Realizuje się czarny scenariusz dla energetyki

Niedawno wydawane rekomendacje dla spółek sektora mogą za chwilę stracić na aktualności. Te nowe mogą posypać się we wrześniu.

Jak dowiedział się „Parkiet", część biur maklerskich rozważa aktualizację zaleceń dla inwestorów. Już rekomendacje z ostatnich miesięcy nie brzmiały tak optymistyczne jak te z początku roku.

Powodem są pogarszające się fundamenty sektora energetycznego i rosnące ryzyko związane możliwością nieracjonalnego wydatkowania pieniędzy na ratowanie górnictwa. Kursy niektórych państwowych firm energetycznych osiągają dziś historyczne minima.

Topniejąca kapitalizacja

Nie dziwi więc, że członkowie zarządów do tej pory mało wylewni, jeśli chodzi o komentowanie poziomu notowań, wyrażają głębokie zaniepokojenie takim stanem.

– Dziś energetyka jest postrzegana przez pryzmat ryzyka politycznego i regulacyjnego – skomentował obecny kurs akcji Taurona Krzysztof Zawadzki, wiceprezes ds. ekonomicznych. Ta spółka od początku roku straciła na wartości 30,5 proc. W przypadku PGE i Energi kapitalizacja jest dziś odpowiednio o 13 proc. i 14,2 proc. niższa niż na początku roku, choć wcześniej mówiło się o przekraczaniu kolejnych psychologicznych granic rosnącej wartości. Najmniej straciła Enea – tylko 5,1 proc. (a uwzględniając dywidendę – o 1 proc.). – To efekt braku zawirowań z inwestycją w sektor górniczy, także słabszego zachowania notowań tej spółki w poprzednim okresie związanym częściowo z podażą akcji od Vattenfalla – tłumaczy Stanisław Ozga z DM PKO BP.

Próba odwołania władz dwóch największych firm branży się nie powiodła. Dlatego Skarb Państwa, który ma w PGE i Tauronie odpowiednio po 58,4 proc. i 30 proc. akcji, wymienia ich rady nadzorcze, na takie, które można łatwiej kontrolować. Wszystko dlatego, że zarządy nie chcą wyrzucać pieniędzy w czarną dziurę, bo tak określa się ostatnio ratowanie Nowej KW. Kierujący katowicką spółką Dariusz Lubera zaznacza, że nie jest przywiązany do stołka i będzie w tej sprawie podejmował tylko ekonomicznie uzasadnione decyzje.

Rynek złośliwie komentuje nawet, że miliardy z topniejącej wartości energetycznych firm już dawno wyprowadziłyby na prostą niejedną taką spółkę jak znajdująca się na skraju bankructwa Kompania Węglowa.

Wpływ wyników i dywidendy

– Realizuje się czarny scenariusz dla energetyki, bo plan naprawy w górnictwie ewoluował z projektu kontrybucji pośredniej do bezpośredniego angażowania się w NKW. A to miałoby bezpośrednie (i negatywne) przełożenie na wyniki i dywidendy spółek energetycznych – tłumaczy spadek notowań Paweł Puchalski, szef działu analiz giełdowych DM BZ WBK. Jak prognozuje w przyszłym roku nagrodę z zysku wypłacić powinny PGE (ok. 0,75 zł, jeszcze nie skorygowane o przypuszczalny odpis w II kwartale 2015 r.), Energa (1,22 zł) oraz Enea (0,6 zł). – W przypadku Tauronu odstąpienie od polityki dywidendowej nie byłoby nieracjonalne – uważa analityk DM BZ WBK.

Jego zdaniem na uwagę w sektorze zasługują Energa (z uwagi na atrakcyjną dywidendę) oraz Polenergia (ze względu na odmienny biznesmodel, gwarantujący wzrost wyników w 2016 r., i przypuszczalny brak nakładów inwestycyjnych w przyszłym roku). – Do tej grupy dołączyłbym Eneę, ale w jej przypadku jest wciąż duże ryzyko, że pojawi się pomysł przejęcia KHW – uważa Puchalski. – Pozytywny obraz Enei się zmieni w przypadku inwestycji spółki w sektor węglowy – potwierdza Tomasz Krukowski z DM Deutsche Banku, który dziś tylko poznański koncern – jako grupę niezintegrowaną od strony surowcowej – typuje jako wartą zainteresowania.

Dla niej obecne spadki cen prądu, wynikające po części z niższych kosztów zakupu węgla, są relatywnie mniej odczuwalne niż dla PGE czy Taurona, które mają własne wydobycie. Jego zdaniem pomoc NKW niekoniecznie musi być wydatkiem jednorazowym. Jeśli zła sytuacja w górnictwie będzie się przeciągać, to dla energetyki może się to okazać worek bez dna.

Z kolei Bartłomiej Kubicki z Societe Generale uważa, że obecne turbulencje mogą w dłuższej perspektywie przysłużyć się akcjonariuszom mniejszościowym. – Dziś wyceny spółek są historycznie niskie w stosunku do wypłacanych nagród z zysku. Jeśli dojdzie do zmiany ekipy rządzącej jesienią i będzie zapotrzebowanie na większe wpływy do budżetu, to Skarb może zwrócić się do spółek po większe dywidendy – argumentuje Kubicki.

Jego zdaniem na większe wypłaty stać PGE, choć na razie najlepszą inwestycją w energetyce wydają się akcje Enei i Energi.

Ale i w kierunku tej ostatniej MSP wyciąga rękę po 300 mln zł dla Nowej KW.

Nie tylko polityka

Analitycy zwracają jednak uwagę, że ryzyko polityczne to tylko jeden z czynników spadających notowań energetyki. Wpływ na to ma także to, co dzieje się w otoczeniu makroekonomicznym. – Od początku roku ceny energii elektrycznej i zielonych certyfikatów za produkcję zielonego prądu są pod silną presją, a to pogarsza nastawienie inwestorów do fundamentów spółek sektora – precyzuje Krukowski.

– Ceny energii w kontraktach na 2016 r. spadły z blisko 180 zł/MWh na początku roku do poniżej 160 zł/MWh obecnie, a ceny uprawnień do emisji CO2 na 2016 rok w tym samym okresie wzrosły o ok. 1 euro. Nasza energetyka z roku na rok będzie ich kupować coraz więcej, bo zmniejszać się będzie przydział darmowych uprawnień. – tłumaczy Ozga. – To kolejny negatywny czynnik obniżający wyniki spółek.

Gorsze fundamenty widać też w silnych spadkach kursów prywatnych grup jak ZE PAK, który od początku roku stracił 30 proc. oraz Polenergia (minus 13,3 proc.).

Na tym tle pozytywnym zielonym przykładem świeci Kogeneracja, która zyskała od stycznia 17,5 proc. Analitycy nie interesują się jednak tą spółką ze względu na niskie obroty jej akcjami na giełdzie. Spółka posiadająca bloki gazowe dostała jednak pozytywny zastrzyk ze względu na przywrócone wsparcie, tj. żółte certyfikaty dla produkcji prądu i ciepła w jednym procesie.

Rynek bacznie się dziś przygląda potencjalnym przeszacowaniom majątku spółek. Zapowiedziało je PGE po półroczu. Na razie analitycy wstrzymują się z określaniem ich wartości, bo nie wiadomo jakie aktywa zostaną wzięte pod uwagę. – Flota wytwórcza spółki, oparta na węglu brunatnym, straciła w obecnych warunkach makroekonomicznych swoją uprzednią atrakcyjność. To, co kiedyś było wsparciem dla wyników, przy nowych cenach energii stanowić będzie dla nich obciążenie – mówi Puchalski.

Do testów na utratę wartości bloków klasy 200 MW może przymierzyć się w IV kwartale także Tauron, jeśli wsparcie systemowe w postaci np. operacyjnej rezerwy mocy nie zostanie przedłużone. Realizacja takiego scenariusza oznacza nawet ponad 1 mld odpisu.