Kamil Stolarski, Santander Bank: Bankowa hossa wróci. W II półroczu 2025 r.

Wiemy, że wyniki banków, dywidendy, mnożniki są super. Kiedyś da to zarobić, ale pewnie dopiero w drugim półroczu 2025 r. Nasz sektor bankowy jest wart więcej, niż wycenia go dziś rynek – mówi Kamil Stolarski, szef zespołu analiz giełdowych w Santander Banku.

Rynki finansowe liczą na zwycięstwo w wyborach prezydenckich Donalda Trumpa? To jest w cenach?

Wydaje się, że rynek jest do tego przekonany. Wystarczy spojrzeć na obligacje dziesięcioletnie amerykańskie czy polskie. Rentowność jest dużo wyżej niż była niedawno, rynek dyskontuje wygraną Trumpa.

Ostatnio dolar nieco stracił...

Albo rynek zmienia zdanie co do wyniku wyborów, albo ktoś bierze zyski. Wydaje mi się, że reakcja na wygraną Trumpa będzie bardziej stonowana niż na wygraną Harris. Jeżeli komuś zapracował „Trump trade", to jest to dobry moment, żeby zrealizować zyski przed wyborami.

Po wygranej Kamali Harris będzie mocniejsza reakcja? Raczej negatywna, skoro rynek liczył na Trumpa?

Uderzająca różnica między kandydatami jest np. co do opodatkowania dużych firm czy sytuacji budżetu. Rynek dzisiaj obstawia, że budżet będzie w gorszej kondycji, jeśli wygra Trump. Jeżeli będzie odwrotnie, to pierwszy będzie spadek rentowności obligacji. To jednocześnie osłabi dolara.

W USA są też wybory do Kongresu, co stwarza kilka wariantów ostatecznych wyników. Która z opcji byłaby najlepsza dla rynków finansowych?

Jedna z ekip jest lepsza dla walut, druga dla rynku obligacji. Jestem z rynku equity, więc najbardziej pozytywne byłoby utrzymanie przywilejów finansowych, które mają duże firmy. A gwarantem tego byłby Trump i jego ekipa w Kongresie. Dla USA to byłoby najmocniejsze. To by oznaczało też mocnego dolara, co niekoniecznie byłoby dobre dla rynków wschodzących, w tym dla Polski.

Najgorszy scenariusz po zakończeniu głosowania, to kwestionowanie wyników. Wtedy nerwowość na rynkach utrzymałaby się dłużej.

Raczej tak. Nawet duzi inwestorzy w Polsce zaczynają się zastanawiać nad jakością amerykańskiej demokracji. Zwiększona niepewność oznacza, że ludzie boją się podejmować decyzje inwestycyjne.

Po wyborach od razu będzie posiedzenie Fedu, który we wrześniu zaczął obniżki stóp procentowych od cięcia od 50 pkt bazowych. Będą kolejne cięcia? Ważniejsze są dane z gospodarki czy wynik wyborów?

Fed to poważna instytucja, nie będzie szybko reagował na wyniki wyborów, kluczowe są dane makro. Rynek wycenia prawie dwie obniżki stóp procentowych przed końcem roku i to jest nasz bazowy scenariusz. Dla mnie kierunek jest jasny, schodzimy do niższych stóp na krótkim końcu krzywej rentowności.

Ten tydzień może stać pod znakiem wysokiej zmienność na rynkach. A co potem? Akcje na Wall Street mogą rosnąć?

Co do tego stajemy się troszeczkę pesymistyczni. Wyniki finansowe spółek są świetne, ale wskazówki na kolejne kwartały czy informacje o kosztach dużych inwestycji potrafią być przytłaczające. Wydaje się, że dużo dobrego już jest w cenach. „Trump trade" też pomagał bilansować nie za dobre informacje. Indeksy akcji w USA są wysoko i jesteśmy lekko sceptyczni, co do ich dalszej zwyżki.

W Polsce mieliśmy znaczący odpływ kapitału zagranicznego. Tracił złoty, spadały ceny obligacji, akcji? Jak nasz rynek może zareagować na wynik wyborów w USA?

Nasz rynek już reaguje na oczekiwania wyboru Trumpa. Dolar jest mocny. Wybory będą znaczącym impulsem. Patrzę na sektor bankowy odpowiadający za około 40 proc. kapitalizacji naszej giełdy. Szczyt indeksu WIG-banki był w kwietniu. Od tego czasu spada, a mamy coraz lepsze wyniki banków, poprawiają się oczekiwania co do zysków i dywidend. Banki informują, że w środowisku niższych stóp dadzą sobie radę lepiej.

Marże odsetkowe są przyzwoite.

Tak. Widać to też po wynikach za III kwartał. Jest dzień publikacji raportu, kurs akcji idzie do góry, ale potem wracamy do trendu. Są odpływy pieniędzy z rynków wschodzących, bo Stany płacą na obligacjach wyraźnie ponad 4 proc. Przy takich warunkach indeksy akcji na rynkach wschodzących radzą sobie słabiej. Jeżeli wygra Kamala Harris to my bardziej podskoczymy, niż spadniemy, jeśli wygra Donald Trump.

Czy indeks WIG-banki wróci do szczytu? Czy dobry czas banków już się kończy?

Najbliższe miesiące będą ciężkie dla wycen banków. Kursy polskich banków najgorzej się zachowywały w okresie miesiąc przed pierwszym cięciem stóp procentowych. Nikt nie chce zostać mocno przeważony z bankami na moment przed tym, jak przez świat przejdzie informacja, że Polska rozpoczyna cykl obniżek stóp. RPP pewnie zacznie ten cykl w I półroczu 2025 r. Teraz ciężko przekonać kogoś, żeby zainwestował w banki, dlatego że są tanie, gdy jest negatywne wydarzenie na horyzoncie. Ponadto opłaty na BFG pewnie będą wyraźnie wyższe za rok. Mamy też dyskusję o oprocentowaniu rezerwy obowiązkowej. Przed bankami trochę negatywnego newsflow. Wszyscy wiemy, że wyniki banków, dywidendy, mnożniki są super. Kiedyś da to zarobić, ale pewnie dopiero w drugim półroczu 2025 r. Wtedy spodziewam się hossy i może nowego szczytu WIG-banki. Wierzę, że ten sektor jest wart więcej, niż wycenia go dziś rynek, tylko będziemy mieli trudniejszy okres.

PKO BP i Millennium przedstawiły nowe strategie. Stawiają sobie ambitne cele?

Cele PKO BP są bardziej optymistyczne od tych, które uwzględniam w mojej wycenie. Prognozuję, że bank będzie się rozwijał w podobnym tempie jak rynek, czyli 6–7 proc., a zarząd zakłada tempo wzrostu rzędu 10–11 proc. 15 mln klientów łącznie to dla mnie szokująca liczba. Zakładam, że będą to klienci, na których PKO BP będzie zarabiało dużo mniej niż na zwykłych klientach, którzy trzymają tam pieniądze. Zostawiam sobie miejsce na pozytywne zaskoczenie. Dzisiejsza wycena banku jest atrakcyjna. W Millennium dzieje się więcej, bo jego poprzednia strategia była zdeterminowana przez kredyty frankowe. Teraz łapie oddech, chociaż jeszcze chwilę będzie się dusił pod kosztami franków. Później czekamy na wzrosty.

W przyszłym roku będzie wygaszana saga frankowa?

Tak. Ostatnie istotne rezerwy dla Banku Millennium zakładam w I kwartale 2026 r. Nie widzę na horyzoncie czegoś, co by zmieniło spadającą trajektorię spraw sądowych. Ogon zostanie na lata, ale to przestanie być istotne.

Notował Grzegorz Balawender