Czemu wskaźnik WIG20 w ostatnich latach był taki słaby?

WIG20 jest flagowym indeksem z rodziny warszawskich wskaźników. Grupuje 20 największych i najbardziej płynnych spółek notowanych na GPW. To na nim skupione są oczy większości inwestorów i to na ogół jego wyniki determinują postrzeganie polskiej giełdy przez społeczeństwo.

A te wyniki, delikatnie ujmując, nie były w ostatnich latach powalające. Dużo lepsze wyniki osiągnęły za to przedsiębiorstwa i grupy kapitałowe zgrupowane w indeksach małych i średnich spółek – sWIG80 i mWIG40. Jakie były przyczyny powstania znacznych dysproporcji między wynikami indeksu polskich dużych spółek na tle indeksów spółek małych i średnich? Aby znaleźć odpowiedź na to pytanie, warto rozpocząć od omówienia właściwości wszystkich trzech indeksów. Dla ujednolicenia analizy będziemy posługiwać się dochodowymi odpowiednikami wskazanych indeksów – WIG20TR, mWIG40TR i sWIG80TR. Indeksy dochodowe w przeciwieństwie do indeksów cenowych są bowiem jedynym właściwym typem indeksu, który powinien być stosowany przy ocenie historycznej atrakcyjności inwestycji czy jako benchmark dla strategii lub funduszy inwestycyjnych.

Podstawowe dane

Skład indeksów WIG20TR, mWIG40TR oraz sWIG80TR jest ustalany na podstawie rankingu grupującego spółki z GPW w Warszawie na podstawie obrotów oraz kapitalizacji akcji w wolnym obrocie (tzw. free float). Taki ranking sporządzany jest cztery razy do roku i poprzedza korekty okresowe przeprowadzane w każdy trzeci piątek marca (korekta roczna), czerwca, września i grudnia (korekty kwartalne). W pewnym uproszczeniu można powiedzieć, że WIG20TR reprezentuje 20 największych i najbardziej płynnych spółek z rankingu, mWIG40TR grupuje kolejnych 40 spółek z miejsc 21–60 tegoż rankingu, natomiast sWIG80TR przedstawia 80 spółek z miejsc 61–140. W praktyce dobór spółek do tych indeksów jest nieco bardziej złożony, aczkolwiek proporcje miejsc w rankingu są podobne.

Podstawowym kryterium uczestnictwa w indeksach z rodziny WIG jest m.in. liczba akcji spółki w wolnym obrocie przekraczająca 10 proc. całkowitej liczby akcji wyemitowanych przez daną spółkę. W momencie tworzenia rankingów udziały poszczególnych spółek ustalane są tak, aby udział żadnej z nich nie przekroczył 15 proc. w WIG20TR oraz 10 proc. w mWIG40TR i sWIG80TR. Dodatkowo ze względu na silną reprezentację sektora bankowego na GPW w Warszawie (charakterystyczną dla gospodarek krajów rozwijających się) dla indeksu WIG20TR wprowadzono ograniczenie maksymalnie pięciu spółek z tego samego sektora. Z kolei dla indeksów mWIG40TR i sWIG80TR – z uwagi na równoległe notowanie kilku dużych emitentów zagranicznych na GPW w Warszawie i innych giełdach o wyższym wolumenie obrotu akcjami tych emitentów – ustalono kryterium maksymalnej kapitalizacji spółki zagranicznej notowanej w ramach dual listingu na poziomie 1 mld euro dla mWIG40TR i 100 mln euro dla sWIG80TR.

Kapitalizacja i płynność

Największą łączną kapitalizację free float mają naturalnie spółki składające się na indeks WIG20TR (70 proc. udziału w WIG), a następnie mWIG40TR (19 proc.) i sWIG80TR (8 proc.).

Liczba uczestników indeksów oraz wyższe ograniczenie maksymalnego udziału jednej spółki w indeksie sprawia, że indeks WIG20TR jest indeksem bardziej skoncentrowanym. Pięć największych spółek odpowiada za nieco ponad połowę kapitalizacji indeksu WIG20TR, podczas gdy w przypadku indeksów mWIG40TR jest to jedna trzecia, a dla sWIG80TR – jedna szósta kapitalizacji. Dziesięć największych spółek stanowi natomiast ponad trzy czwarte kapitalizacji indeksu WIG20TR, gdzie w mWIG40TR jest to około 50 proc., a w sWIG80TR nawet poniżej 30 proc.

Zdecydowaną zaletą spółek z indeksu WIG20TR jest ich relatywna płynność widoczna zarówno w udziale tych spółek w obrotach na GPW (80 proc.), jak i w spreadzie nieprzekraczającym kilkunastu punktów bazowych w całym koszyku akcji. Zauważalna jest również zależność, zgodnie z którą samo dodanie spółki do tego indeksu przyczynia się do zwiększenia obrotów jej akcjami. Płynność pozostałych dwóch indeksów jest znacznie mniejsza, co widać doskonale po udziale w obrotach czy spreadzie (odpowiednio 11 i 0,4 proc. dla mWIG40TR oraz 7 i 0,8 proc. dla sWIG80TR).

Analizując strukturę właścicielską spółek z poszczególnych indeksów, widać silną zależność wyników WIG20TR od kondycji spółek Skarbu Państwa. Obecnie w tym indeksie znajduje się osiem spółek państwowych, których udział w kapitalizacji free float stanowi aż 56 proc. Szczególnie zauważalne jest upaństwowienie podmiotów finansowych, które okupują trzy z pierwszych pięciu pozycji pod względem udziału w indeksie. W przypadku indeksów mWIG40TR i sWIG80TR reprezentacja spółek Skarbu Państwa jest zdecydowanie bardziej skromna i wynosi odpowiednio sześć spółek z udziałem 12 proc. oraz cztery spółki z udziałem 4 proc.

Podział sektorowy

Tak jak pod względem struktury właścicielskiej w WIG20TR przeważają spółki Skarbu Państwa, tak pod względem podziału sektorowego w tym indeksie dominuje sektor finansowy (41,1 proc.). Sektor finansowy jest również dominującym sektorem w przypadku mWIG40TR, choć na nieco niższym poziomie wynoszącym 24 proc. W sWIG80TR sektor finansowy ma marginalny udział, natomiast przeważają sektory niemal niereprezentowane przez spółki z WIG20TR – przemysł oraz technologie informatyczne. W WIG20TR swojego przedstawiciela nie mają również sektory ochrony zdrowia oraz nieruchomości. Z kolei po awansie Grupy Kęty do WIG20TR, w mWIG40TR najniższy udział na tle pozostałych dwóch indeksów ma sektor materiałów. sWIG80TR cechuje się natomiast niskim udziałem spółek z sektora energii i użyteczności publicznej. Dla odmiany, podobny udział we wszystkich trzech indeksach mają spółki z sektora dóbr konsumpcyjnych (kilkanaście procent) oraz usług komunikacyjnych („wysokie” kilka procent). Największa spółka prywatna notowana na GPW – Dino Polska – o udziale około 9 proc., odpowiada za relatywne przeważenie sektora dóbr podstawowych w WIG20TR w porównaniu z mWIG40TR i sWIG80TR. Cdn.