego, w Europie jest zupełnie inaczej. Na Starym Kontynencie dominuje obrót pozagiełdowy ze szczególną rolą market makerów specjalizujących się w kwotowaniu funduszy na ogromną skalę, w tym przy udziale platform Request for Quote (RFQ). Sposób działania tego typu rozwiązań jest bardzo prosty – po złożeniu zapytania o cenę dla danej transakcji inwestor dostaje odpowiedzi od kilku animatorów, a następnie dokonuje transakcji z najlepszym. Tego typu rozwiązania są bardzo dobrze znane dilerom obligacji, w przypadku funduszy ETF na początku służyły do transakcji dla dużych wolumenów, ale w tej chwili stają się także dostępne dla transakcji o bardzo małej wielkości.

Jeżeli chodzi o aktywa emitentów funduszy ETF, to mamy do czynienia z dużą polaryzacją. Top 3 największych globalnych emitentów, tj. iShares, Vanguard i State Street, odpowiadają za prawie 70 proc. aktywów ulokowanych w funduszach pasywnych. Patrząc na to, jak rozwija się ten segment rynku, globalne fundusze staną się prędzej czy później także popularne nad Wisłą. Jeżeli miałbym się zakładać, kto się przyczyni do rozwoju ETF w Polsce, to wydaje się, że będzie to jakiś średniej wielkości emitent lub projekt stricte lokalny.