Catalyst - coraz trudniej o dwucyfrową rentowność

Rosnące redukcje zapisów i spadające marże oferowane w kolejnych emisjach obligacji nie pozostają bez wpływu na rynek wtórny. Rentowność powyżej 10 proc. oferuje topniejące z każdym dniem grono firm.

To już ponad dwa lata, od kiedy stawki WIBOR utrzymują się w okolicach 6 proc. lub nawet sporo powyżej (do końca wakacji ub.r. było to powyżej 6,5 proc.), a inwestorzy mogli przyzwyczaić się do dwucyfrowych dochodów z obligacji korporacyjnych, zwłaszcza że wcześniej emitenci podnosili także wysokość oferowanych marż.

I choć stawki WIBOR utrzymują się cały czas na podwyższonym poziomie w oczekiwaniu na odwlekaną z kwartału na kwartał decyzję o obniżeniu stóp procentowych w Polsce, to emitenci starają się ograniczyć wysokość kosztów odsetkowych, ścinając marże w kolejnych emisjach. W efekcie na rynku pierwotnym coraz trudniej o emisję, w której oferowano by dwucyfrowe kupony. W rozpoczętej właśnie emisji Bestu wysokość marży ustalono na 3,8 pkt proc. ponad WIBOR, co daje 9,65 proc. w pierwszym okresie odsetkowym, rok temu było to 5 pkt proc. marży.

W efekcie rosną także notowania starszych serii obligacji obecnych na Catalyst, a co za tym idzie, spada także ich rentowność. Papiery, które naliczają oprocentowanie bliskie 12 proc., potrafią być wyceniane z rentownością grubo poniżej 10 proc.

Biura na cenzurowanym

Większość serii wymienionych w tabelce obok to jednostkowi reprezentanci danego emitenta. Ostatnia emisja Dekpolu oprocentowana jest na 9,86 proc. (4,0 pkt proc. ponad WIBOR 6M), ale wyceniana jest na mniej niż 9 proc. rentowności brutto. Dwie serie pochodzące z publicznych emisji sprzed półtora roku wyceniane są powyżej 10 proc., ale tylko dlatego, że Dekpol zapowiedział zamiar ich przedterminowego wykupu, więc inwestorom nie opłaca się ich zakup ze zbyt wysoką premią. Obecność emisji Kredyt Inkaso to po prostu efekt jednorazowej transakcji, która przypadła akurat w trakcie przygotowywania zestawienia. Najnowsza emisja Kredyt Inkaso, choć oferuje 10,04 proc. odsetek (4,2 pkt proc. marży), wyceniana jest na 9,9 proc. brutto. Podobnie mają się sprawy z Indosem, Victorią Dom i do pewnego stopnia z Olivią Fin.

GG Parkiet

Ta ostatnia spółka zalicza się do grona deweloperów komercyjnych, a przedstawiciele tej branży zdecydowanie odstają popularnością od pozostałych spółek obecnych na Catalyst. Inwestorzy mogą przebierać w notowaniach obligacji Cavatiny Holding i Ghelamco Invest, które notowane są w pobliżu wartości nominalnych, choć naliczają one odpowiednio 6,0 i 5,0 pkt proc. marży ponad WIBOR, co zapewnia im wciąż dwucyfrowe oprocentowanie i bliską mu rentowność na rynku wtórnym. Dobrze ponad 10 proc. rentowności można także uzyskać na trzech z czterech serii obligacji Budlexu – niewielkiego dewelopera działającego na wysokiej (w porównaniu z konkurentami na Catalyst) dźwigni kredytowej. Ponad 10 proc. można także uzyskać na papierach Vehis Finanse, oferującej chyba najbardziej skomplikowany model zabezpieczenia, ale też i najwyższą marżę (7,0 pkt proc.) oferowaną kiedykolwiek w emisji kierowanej do szerokiego grona nabywców.

To nie apteka

Dobra wiadomość jest taka, że jeśli potencjalni nabywcy nie są przywiązani do dwucyfrowych rentowności, bez większego trudu zbudują portfele wypełnione papierami oferującymi 9,5–9,8 proc. rentowności. Zmieszczą się w nim emisje Bestu, Kredyt Inkaso, Marvipolu, PragmaGo i wielu innych emitentów, którzy przeprowadzali szeroko dostępne emisje obligacji i wciąż płacą za nie dwucyfrowe odsetki. Chodzi tylko o to, że za takie papiery trzeba dziś zapłacić odpowiednio wysoką premię, a nie jest pewne, czy te kosztowne w obsłudze papiery nie zostaną wykupione przed terminem zapadalności, co oznaczałoby dla nabywców przepadek zapłaconej premii.