Przecena po rozczarowujących wynikach nie musi być okazją

Część spółek z warszawskiego parkietu sprawiła inwestorom spory zawód w tym sezonie wynikowym, dostarczając rezultatów poniżej ich oczekiwań. Jednak nie w każdym przypadku musi to być powodem do niepokoju.

W trwającym sezonie publikacji raportów finansowych nie brakuje zarówno pozytywnych, jak i negatywnych zaskoczeń. Te ostatnie w niektórych przypadkach skutkowały solidną przeceną. – Wydaje się, że wiele ostatnich nieprzyjemnych zaskoczeń było spowodowanych za dużym optymizmem analityków. Podczas wybuchu inflacji zyski licznych spółek wzrosły, zwłaszcza tych zajmujących się handlem lub produkcją.

Kilka kwartałów dobrych wyników sprawiło, że część inwestorów zaczęła sądzić, że zyski trwale podniosły się na wyższy poziom. Ale ceny wielu surowców czy produktów zatrzymały się lub nawet spadły, co skutkowało spadkiem zysków czasami większym, niż oczekiwali analitycy – uważa Adam Łukojć, zarządzający TFI Allianz Polska. Jeden słabszy kwartał nie musi przesądzać o perspektywach spółki. Dlatego warto zweryfikować, czy słabsze rezultaty nie były spowodowane czynnikami przejściowymi. Wówczas jest szansa na powrót na ścieżkę wzrostu, a przecenione papiery mogą stanowić okazję do zakupu.

– Takie sytuacje, być może, warto obserwować, bo mogą prowadzić do powstania okazji. Po negatywnym zaskoczeniu analitycy mogą przejść do zbytniego pesymizmu. Niektóre nieprzyjemne zaskoczenia są też oczywiście skutkiem niepowodzeń samych spółek, ale prawdopodobnie takie przypadki rzadziej będą szansą do dokonania dobrej inwestycji – wskazuje ekspert.

Dino już nie błyszczy

Biorąc pod uwagę mocną reakcję rynku, sporym rozczarowaniem okazały się wyniki Dino, choć już po rezultatach właściciela konkurencyjnej sieci sklepów Biedronka było jasne, że nie należy mieć zbyt dużych oczekiwań. Tym razem Dino nie było w stanie powtórzyć wyników sprzed roku, wypadając minimalnie gorzej rok do roku mimo kilkunastoprocentowej zwyżki przychodów, co zresztą też nie jest powodem do dumy dla spółki, która jeszcze nie tak dawno mogła się pochwalić dużo wyższym tempem wzrostu.

– Do największych wyzwań zaliczyłbym poprawę przychodów, która jest pochodną siły konsumenta, dynamiki rozwoju sieci sprzedaży i inflacji wpływającej na poziom sprzedaży porównywalnej. W wynikach za II kwartał ta wypadła bardzo słabo. Pierwszy raz w historii kwartalne LFL plasowały się 0,2 pkt proc. poniżej inflacji cen żywności. W naszej opinii jest to największe negatywne zaskoczenie, choć baza z przed roku była wymagająca. Dodatkowo w konsekwencji spółka obniżyła oczekiwania dotyczące całorocznej sprzedaży porównywalnej do „średniego jednocyfrowego” poziomu w tym roku – wskazuje Dariusz Dadej, analityk Noble Securities.

Jednocześnie wskazuje na głębszy od oczekiwań spadek rentowności. – Marża EBITDA była 0,7 pkt proc. poniżej naszych założeń, spadając rok do roku o 1,5 pkt proc., do 7,2 proc., i jest to najniższa marża kwartalna w obserwowanej historii. Spadek marży EBITDA wynika z większej dynamiki wzrostu kosztów sprzedaży i marketingu niż przychodów ze sprzedaży. Na wysokie tempo wzrostu kosztów sprzedaży i marketingu wpłynął przede wszystkim znaczący wzrost kosztów pracowniczych. Wolniejsze tempo wzrostu przychodów jest z kolei następstwem spadku cen (deflacji) towarów oferowanych w sklepach oraz słabszego konsumenta – wyjaśnia. Zarząd zakłada, że w II półroczu marża EBITDA wciąż będzie pod presją, ale niższą niż w II kwartale tego roku.

Ponadto zauważa, że z ostatnich zapowiedzi zarządu spółki wynika, że wprawdzie planuje otworzyć w przyszłym roku więcej sklepów niż w tym roku, ale dynamika nie będzie tak duża, jak to wynikało z wcześniejszych deklaracji. – Wymienione czynniki w połączeniu z umiarkowanym wzrostem inflacji cen żywności wyglądają niepokojąco. Bierzemy pod uwagę, że rynek dokonuje właśnie re-ratingu spółki i kończy się czas notowania Dino z istotną premią do rynku – podsumowuje Dadej.

Zbyt duże oczekiwania

Nieco słabsze od spodziewanych wyniki podkopały wiarę inwestorów w Budimex, choć warto zauważyć, że rynek już od kilku miesięcy mniej łaskawym okiem patrzy na tę spółkę. – Wycena Budimeksu ostatnio wyraźnie się „normalizuje”. Spółka nadal wyceniana jest powyżej historycznych średnich (np. dla wskaźnika EV/EBITDA), ale nie jest tu już tak olbrzymia premia, jak miało to miejsce kilka miesięcy temu, kiedy oczekiwania względem dynamiki wyników spółki zaszyte w wycenie rynkowej były bardzo duże. Istotna była w tym zasługa popytu inwestorów zagranicznych, którzy mocniej zainteresowali się spółką po jej wejściu do międzynarodowych indeksów czy finalnie do WIG20 – wyjaśnia Krzysztof Pado, analityk DM BDM.

fot. k. skłodowski

Jednocześnie zauważa, że otoczenie rynkowe dla firmy na najbliższe kwartały jest dość sprzyjające. – Obecnie spółka ma rekordowy w swojej historii portfel. Otoczenie kosztowe w branży budowlanej nie jest na ten moment zbyt wymagające ze względu na spadek produkcji budowlanej ogółem. Daje to nadal pole do generowania dobrej rentowności. Taki okres może potrwać jeszcze kilka kwartałów, dopóki w branży budowlanej nie będzie wyraźnego ożywienia – wyjaśnia. Wstępnie oczekuje, że najbliższe wyniki za III kwartał br. powinny być z wyraźnie lepszymi dynamikami rok do roku w porównaniu z II kwartałem. – Większym wyzwaniem może być IV kwartał br., gdzie spółka będzie mierzyć się z dość wysoką bazą zbudowaną na waloryzacjach. Jednak w 2025 r. dostrzegałbym pole do poprawy wyników przede wszystkim na bazie wspomnianego rekordowego portfela – wskazuje.

Wysokim oczekiwaniom rynku nie sprostały rezultaty XTB. Wyniki brokera były wprawdzie wyraźnie lepsze w ujęciu rok do roku, ale wypadły wyraźnie poniżej przewidywań analityków. Mimo to całe pierwsze półrocze było dla grupy rekordowe. Mocnym atutem XTB, dającym nadzieję na solidne wyniki w kolejnych okresach, jest rosnąca liczba nowych klientów (wzrost o 39 proc. rok do roku). Z kolei liczba aktywnych klientów wzrosła o ponad 50,5 proc., do 463 tys. – Nasze nastawienie do spółki pozostaje niezmienne, wciąż widzimy potencjał do rozwoju biznesu, szczególnie słysząc wypowiedzi zarządu, które skłaniają nas raczej w kierunku myślenia o wyższej akwizycji klientów w przyszłym roku, niż zakładaliśmy. Dla wyników jednakże najważniejszy jest wzrost wolumenu obrotów instrumentów CFD i spodziewamy się, że nowi inwestorzy z Brazylii i Indonezji mogą przyczynić się do akceleracji tej kwestii i wówczas można oczekiwać pozytywnego wpływu na kurs spółki, chociaż w krótkim terminie będzie jej niewątpliwie sprzyjać podwyższona zmienność, która pojawiła się w ostatnim czasie na rynkach finansowych – uważa Mateusz Chrzanowski, analityk Noble Securities.

Trudne otoczenie nie wróży rychłej poprawy

Kolejny rozczarowujący kwartał ma za sobą Cognor Holding. Wprawdzie analitycy liczyli się z wyraźnym pogorszeniem wyników, ale skala spadku była większa, niż zakładał rynek. Zysk netto hutniczej spółki skurczył się rok do roku aż o 92 proc., do 1,9 mln zł, a przychody o 28 proc., do 551 mln zł. Przyczyniły się do tego słaby popyt ze strony budownictwa oraz trwający rozruch największej walcowni grupy w Krakowie. Zarząd Cognora spodziewa się, że wynik EBITDA III kwartału może być zbliżony do rezultatu osiągniętego w II kwartale.

– W kolejnym kwartale oczekujemy utrzymania trendów makroekonomicznych. Liczymy, że jeżeli chodzi o ceny, jak i spready, to one się już nie pogorszą. Mówimy tu o stabilizacji, a może nawet o jakimś oczekiwaniu na dalszy wzrost w stosunku do kwartału II – ocenił członek zarządu Krzysztof Zoła, podsumowując wyniki za II kwartał. Jednocześnie wyjaśnił, że nieco dłużej, niż wcześniej zakładano, zajmie osiągnięcie docelowego poziomu produkcji w walcowni w Krakowie.

Zakończony niedawno kwartał nie był udany dla Arctic Paper. Zamiast oczekiwanej wyraźnej poprawy rynek musiał przełknąć przychody i wyniki zbliżone do poziomu sprzed roku, a na poziomie wyniku netto dużo niższy zysk. Według wyjaśnień zarządu papierniczo-celulozowej grupy lekkie ożywienie, które obserwowano na rynku papieru w I kwartale tego roku, spowolniło, zwłaszcza na ważnym dla grupy rynku niemieckim. W dodatku spółka mierzyła się z wyższymi kosztami celulozy. Jak sygnalizowała niedawno firma, ożywienie na najważniejszych rynkach może wymagać czasu i spodziewa się, że obecna sytuacja utrzyma się w III kwartale bieżącego roku.