NBP zacznie poważnie traktować swój cel?

Wstępne wyniki wyborów parlamentarnych poskutkowały gwałtownym umocnieniem złotego. Analitycy powszechnie wskazują, że to może być wyraz wiary inwestorów, że nowy rząd doprowadzi do odblokowania KPO. W tle są jednak także zmieniające się oczekiwania pod adresem RPP.

W poniedziałek rano euro kosztowało niespełna 4,46 zł, najmniej od sierpnia, w porównaniu do około 4,54 zł w piątek. Stanowiło to przyspieszenie aprecjacji złotego, która trwała od początku października, gdy za euro było trzeba zapłacić ponad 4,60 zł. Ta aprecjacja też była przez analityków wiązana m.in. z rosnącym prawdopodobieństwem tego, że Zjednoczona Prawica nie będzie w stanie utrzymać się u władzy przez trzecią kadencję.

Potencjalna zmiana rządu wpływa na kurs waluty z kilku powodów. Po pierwsze, zwiększa szanse na to, że nad Wisłę zaczną w końcu płynąć unijne fundusze na realizację KPO, i zmniejsza ryzyko, że Polska utraci tę część funduszy z regularnego budżetu UE na lata 2021-2027, której wypłaty powiązane są z przestrzeganiem zasad praworządności. Napływ środków w euro, które będą wymagały przewalutowania, będzie mechanicznie prowadził do umocnienia złotego, co rynek dyskontuje z wyprzedzeniem. Dodatkowo poprawia, choć nieznacznie, perspektywy wzrostu polskiej gospodarki. Ekonomiści szacują zwykle, że odblokowanie KPO z czasem doda około 0,3 pkt proc. do rocznej dynamiki PKB.

Kolejną przyczyną umocnienia złotego w reakcji na wstępne wyniki wyborów jest szansa na poprawę jakości zarządzania spółkami skarbu państwa. Notowania akcji tych firm na warszawskiej giełdzie wystrzeliły w poniedziałek do góry, w czym pomogli zapewne zagraniczni inwestorzy, którzy w ostatnich miesiącach polski rynek raczej omijali.

Aprecjacji polskiej waluty sprzyja również zmiana oczekiwań co do ścieżki stóp procentowych. W ostatnich tygodniach wielu ekonomistów, w tym z zagranicznych instytucji finansowych (to w tym kontekście o tyle ważne, że ich analizy wpływają na decyzje zagranicznych inwestorów), że po wyborach – i to niezależnie od ich wyniku - zmieni się funkcja reakcji Rady Polityki Pieniężnej. W tej optyce ostatnie decyzje RPP, czyli dwie z rzędu obniżki stóp procentowych, w tym jedna gwałtowna, nie miały uzasadnienia makroekonomicznego. Ich celem było pokazanie, że kryzys inflacyjny w Polsce się skończył i wraca normalność. To zaś miało pomóc wspomóc PiS w kampanii wyborczej. Prezes NBP Adam Glapiński nie krył nawet specjalnie swojego politycznego zaangażowania. W wywiadzie dla tygodnika „Sieci” na tydzień przed wyborami mówił, że kontynuacja rządów Zjednoczonej Prawicy to gwarancja stabilności, a zmiana władzy będzie oznaczała chaos. Ale kampania się skończyła, więc teraz w funkcji reakcji RPP znów większą wagę niż wspieranie rządu będzie miała walka z inflacją. Tu zaś nic się nie zmieniło: cel inflacyjny NBP na poziomie 2,5 proc. pozostaje odległy. Wedle dominujących dziś prognoz, przy obecnym nastawieniu RPP nie uda się go osiągnąć nawet w 2025 r.

Część obserwatorów polityki pieniężnej idzie nawet dalej: uważa, że w razie wygranej opozycji ta większość członków Rady, która sympatyzuje z prezesem NBP, przestanie przejmować się kondycją gospodarki i (wydumanym) ryzykiem wzrostu bezrobocia, które – obok szybkiego spadku inflacji - miało być uzasadnieniem ostatnich obniżek stóp procentowych. To oznaczałoby, że polityka pieniężna będzie bardziej restrykcyjna niż byłaby w razie utrzymania się PiS przy władzy. Powrót do podwyżek stóp procentowych nie wydaje się dziś bardzo prawdopodobny, ale wstrzymanie dalszych obniżek już tak. Widać to w notowaniach kontraktów terminowych na stawki WIBOR, które są powiązane ze stopą referencyjną NBP. Już od kilku tygodni rynek wycofuje się z oczekiwań na dalsze zdecydowane luzowanie polityki pieniężnej, które pojawiły się po wrześniowej decyzji RPP. Obecnie inwestorzy zakładają, że za pół roku trzymiesięczny WIBOR będzie w okolicy 5,1 proc., w porównaniu do 5,7 proc. obecnie. Jeszcze dwa tygodnie temu oczekiwany był spadek tej stawki w półrocznym horyzoncie do 4,3 proc. To wykreślanie z prognoz kolejnych dużych obniżek stóp procentowych sprzyja aprecjacji złotego.

Paradoksalnie, przesuwanie się w górę oczekiwanej ścieżki stóp procentowych prowadzi do spadku kosztu kredytu dla rządu. Napływ kapitału zagranicznego do Polski pcha w górę ceny obligacji skarbowych, czyli obniża ich rentowność. Obecnie rentowność 10-latek wynosi około 5,65 proc., podczas gdy tydzień temu była w okolicy 6 proc. To, na dłuższą metę, również będzie wspierało polską walutę o tyle, o ile będzie zmniejszało obawy o kondycję finansów publicznych Polski.

Czy to wszystko oznacza, że polska waluta ma przestrzeń do znaczącej aprecjacji? W to ekonomiści na ogół wątpią. Raczej zmalało prawdopodobieństwo tego, że czeka nas powolny dryf kursu euro w górę, do 4,70 zł i wyżej.