Poszukiwanie wartości Facebooka

Drugi największy w historii świata debiut spółki na giełdzie, sądząc po zachowaniu ceny akcji oraz reakcjach większości komentatorów, okazał się kompletną porażką. Czy na pewno?

Kiedy akcje Facebooka debiutowały na nowojorskim parkiecie z ceną 38 USD za sztukę, co odpowiadało rynkowej wartości spółki na poziomie 104 mld USD, inwestorzy nie mieli z tym najmniejszych problemów. Akcje promowane przez banki inwestycyjne błyskawicznie znalazły nabywców, a podczas pierwszej sesji ich cena wzrosła do blisko 42 USD. Trzy tygodnie później fundusze inwestycyjne i drobni inwestorzy, pozbywając się papierów Facebooka po cenie niższej niż 26 USD, raczej nie myśleli „lubię to".

„Bańka internetowa 2.0"?

Nie trzeba było długo czekać, aby dziennikarze i analitycy zaczęli odmieniać przez wszystkie przypadki termin „bańka internetowa 2.0", zestawiać wycenę i wskaźniki finansowe Facebooka, np. z KGHM, czy przypisywać przypadkowi fakt, że z serwisu na całym świecie korzysta blisko 900 mln użytkowników. Zgadzam się z  Piotrem Kuczyńskim, który niedawno na łamach „Parkietu" sugerował, że debiut Facebooka jest sygnałem szaleństwa rynków. Tyle że – według mnie – z zupełnie innych powodów.

Nie martwi mnie ani wycena spółki, ani jej model biznesowy (myślę, że docelowo to nie będą reklamy, które dziś stanowią 85 proc. przychodów spółki; prędzej prowizje od transakcji zawieranych przez użytkowników, np. za pośrednictwem telefonu w dowolnym sklepie posiadającym konto w serwisie), ani postawa Marka Zuckerberga wydającego 1 mld USD na spółkę zatrudniającą kilkanaście osób (tylko za pieniądze z emisji mógłby kupić albo kolejne 16 Instagramów, albo działające w branży internetowej spółki LinkedIn i Groupon, albo jednocześnie producenta Blackberry i Nokię – a wszystko to bez oddawania kontroli nad swoim imperium, dzięki wprowadzeniu firmy na giełdę we właściwym momencie). Inwestorzy myślący według utartych schematów zakładają, że najbliższa przyszłość będzie podobna do niedawnej przyszłości. Przez to nie widzą w spółce nic więcej niż stronę internetową do marnowania czasu na podglądanie dalekich znajomych, na której reklamodawcy przepalają budżety, goniąc za kliknięciami.

Facebook jest na razie największym w historii świata sklepem z pustymi półkami i milionami klientów na wyciągnięcie ręki. Inwestorzy, kupując akcje Facebooka, stawiają nie tyle na samą spółkę, ile na zmieniający realia biznesowe w każdej branży megatrend określany w skrócie SoMoLo (od social media, mobile technology, local business). Mimo wszelkich wyzwań (m.in. ochrona danych osobowych użytkowników) spółka Zuckerberga ma większą szansę niż jakikolwiek inny podmiot zostać liderem, czy wręcz monopolistą oferującym infrastrukturę dla małych firm i globalnych marek chcących zaistnieć w tej nowej kategorii. Podobnie jak pakiet oprogramowania MS Office umożliwił Microsoftowi zdominowanie rodzącego się rynku komputerów osobistych w latach 90. ubiegłego wieku, a algorytm PageRank dał Googlowi przewagę nad innymi wyszukiwarkami w dekadzie upowszechnienia Internetu, tak informacje o relacjach pomiędzy użytkownikami Facebooka a firmami mogą stanowić długoterminową przewagę konkurencyjną spółki.

Znacznie bardziej niepokojące niż wycena spółki są patologie branży finansowej, które zostały szczególnie zaakcentowane w procesie IPO Facebooka. Nawet nie chodzi mi o nadużycia banków inwestycyjnych będących gwarantami powodzenia tej emisji, które przyzwyczaiły nas, że z kilkumiesięczną regularnością wystawiają swoją reputację na próbę.

Pogoń za zyskiem

Zachowanie ludzi zależy od systemu kar i zachęt, w którym funkcjonują. Zarządzający kapitałem są motywowani nie do niezależnego oceniania fundamentów i poszukiwania okazji cenowych (wartościowych spółek na rynku akcji czy gospodarek na rynku obligacji skarbowych), ale do naśladowania zachowań swoich kolegów bez względu na to, czy się z nimi zgadzają. Rozliczanie z wyników z miesiąca na miesiąc lub w najlepszym wypadku z kwartału na kwartał najczęściej oznacza dla kierujących funduszami?konieczność kupowania drogich aktywów, ponieważ ich cena jest w trendzie wzrostowym (np. nieruchomości w latach 2006–2007 r.) i pozbywanie się najmocniej taniejących (np. akcje hiszpańskich i włoskich spółek). Większość funduszy złożyło zapisy na akcje Facebooka nie dlatego, że ich wewnętrzne modele sugerowały atrakcyjną wycenę, tylko po to, by nie wypaść gorzej od rynku. Z tego samego powodu zarządzający prawdopodobnie sprzedawali je kilka dni później z przynajmniej kilkunastoprocentową stratą i zapewne za wzrostem ceny akcji spółki w ciągu dwóch tygodni na początku czerwca z 26 do ponad 33 USD za sztukę również nie stała ani fundamentalna wycena spółki, ani nagłe zrozumienie jej modelu biznesowego przez nowych inwestorów.

Nowe pojęcie wartości

Szaleństwo rynków polega nie na ustalaniu astronomicznych wycen, ale na utrudnianiu ich korekty i zachęcaniu inwestorów do podejmowania nieracjonalnych decyzji. W świecie zarządzania kapitałem lepiej trzymać się z większością i być po właściwej stronie rynku z niewłaściwych powodów (kupuję śmieciowe papiery, bo akurat drożeją – nieważne czemu), niż być w opozycji i przegrywać z rynkiem, mając rację (wiem, że to bańka spekulacyjna, więc świadomie stoję z boku, ale szalony rynek wciąż rośnie – osiągam gorsze rezultaty, więc trafiam na początek kolejki kandydatów do zwolnienia). Prawdziwym problemem branży finansowej jest również fakt, że większość najbystrzejszych umysłów trafiających na Wall Street czy do londyńskiego City, zamiast generować wartość dodaną dla klientów, np. upraszczając proces inwestowania i oszczędzania, koncentruje się na optymalizacji algorytmów wykrywających posunięcia konkurencji i przepychających o kilka miejsc po przecinku ceny tak abstrakcyjnych dla przeciętnego zjadacza chleba instrumentów, jak np. opcje na indeks zmienności VIX czy indeks oparty na koszyku kontraktów CDS na obligacje korporacyjne.

Najgłośniejszy giełdowy debiut tego roku powinien inwestorom zwrócić uwagę na dwie kwestie. Po pierwsze, na zniekształcony system zachęt i kar kierujący branżą inwestycyjną, który sprawia, że inwestorzy indywidualni zyskują tę przewagę nad instytucjami, że nie muszą grać według nielogicznych reguł i z miesiąca na miesiąc startować w konkursie piękności o aktywa klientów i prowizje. Po drugie, na zmieniające się pojęcie wartości. W świecie opartym na przetwarzaniu informacji powoli ważniejsze od tego, ile aktywów finansowych czy pracowników posiada dana spółka, staje się to, jak głębokie relacje z klientami i partnerami biznesowymi tworzą jej produkty. Wartością Facebooka nie jest sama rosnąca liczba kont, ale fakt, że dla 400 mln użytkowników serwis stał się na tyle ważnym elementem codziennego życia, że w marcu 2012 r. korzystali oni z niego w ciągu sześciu z siedmiu ostatnich dni miesiąca. Dlatego obecność na portalu staje się koniecznością nie tylko dla wielkich, międzynarodowych korporacji, ale również dla lokalnego warzywniaka czy zakładu fryzjerskiego. Większość serwisów internetowych, chcąc zaangażować swoich użytkowników, personalizuje treści, wykorzystując facebookową infrastrukturę i system komentarzy. Myślę, że Facebook w najbliższych miesiącach będzie eksperymentować z nowymi modelami biznesowymi i niejednokrotnie skłoni fundusze inwestycyjne do weryfikacji długoterminowych prognoz. Nie przekreślałbym potencjału spółki Facebook dlatego, że nie sprzedaje namacalnego towaru, dlatego, że nie odczuwam potrzeby założenia konta w serwisie albo że jej prezes zamiast krawatu na spotkanie z inwestorami ubiera się w bluzę z kapturem.

Globalny biznes staje się coraz bardziej społeczny, mobilny i lokalny, dlatego sądzę, że inwestorzy, jeśli teraz zagłosują swoim kapitałem, kupując akcje Facebooka, zyskają ekspozycję na coś więcej niż na pomysły człowieka, który zgromadził w jednym miejscu blisko 1 mld osób.

Inwestorzy nadal interesują się Internetem

Kurs akcji Facebooka, dwa miesiące po debiucie na giełdzie, oscyluje dziś wokół 29 USD, czyli 24 proc. poniżej ceny emisyjnej. Ale od początku czerwca, gdy za papiery portalu społecznościowego płacono niespełna 26 USD, ich notowania się odbiły, a analitycy spodziewają się kontynuacji tego trendu. Spośród 38 rekomendacji dla akcji Facebooka, połowa to zalecenia kupna, a tylko trzy sprzedaży. Średnio analitycy oczekują, że za 12 miesięcy będą one kosztowały 37,6 USD, czyli prawie tyle, co w ofercie. Wbrew obawom fiasko debiutu Facebooka nie zamknęło drogi na giełdę innym spółkom internetowym. W piątek na Wall Street zadebiutowały dwie takie firmy: portal ułatwiający planowanie podróży Kayak Software oraz producent zapór sieciowych Palo Alto Networks. Obie uzyskały ze sprzedaży akcji więcej, niż planowały (odpowiednio 91 mln i 260 mln USD), a ich notowania na pierwszej sesji wystrzeliły w górę.