Moda na skup akcji

Skup akcji własnych jest zwykle popularny w czasach dekoniunktury na rynku i niepewności odnośnie do przyszłego rozwoju wypadków. Nic zatem dziwnego, że po kryzysowym roku 2008 kolejne załamanie, jakie przyniósł rok ubiegły, zaowocowało wysypem programów buy back

Rok 2011 obfitował w znaczącą liczbę skupów akcji własnych realizowanych przez spółki notowane na GPW, których ogłoszono prawie cztery razy więcej niż w roku poprzednim. Obserwując liczbę wdrażanych programów buy back, można łatwo doszukać się analogii do bessy z roku 2008, kiedy to również mogliśmy zauważyć wzrost ich liczby.

Bessa sprzyja programom buy back

Duża liczba programów buy back nie powinna dziwić, ponieważ skup akcji własnych jest zwykle popularny w czasach dekoniunktury na rynku i niepewności co do przyszłego rozwoju wypadków. Dziś, gdy wartość indeksów WIG20 i WIG jest o ok. 40 proc. niższa w stosunku do szczytów z 2007 r., spółki notowane na GPW często informują o planach nabywania akcji własnych. Wśród firm, które z nich aktualnie korzystają, znajdują się te najbardziej znane, np. TP SA, Emperia, Amica, AmRest czy Netia. Są to firmy zarówno z różnych branż, jak i różnej wielkości i składzie akcjonariatu, także spółki notowane na rynku NewConnect. Pokazuje to, że zarówno zarządy, jak i akcjonariusze wielu spółek publicznych widzą dziś korzyść w przeprowadzeniu skupu akcji własnych.

Rozpoczynający się rok 2012 będzie okresem, w którym wiele skupów akcji ogłoszonych w zeszłym roku będzie kontynuowanych. Ze względu na regulacje EU obwiązujące w tym zakresie oraz wolumen obrotu papierami wartościowymi poszczególnych emitentów skup akcji jest procesem długotrwałym. Należy się spodziewać, iż ze względu na znaczną liczbę programów ogłoszonych w 2011 roku, zbliżającego się okresu walnych zgromadzeń zatwierdzających wysokość wypłacanych dywidend przez spółki oraz oczekiwań związanych z poprawą koniunktury na GPW w pierwszej połowie 2012 roku możemy się spodziewać niższej liczby programów buy back. W wypadku pogorszenia się koniunktury na GPW może się ona jednak ponownie zwiększyć w drugiej połowie roku.

Wiele spółek posiada obecnie środki niezbędne do sfinansowania programu buy back, który pozwala im osiągnąć kilka ważnych celów. Poza działaniem w interesie zarządu na takiej operacji zyskują również akcjonariusze. Programy tego typu są też zazwyczaj pozytywnie odbierane przez rynek.

Dlaczego warto: zalety buy backu dla spółki i jej zarządu

Skup akcji własnych jest wyrazem popartej zaangażowaniem finansowym wiary zarządu w wartość spółki, której nie odzwierciedla bieżąca wycena akcji na giełdzie. Buy back można zatem traktować jako działanie zarządu zmierzające do zahamowanie spadku kursu akcji spółki w okresie bessy.

Trwająca obniżka notowań akcji, które w ocenie zarządu nie odzwierciedlają fundamentalnej wartości przedsiębiorstwa, stanowi również okazję do zakupu akcji traktowanego jako swoista inwestycja. Warto zauważyć, że w warunkach spowolnienia gospodarczego czy recesji inwestycje spółki mogą nie przynieść oczekiwanej stopy zwrotu w związku z osłabieniem popytu na jej produkty czy usługi. W tym kontekście wykorzystanie nadwyżek gotówki na buy back wydaje się dobrą alternatywą, ponieważ zamiast obarczonych ryzykiem inwestycji spółka wybiera skup własnych akcji, których wycena w średnim lub długim okresie wzrośnie z dużym prawdopodobieństwem.

Co więcej, nabywanie akcji własnych od akcjonariuszy skłonnych do zakończenia swojej inwestycji zmniejsza prawdopodobieństwo powodzenia wrogiego przejęcia, które przy relatywnie niskich wycenach spółek staje się bardziej prawdopodobne. Wreszcie część programów ma na celu zgromadzenie akcji, które zostaną zaoferowane pracownikom i menedżerom w ramach programów motywacyjnych.

Dlaczego warto: zalety buy backu dla akcjonariuszy

Z punktu widzenia akcjonariuszy, którzy pozostają w spółce, podstawową zaletą programu skupu akcji własnych jest jego pozytywny wpływ na ich kurs. Teoretycznie program buy back nie powinien mieć wpływu na wartość spółki, m.in. ze względu na regulacje związane ze skupem akcji broker pośredniczący w skupie powinien odpowiadać na pojawiającą się na rynku podaż akcji, ale nie kreować popytu, który wpływałby na wzrost ich ceny. Jednak, patrząc z szerszej perspektywy, w przypadku rozpoczęcia skupu akcji pojawia się dodatkowy popyt, który w dłuższym horyzoncie ma wpływ na cenę akcji. W okresie bessy może się to np. objawiać wyhamowaniem tempa spadku wyceny spółki na giełdzie. Wielu akcjonariuszy upatruje więc w skupie szansy na lepszą wycenę spółki i tym samym – wyższą wartość własnego portfela akcji.

Istotny jest również cel, w jakim akcje są skupowane. Jeżeli spółka zamierza przeznaczyć je do umorzenia, to automatycznie zmniejszy to rozwodnienie akcjonariatu. Innymi słowy pozycja akcjonariuszy pozostających w spółce staje się silniejsza, ponieważ zwiększa on swoje udziały bez konieczności angażowania dodatkowych środków. Jednocześnie akcjonariuszom, którzy chcą wyjść z inwestycji, buy back daje ku temu dogodną sposobność.

Dlaczego warto: zalety buy back z punktu widzenia rynku

W przeważającej większości skupy akcji własnych postrzegane są przez akcjonariuszy pozytywnie, pod warunkiem że spółka wywiązuje się z wcześniej ogłoszonych planów inwestycyjnych oraz posiada nadwyżkę gotówki. Negatywnie odbierane są głównie sytuacje, kiedy spółka decyduje się przeprowadzić skup akcji własnych w krótkim okresie po ofercie publicznej i na skup przeznacza środki pozyskane z emisji. Wówczas skupu dokonuje się zazwyczaj poniżej ceny emisyjnej, co prowadzi do realizacji straty przez inwestorów, którzy brali udział w ofercie. Większość programów buy back jest jednak dobrze przyjmowana. W przypadku ewentualnej emisji nowych akcji w przyszłości potencjalni akcjonariusze chętniej bowiem zainwestują w spółkę, która wspiera swoich aktualnych akcjonariuszy w „trudnych czasach".

Wśród potencjalnych inwestorów na programy skupu akcji własnych w czasie dekoniunktury szczególnie pozytywnie reagują fundusze inwestycyjne. Dostarczają im one bowiem dodatkowej płynności, które w tych okresach odczuwają znaczący wzrost umorzeń jednostek i potrzebują gotówki na ich wykup.

Wezwanie na akcje czy skup na rynku?

Skup akcji własnych spółka może realizować na dwa różne sposoby: poprzez transakcje na rynku lub poprzez publiczne wezwania do sprzedaży akcji. Podstawowa różnica pomiędzy tymi dwoma sposobami leży w cenie skupowanych walorów. O ile w pierwszym przypadku transakcji dokonuje się w ramach obrotu giełdowego, po aktualnej cenie rynkowej, o tyle w przypadku wezwania spółka musi z góry ogłosić cenę, po jakiej jest gotowa skupować swoje akcje.

Z punktu widzenia akcjonariusza wezwanie do sprzedaży akcji jest opcją atrakcyjniejszą. Umożliwia mu ono bowiem wyjście z inwestycji na przejrzystych warunkach, po cenie spełniającej minimalne kryteria przewidziane prawem. Z drugiej strony, ograniczenia dotyczące sposobu wyliczenia ceny, a w szczególności odniesienie do historycznej średniej cen jako podstawy wyliczenia ceny minimalnej, jaką można zaproponować w wezwaniu, powoduje, że w czasie dużej zmienności rynku cena oferowana w wezwaniu zdecydowanie przewyższa aktualny rynkowy kurs akcji, czego spółka może chcieć uniknąć.

Często spotykaną praktyką jest upoważnienie zarządu do skupu akcji własnych w transakcjach na rynku regulowanym, po aktualnej cenie. Zakres cenowy, w jakim spółka może skupować akcje własne, jest przy tym najczęściej określony w odpowiedniej uchwale walnego zgromadzenia. W przypadku, gdyby zamiarem spółki publicznej było nabycie w okresie 60 dni akcji własnych uprawniających do ponad 10 proc. głosów na walnym zgromadzeniu, skup powinien przybrać formę wezwania do zapisywania się na sprzedaż lub zamianę akcji spółki. Wezwanie takie powinno czynić zadość wymogom przewidzianym we właściwych przypisach, w szczególności dotyczącym sposobu ogłoszenia, proponowanej ceny, czasu trwania oraz sposobu rozliczenia.

Ważne wymogi formalne – kodeks spółek handlowych

O ile dziś dla wielu spółek i ich akcjonariuszy notowanych na giełdzie skup akcji własnych jest atrakcyjną propozycją, o tyle należy mieć świadomość ograniczeń w realizacji tego typu operacji wynikających z przepisów prawa, wewnętrznych procedur oraz praktyki spółek publicznych.

Nabywanie akcji własnych reguluje art. 363 kodeksu spółek handlowych. W świetle ogólnej zasady przyjętej przez polskie prawo spółek nabywanie akcji własnych jest zakazane. Istnieją jednak sytuacje, które stanowią wyjątki od tej reguły, a ich katalog jest na tyle obszerny, że spółki mogą realizować programy akcji odkup akcji własnych w różnych celach. Pojawiają się nawet poglądy sugerujące odejście od zasady zakazu skupu akcji własnych właśnie ze względu na liczbę i zakres wspomnianych wyjątków.

Spośród kilku powodów wymienionych przez kodeks spółek handlowych, dla których spółka może skupić własne walory, najważniejsze znaczenie praktyczne mają cztery przypadki:

- skup w celu umorzenia akcji,

- skup w celu zapobieżenia bezpośrednio zagrażającej spółce poważnej szkodzie,

- skup, aby zaoferować akcje do nabycia pracownikom lub osobom, które były zatrudnione w spółce lub spółce z nią powiązanej przez okres co najmniej trzech lat,

- skup w celu nabycia na podstawie i w granicach upoważnienia udzielonego przez walne zgromadzenie; upoważnienie powinno określać warunki nabycia, w tym maksymalną liczbę akcji do nabycia, okres upoważnienia, który nie może przekraczać pięciu lat, oraz maksymalną i minimalną wysokość zapłaty za nabywane akcje, jeżeli nabycie następuje odpłatnie.

Warto przy tym zauważyć, że w przypadku skupu z jednego z wymienionych, konkretnych powodów przepisy nakładają na spółki różnorakie ograniczenia. Na przykład, w przypadku trzech ostatnich z wymienionych sytuacji program buy back może być finansowany jedynie w ramach kapitału rezerwowego, utworzonego w tym celu z kwoty, która może być przeznaczona do podziału między akcjonariuszy. Jest on przy tym jednocześnie ograniczony do akcji reprezentujących 20 proc. kapitału zakładowego spółki.

Procedury wewnętrzne i praktyka spółek publicznych

W zdecydowanej większości przypadków rozpoczęcie skupu akcji własnych jest poprzedzone uchwałą walnego zgromadzenia. Przepisy wyraźnie formułują ten obowiązek w odniesieniu tylko do jednej z podstaw nabywania akcji własnych (pkt. 9 art. 363 ksh), jednak w praktyce przyjmuje się, że uprzednie podjęcie uchwały przez walne zgromadzenie jest wymagane w przypadku skupu umotywowanego różnymi powodami. Warto zauważyć, że podjęcie odpowiedniej decyzji przez akcjonariuszy stawia również zarząd spółki w lepszym położeniu, daje mu bowiem dodatkową legitymację. Uchwała walnego zgromadzenia najczęściej określa warunki brzegowe dotyczące ceny, czasu przeprowadzenia wykupu, liczby nabywanych akcji oraz sposobu ich nabycia.

Program skupu akcji własnych jest objęty obowiązkami informacyjnymi, jakie wynikają z notowania spółki na GPW. Plany i decyzje spółek publicznych dotyczące przyjęcia przez walne zgromadzenie programu nabywania akcji własnych i jego parametrów, w tym liczba akcji własnych nabytych przez spółki publiczne, są ogłaszane rynkowi. Emitent jest również obowiązany poinformować rynek w raporcie bieżącym o liczbie i cenie nabytych akcji, celu ich nabycia, a także wartości nominalnej i udziału w ogólnej liczbie głosów związanych z akcjami własnymi.

Skup akcji własnych a równe traktowanie akcjonariuszy

Istotną kwestią, która pojawia się w dyskusji o nabywaniu akcji własnych, jest relacja programów skupu akcji własnych do zasady równego traktowania akcjonariuszy w identycznych sytuacjach. Jakkolwiek kwestie te należy rozważać indywidualnie w odniesieniu do poszczególnych przypadków, wydaje się, że przy przyjęciu odpowiednich zasad nabywania akcji na rynku oraz w ramach wezwania, równouprawnienie akcjonariuszy powinno być w tym przypadku zachowane.

Warto pamiętać, że spółka publiczna znajduje się na potencjalnie uprzywilejowanej pozycji, jeśli chodzi o dostęp do informacji o własnych sprawach oraz ocenę rzeczywistej wartości akcji. Nadużyciom wspomnianej uprzywilejowanej pozycji w dostępie do informacji poufnych zapobiegają ograniczenia dotyczące wykorzystania informacji poufnych, w szczególności okresy zamknięte. W czasie wspomnianych okresów zamkniętych, określonych ustawą o obrocie, zakazane jest podejmowanie przez spółkę działań zmierzających do nabycia akcji własnych.