Czy inwestowanie pasywne jest passé?

Giełdę należy traktować jako miejsce pomnażania kapitału, sukcesywnego lokowania kolejnych środków finansowych w perspektywie wieloletniej inwestycji

Czwartego września na łamach „Rzeczpospolitej" ukazało się ciekawe opracowanie autorstwa Andrzeja Sławińskiego i Dobiesława Tymoczko pt. „Czeski sen finansowy", w którym autorzy, analizując rynek funduszy inwestycyjnych, pytają o to, kiedy w Polsce powstanie pierwszy z prawdziwego zdarzenia fundusz realizujący strategię inwestowania pasywnego. Warto pójść za tym tropem i przedstawić dodatkowe argumenty, które postulat ten popierają, zwłaszcza że dyskusja nt. inwestowania pasywnego i aktywnego nie zostanie rozstrzygnięta chyba jednak nigdy.

Dramaturgia ostatnich czterech lat na światowych parkietach z pewnością zapisze się w annałach jako czas silnych turbulencji, pomiędzy wrześniem 2008 roku a wrześniem 2012 roku występowały zarówno okresy silnych spadków, jak i wzrostów indeksów giełdowych (np. w okresie od września 2008 do marca 2009 indeks WIG spadł o 48 proc., ale z drugiej strony od marcowego dołka w 2009 do kwietnia 2011 WIG zyskał 130 proc.), co niewątpliwie należy uznać za spełnienie się chińskiego porzekadła „obyś żył w ciekawych czasach!". Ale przy tej okazji powstaje pytanie, jakie działania mogły uchronić inwestorów przed tymi spadkami, a w szczególności: czy od potencjalnych strat mogły uchronić inwestorów fundusze inwestycyjne zarządzane przez fachowców?

Nieliczne fundusze aktywne wygrywają

Ciekawych informacji na ten temat dostarcza wskaźnik SPIVA, który pokazuje porównanie stóp zwrotu indeksu S&P500 do wyników osiąganych przez fundusze zarządzane aktywnie. Otóż według danych za pierwsze półrocze tego roku, roczna stopa zwrotu indeksu S&P500 wyniosła 5,4 proc., w tym samym czasie przeciętna stopa zwrotu funduszy akcyjnych wyniosła 2,1 proc. Także w rankingach 3-letnich i 5-letnich wygrywa indeks. Za ostatnie trzy lata indeks uzyskał 16,4 proc., a wynik funduszy to 14,3 proc. Natomiast w okresie 5 ostatnich lat stopa zwrotu indeksu wyniosła 0,2 proc., zaś przeciętna stopa zwrotu funduszy jest ujemna i wynosi -0,4 proc. Z tego samego raportu wynika, że na przestrzeni ostatnich 5 lat tylko 35 proc. funduszy uzyskało wyższą stopę zwrotu niż indeks, a w ostatnim roku aż 90 proc. funduszy było gorszych od swojego benchmarku.

Przedstawione powyżej obserwacje mogą prowadzić do następujących wniosków: tylko nieliczne fundusze aktywne pozwalają na osiągnięcie stopy zwrotu wyższej niż stopa zwrotu indeksu giełdowego; pobicie benchmarku jest trudne niezależnie od okresu inwestycji; w dłuższym okresie spada liczba funduszy, które osiągają lepszy wynik niż ich wzorzec inwestycyjny. Biorąc również pod uwagę fakt, iż konstrukcja indywidualnego portfela, czas poświęcony na analizę danych napływających ze spółek, ciągle rosnąca liczba notowanych spółek, natłok wydarzeń wokół rynku, prowadzi do wniosku, że podejmowanie decyzji inwestycyjnych nigdy nie zapewni optymalnego wyniku inwestycyjnego. Wówczas jako alternatywa pojawia się koncepcja inwestowania w portfel indeksu, ewentualnie fundusz naśladujący taki indeks tzw. fundusz pasywny. Niestety, fundusze pasywne sromotnie przegrywają na rynku TFI i nie są w stanie przebić się ze swoją ofertą do klienta detalicznego. Nie chcemy analizować, dlaczego tak się dzieje, przedstawiamy jednak nasze wnioski, co można zrobić, aby obecna sytuacja się zmieniła, tj. jakie warunki powinny zaistnieć, aby inwestowanie pasywne stało się trendy?

Musi zmienić się mentalność

Naszym zdaniem musi dojść do koniunkcji kilku istotnych czynników. Po pierwsze, najważniejsze i najtrudniejsze, musi zmienić się mentalność potencjalnych klientów funduszy. W naszej świadomości pokutuje przekonanie, że po ostatnim krachu na rynkach kapitałowych, jedynie inwestycje w nieruchomości, złoto i dolary są gwarantem wysokiej stopy zwrotu. Niestety, także na tych rynkach występują wzrosty i spadki cen, o czym przekonało się już pewnie wielu inwestorów na całym świecie i niezależnie od wyboru formy lokaty można zyskać lub stracić zainwestowane fundusze. Po drugie, musi dojść do zmiany postrzegania giełdy, przejście „z grania na giełdzie" na „inwestowanie na giełdzie". O takich okresach jak hossa 1993/1994 czy 1999/2000, kiedy indeksy zyskiwały w ciągu roku ponad 100 proc., można raczej zapomnieć, a na rynek trzeba patrzeć z innej perspektywy. Z przeprowadzonych przez nas analiz inwestycji w akcje spółek amerykańskich z indeksu DJIA na przestrzeni ostatnich 60 lat wynika, że niezależnie od momentu rozpoczęcia inwestycji i utrzymania jej przez okres co najmniej 20 lat można było uzyskać dodatnią stopę zwrotu, a średnioroczne tempo inwestycji wyniosło 101 proc. (dla naszego rynku, tak liczony wskaźnik wyniósł 120 proc.). Oznacza to, że giełdę należy traktować jako miejsce pomnażania kapitału, sukcesywnego lokowania kolejnych środków finansowych w perspektywie wieloletniej inwestycji. Po trzecie istotnym wsparciem funduszy pasywnych może być wzrost świadomości wśród inwestorów w budowanie indywidualnego zabezpieczenia emerytalnego. Coraz więcej osób zauważa, że emerytura obowiązkowa, po zakończeniu aktywności zawodowej, nie pozwoli na utrzymanie wysokiego poziomu życia. Dlatego też powstały dodatkowe formy zabezpieczenia emerytalnego, przy czym korzystanie z większości z nich wiąże się z dość istotnymi opłatami i wątpliwymi zyskami. W tym sensie jasna i przejrzysta oferta funduszu pasywnego, szczególnie dla takiej formy inwestycji, powinna być atrakcyjną alternatywą.

Budowie kultury inwestowania pasywnego będzie sprzyjać także oferta giełdy, która przymierza się do uruchomienia nowego indeksu – WIG20TR, czyli indeksu WIG20, przy obliczaniu którego uwzględnia się dodatkowe zyski osiągane przez inwestorów. Ten dodatkowy zysk stanowią wydarzenia korporacyjne, takie jak wypłata dywidendy czy też emisja nowych akcji z prawem poboru. Zasady kompozycji portfela indeksu WIG20TR, określania wag jego uczestników, zmiany list uczestników pozostają takie same jak ma to miejsce w przypadku indeksu WIG20. Elementami różniącymi indeksy WIG20 i WIG20TR są: nazwa, tryb publikacji i oczywiście opisane powyżej podejście do wydarzeń korporacyjnych. Z przeprowadzonych przez giełdę przeliczeń wartości nowego indeksu za okres od końca 2004 roku do chwili obecnej (patrz wykres) wynika, że wartość WIG20 w okresie ostatnich 8?lat wzrosła o 20 proc., zaś WIG20TR zyskał 70 proc.

Nowy indeks zmusi do inicjatywy

Mamy nadzieję, że nowy indeks stanie się również popularny wśród funduszy akcyjnych. Dotychczas zarządzający porównywali swój wynik powiększony o dywidendę z wynikiem indeksu WIG20, który tych operacji nie uwzględniał i dzięki temu bez szczególnego wysiłku mogli chwalić się swoim sukcesem. Nowy indeks może to zmienić i zmusić zarządzających do inicjatywy na polu poszukiwania atrakcyjnych inwestycji, które faktycznie będą bić swoje benchmarki i dzięki temu będą zasłużenie pracować na dodatkową nagrodę zarządzającego.

Na przestrzeni ostatnich lat obserwujemy wyraźny wzrost zainteresowania funduszami pasywnymi, szczególnie w Stanach Zjednoczonych, które coraz bardziej zyskują uznanie w oczach klientów.

Naszym zdaniem coraz więcej osób będzie zauważać, że inwestycja w portfel replikujący indeks giełdowy, w którego konstrukcji uwzględnia się reinwestowanie dywidend, w 20-letnim horyzoncie czasowym może być bardziej opłacalna, niż skomplikowana, ale też i droga oferta towarzystwa funduszy inwestycyjnych czy banku. Biorąc pod uwagę pewien interwał czasowy, stopa zwrotu funduszu (stopa zwrotu netto) w tym okresie będzie równa stopie zwrotu brutto tego funduszu pomniejszonej o opłaty za zarządzanie wyrażone jako procent wartości zarządzanych aktywów. Z kolei stopa zwrotu z benchmarku w tym okresie jest jednocześnie stopą zwrotu brutto i netto – w przypadku benchmarku nie można mówić o żadnych opłatach z tytułu zarządzania.

Na przestrzeni ostatnich lat obserwujemy wyraźny wzrost zainteresowania funduszami pasywnymi, szczególnie w Stanach Zjednoczonych, które coraz bardziej zyskują uznanie w oczach klientów. Obecnie aktywa największego funduszu pasywnego na świecie Vanguard 500, który naśladuje indeks S&P500, wynoszą 118 mld USD, dla porównania aktywa wszystkich polskich funduszy inwestycyjnych to około 130 mld zł. Oczywiście tak dzieje się na rynku amerykańskim, który jest doświadczony wieloma kryzysami na przestrzeni ostatnich kilkudziesięciu lat i świadomości obywateli, że każdy jest kowalem swojego losu. Uważamy jednak, że wszystkie z wymienionych przez nas czynników w połączeniu z pojawieniem się funduszy pasywnych mogą być okazją do powstania nowej jakości także na rynku kapitałowym w Polsce.

Krzysztof Borowski jest dr. hab., profesorem SGH oraz członkiem komitetu indeksów giełdowych przy Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie

Tomasz Wiśniewski jest przewodniczącym komitetu indeksów giełdowych przy Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie.