Kolejne firmy mogą uciec z giełdy

Większościowym akcjonariuszom może nie opłacić się utrzymywać na GPW spółek, gdy liczba akcji w wolnym obrocie jest niewielka i gdy nie planują one pozyskania finansowania z kolejnej emisji.

Na GPW we wrześniu było 57 spółek z głównego rynku, których łączne obroty akcjami w całym miesiącu miały mniejszą wartość niż 50 tys. zł, oraz 91 firm, których obroty akcjami w miesiącu były niższe niż 100 tys. zł (co daje średnio tylko około 4,5 tys zł obrotów na sesję). Wśród nich gros stanowią te mające bardzo niski free float. Przykład Asseco Central Europe pokazuje, że główni akcjonariusze takich firm podają w wątpliwość sens utrzymywaniu ich na giełdzie. Asseco Poland w wezwaniu chce skupić pozostające poza jego kontrolą 5,5 proc. akcji Asseco CE, a jako powód planowanego delistingu wskazuje koszty związane z obowiązkami informacyjnymi spółek publicznych.

GPW ma inne wnioski, niż wskazuje SEG

Na podobny krok mogą zdecydować się inni. W ubiegłym tygodniu aż 20 proc. przedstawicieli firm obecnych na 11. Kongresie Zarządów Spółek Giełdowych, organizowanym przez Stowarzyszenie Emitentów Giełdowych (zrzesza ono 263 spółki), przyznało, że chętnie wycofałoby je z giełdy, gdyby można to było zrobić bez ponoszenia większych kosztów i bez wielu formalności. Tak wynika z przeprowadzonej podczas kongresu sondy. – Emitenci wskazali przede wszystkim na dwa problemy: bezsensowne wymogi regulacyjne i koszty notowania na GPW. Bezsensowne, czyli takie, które nie podnoszą bezpieczeństwa rynku, ale tylko wymagają dodatkowych, często zupełnie irracjonalnych wysiłków organizacyjnych od spółek. Najmniejsza spółka z NewConnect musi spełnić takie same wymogi jak największa spółka notowana np. we Frankfurcie, co w oczywisty sposób negatywnie wpłynie na małe spółki i małe rynki. Jeśli chodzi o koszty notowania, to w tym roku wzrosły one dla emitentów o około 10 mln zł, notowanie w Warszawie jest dwukrotnie droższe niż w Londynie, co z pewnością nie przyciągnie spółek na nasz parkiet – mówi Mirosław Kachniewski, prezes SEG.

GPW zapowiada, że zwróci się do SEG z prośbą o udostępnienie ankiety, przede wszystkim by zapoznać się z metodologią badania. – Zebrane na jego podstawie informacje dotyczące delistingu zdecydowanie różnią się od tych posiadanych przez GPW. Dlatego też planujemy przeprowadzenie miarodajnego badania wśród wszystkich naszych klientów. Zawsze wsłuchujemy się w ich głos, dla nas najważniejszy – mówią „Parkietowi" przedstawiciele zespołu prasowego GPW.

Giełda jednak nie zgadza się z tezą o kosztach i wskazuje, że emitenci na GPW – tak samo jak na innych giełdach europejskich – podlegają dwóm rodzajom opłat: opłatom stałym za notowanie instrumentów finansowych i opłatom jednorazowym za wprowadzenie instrumentów do obrotu. – Z racji różnych wag poszczególnych opłat w ogólnej kwocie należnej operatorom giełdowym pojedynczo są one trudne do porównania. W związku z tym wskazane jest porównywanie opłat pobieranych od emitentów z uwzględnieniem całości opłat (stałych i jednorazowych) należnych na rzecz giełd w określonym okresie. Z porównania przeprowadzonego przez GPW, uwzględniającego opłaty należne za pięć lat notowania akcji emitenta, wynika, że opłaty pobierane przez GPW są atrakcyjne w szczególności dla małych emitentów (o wartości akcji do 10 mln euro). W przypadku większych emitentów wysokość opłat GPW mieści się poniżej przeciętnych wartości opłat pobieranych przez inne giełdy europejskie. Należy także dodać, że stawki opłat GPW za obsługę emitentów akcji nie zmieniły się od 2004 r. – argumentuje GPW.

Ale giełda zaznacza, że analizując koszty notowania, należy brać pod uwagę wszystkie koszty, nie tylko GPW – ale także koszty depozytu, nadzoru, przestrzegania regulacji dotyczących spółek publicznych, w tym raportowania.

Prezes SEG wskazuje, że unifikacja wymogów regulacyjnych na poziomie UE nie pozostawia nam wiele swobody, jeśli chodzi o brzmienie regulacji. – Ale bardzo wiele zależeć będzie od sposobu ich egzekwowania. Jeśli nadzorca będzie jakoś odnosił nowe wymogi do wielkości spółek, to być może nie będzie to tak uciążliwe, jak wynika wprost z przepisów. Jeśli natomiast chodzi o koszty, to oczywiste wydaje się ich obniżenie. Pytanie tylko, czy zdołamy do tego doprowadzić teraz, czy dopiero jak emitenci odpłyną na inne rynki – zastanawia się Kachniewski.

Regulacje i koszty największą bolączką

W tym roku na warszawskim parkiecie ogłoszono już 30 wezwań (w całym 2015 r. było ich 27), mających głównie na celu ściągnięcie spółki przez głównych akcjonariuszy, podmioty branżowe lub osoby prywatne, a nie fundusze private equity.

Potencjalnych kandydatów do delistingu jest jeszcze najmniej kilkunastu. Głównie chodzi o te firmy, w przypadku których koszt utrzymania na GPW może być duży w stosunku do kosztu skupienia pozostałych akcji z rynku. Chodzi więc o firmy z niskim free floatem, rozumianym jako wartość akcji pozostających poza rękami głównego akcjonariusza.

– Obecność na giełdzie ma swoje plusy – to większy prestiż i rozpoznawalność, możliwość pozyskania kapitału na dalszy rozwój. Tyle tylko że ostatnio mamy gorszy okres do emisji akcji. W przypadku gdy wyceny nie są wysokie i możliwości pozyskania finansowania przy dobrych wycenach ograniczone, w niektórych przypadkach minusy zaczynają przeważać nad plusami. To właśnie dzieje się obecnie w nieco większej skali niż wcześniej, ale historycznie też występowały przypadki ściągania firm z giełdy, np. aby uzyskać lepszą wycenę w transakcji przejęcia przez inwestora strategicznego (np. Multimedia) – wskazuje Łukasz Rozbicki, zarządzający w MM Prime TFI.

Akcjonariusze większościowi przeprowadzający wezwania, a później przymusowe wykupy, podają różne przyczyny: uciążliwe obowiązki informacyjne, konflikty z akcjonariuszami mniejszościowymi, zbyt duże koszty obecności na giełdzie. – Moim zdaniem to wciąż aktualne argumenty w przypadku niektórych spółek z GPW, dlatego też proces delistingu będzie kontynuowany – dodaje Rozbicki.

Wśród firm z niskim free floatem są m.in. EMC IM, Żywiec, Pragma Faktoring, Suwary, Pekaes, Aplitt, Alchemia, Inpro, Dekpol, Mo Bruk, Asseco CE, dołączyć do nich może też Asseco SEE (akcjonariusze mniejszościowi chcą sprzedać akcje). Żadna z ankietowanych przez nas firm nie powiedziała wprost, że zamierza opuścić giełdę.

– Minusem obecności na giełdzie są koszty, konieczność obszernego raportowania, z czym wiąże się ryzyko surowej kary związanej z jakimś informacyjnym zaniedbaniem, ale także ryzyko ujawnienia zbyt dużej ilości informacji np. konkurencji. Pojawiają się też problemy takie jak prawa akcjonariuszy mniejszościowych – ryzyko konfliktu, np. o dywidendę albo miejsca w radzie nadzorczej – wylicza Rozbicki.

[email protected]

W wolnym obrocie jest tylko 1,1 proc. akcji EMC Instytutu Medycznego. Ten stan rzeczy trwa już ponad trzy lata – od wezwania ogłoszonego przez Pentę Investments (ma teraz prawie 71 proc. akcji), w czasie którego walory EMC zaczął skupować z rynku także FIZ należący do PZU (ma 28 proc. kapitału właściciela przychodni i szpitali).

Właścicielem 98,4 proc. akcji Grupy Żywiec jest holenderski browar Heineken (z czego 33,2 proc. akcji posiada przez spółkę zależną Harbin). Niski free float oznacza niewielkie obroty, w czym nie pomaga nawet spora skala spółki (4,5 mld zł kapitalizacji) – przez cały miesiąc właścicieli zmieniły akcje Żywca warte zaledwie 0,35 mln zł.

Pragma Faktoring ma jedynego dużego akcjonariusza, czyli spółkę matkę – Pragmę Inkaso, która ma 83,5 proc. akcji. Dokładając do tego małą kapitalizację (33 mln zł), efektem są niewielkie obroty: 0,04 mln zł w ciągu całego września, średnio w czasie sesji właściciela zmieniło tylko 145 walorów i zawierano 18 transakcji, a spread sięgał 200 pkt baz.

Suwary, producent akcesoriów samochodowych i opakowań z tworzyw sztucznych, ma free float w wysokości 12,5 proc., czyli nie jest taki mały, ale niewielka kapitalizacja spółki (38 mln zł) powoduje, że obroty jej akcjami są znikome (raptem 0,03 mln zł przez cały wrzesień, średnio na sesję właścicieli zmieniło 151 walorów).

Po przeprowadzeniu we wrześniu wezwania na akcje Pekaesu spółka ta dołączyła do grona tych z niskim free floatem (wynosi teraz tylko 3,2 proc., głównymi akcjonariuszami są KH Logistyka i PEK II). Należy liczyć się z tym, że spółka może zniknąć z GPW, a jeśli tak się nie stanie, obroty jej akcjami będą zamierać z każdym miesiącem.

Aplitt, działający w sektorze IT, płatności i call center, kontrolowane jest przez SKOK Stefczyka (ma 65,4 proc.) i SKOK Holding (32,1 proc.), więc w wolnym obrocie jest ledwie 2,5 proc. kapitału. Widać, że ma to negatywny wpływ na obroty walorami spółki, które we wrześniu wyniosły łącznie tylko 0,01 mln zł.

Hutnicza grupa jeszcze niedawno była notowana w indeksie mWIG40, ale teraz nie jest już to możliwe, bo jej free-float to już tylko 6,6 proc. (Roman i Grażyna Karkosikowie mają odpowiednio 65,8 proc. i 20,5 proc. akcji, sama spółka zaś 7,1 proc.). Obroty nie są jednak wcale słabe, ale pomaga w tym aktywnie prowadzony skup akcji własnych.

Nieruchomościowe Inpro jest kontrolowane przez trzech głównych akcjonariuszy (osoby fizyczne), mających łącznie prawie 70 proc. akcji, kolejne prawie 18 proc. jest w rękach OFE NN i free-float wynosi 12 proc., choć można powiedzieć, że realnie jest mniejszy, bo następne 11 proc. również mają OFE. Skutek widać w niskich obrotach.