Jesienne roszady w akcjonariatach

W ostatnich tygodniach na rynek trafiło sporo komunikatów o zmianie zaangażowania w kapitale. Co można wyczytać między wierszami z raportów?

Minęły już czasy, kiedy pojawienie się „magicznych" nazwisk (jak Karkosik, Patrowicz, Czarnecki czy Kulczyk) w akcjonariatach spółek windowało wyceny do niebotycznie wysokich poziomów. Jednak roszady w akcjonariatach nadal są z zainteresowaniem śledzone przez rynek. Zakup akcji przez inwestora finansowego bądź członka zarządu lub rady nadzorczej jest co do zasady dobrą wiadomością. Pokazuje, że osoby potrafiące analizować wartość aktywów (zarządzający w funduszach) oraz posiadające o spółce dużą wiedzę (tzw. insiderzy) wierzą w nią i spodziewają się wzrostu wyceny.

Diabeł tkwi w szczegółach

Nie można jednak generalizować. Sprzedaż pakietu przez znaczącego akcjonariusza niekoniecznie oznacza, że utracił on wiarę w spółkę, może być związana ze znaczącym wzrostem kursu. Chyba że jest to tak oczywista sytuacja jak np. w bankrutującym Qumaku, gdzie Value FIZ, uciekając z tonącego okrętu, sprzedał cały posiadany pakiet.

Sama hasłowa informacja o zmianie zaangażowania w kapitale niesie ze sobą niewiele informacji. Ważna jest liczba nabytych akcji, ich cena oraz szczegóły transakcji. Zazwyczaj są one zawierane podczas sesji giełdowej. W ostatnim czasie nie brakowało też jednak komunikatów o zmianie zaangażowania w wyniku rejestracji zmian w kapitale zakładowym. A to z kolei było efektem przeprowadzonej wcześniej emisji akcji. Tak było np. w Mirbudzie, gdzie prezes i kluczowy akcjonariusz Jerzy Mirgos po podwyższeniu kapitału zwiększył jeszcze swój udział do 44,51 proc. z wcześniejszych 40,37 proc. Od połowy lipca notowania Mirbudu zniżkują. Natomiast na stabilnym poziomie od kilkunastu miesięcy utrzymuje się wycena CI Games, które też niedawno informowało o zmianach w akcjonariacie. Tam jednak prezes i główny akcjonariusz Marek Tymiński zmniejszył udział w wyniku rejestracji podwyższenia kapitału. Przed nią miał 39,48 proc., a po niej 36,84 proc.

Z kolei przykładem klasycznej zmiany udziału insiderów w spółce była seria niedawnych transakcji dokonanych pośrednio przez Dariusza Miłka z CCC (więcej powyżej) oraz sprzedaż akcji CD Projektu przez członka zarządu Piotra Karwowskiego. Ten ostatni najwyraźniej uznał, że czas już spieniężyć część posiadanych aktywów, a okazja ku temu była dobra, bo notowania producenta gier w tym roku ustanawiają kolejne rekordy (choć w ostatnich dniach widać korektę). Karwowski sprzedawał akcje 30 sierpnia po średniej cenie wynoszącej 255,44 zł. Kilka dni później kurs ustanowił historyczne maksimum na ponad 260 zł, a od tego czasu zniżkuje. Obecnie za akcję CD Projektu trzeba zapłacić niespełna 240 zł. To i tak o 60 proc. więcej niż na początku roku i o 140 proc. więcej niż w styczniu 2018 r.

W przypadku CCC sytuacja nie jest tak oczywista. Wprawdzie akcje odzieżowej grupy w latach 2012–2017 bardzo mocno zdrożały – dzięki czemu Miłek dołączył do grona giełdowych miliarderów – ale od tego czasu notowania są pod presją. Ostatnia transakcja została przez rynek odczytana jako sygnał, że zdaniem Miłka aktualna wycena jest nieadekwatna do obecnej sytuacji spółki i jej potencjału.

Najwyraźniej podobnego zdania w stosunku do „swojej" spółki jest Janusz Żebrowski, pełniący obowiązki prezesa K2 Internet. Na początku października kupił pakiet akcji po 8,55 zł. W ostatnich miesiącach notowania informatyczno-reklamowej spółki są pod presją. Od początku roku potaniały o jedną czwartą.

Inwestorom brakuje cierpliwości

Jeśli przeanalizujemy strukturę branżową transakcji z ostatnich tygodni, to zobaczymy, że sporo raportów o zmianach w akcjonariatach wypuszczały spółki medyczno-biotechnologiczne. Najczęściej mowa była o sprzedaży akcji. I tak np. w Brasterze udział European High Growth Opportunities Securitization Fund spadł pod koniec września poniżej 5 proc. Z kolei w Polskim Banku Komórek Macierzystych poniżej tego progu zszedł Rockbridge TFI, a w Makolabie fundusz zarządzany przez Copernicus Capital TFI.

Czy rynek zaczyna coraz bardziej dostrzegać ryzyko związane z inwestycją w spółki z tego sektora, czy też nie należy z tych transakcji wyciągać tak pochopnych wniosków?

– Moim zdaniem głównym problemem polskiej giełdy są odpływy z funduszy akcji, które trwają już bardzo długo. Jest to też główna przyczyna sprzedaży akcji przez fundusze. Ponadto wydaje się, że istotną rolę odgrywa tu również faza cyklu giełdowego – komentuje Adrian Kowollik, analityk z East Value Research. Dodaje, że w sytuacji, gdy na giełdach panuje duża niepewność, a wskaźniki gospodarcze się pogarszają, mniejsze spółki – szczególnie te bez przychodów lub ponoszące straty – zachowują się gorzej niż reszta rynku.

– Niestety, nadal mało jest inwestorów na warszawskiej giełdzie, którzy inwestują długoterminowo w spółki i są w stanie przeczekać gorsze czasy – podsumowuje analityk East Value Research.

Polskie spółki są już tanie

W przypadku dużych i znanych emitentów informacja o zmianie zaangażowania przez znaczącego akcjonariusza z reguły przechodzi bez echa. Na notowania nie wpłynęła wspomniana już sprzedaż pakietu akcji CD Projektu przez członka zarządu ani wcześniejsza informacja o zejściu poniżej 5-proc. progu przez Nationale-Nederlanden OFE (w dniu publikacji tego raportu kurs CD Projektu zakończył sesję wzrostem, a dzień później notowania poszły w górę jeszcze mocniej).

Znacznie większe znaczenie mają zmiany w akcjonariacie w przypadku mniejszych spółek. Ich kapitalizacja i płynność są niewielkie. Dlatego stosunkowo łatwo jest ruszyć ich notowaniami. A te obecnie są niskie. Średni wskaźnik ceny do zysku dla WIG wynosi niespełna 13, podczas gdy dla amerykańskiego S&P 500 czy niemieckiego DAX jest o niemal połowę wyższy. Eksperci podkreślają, że nasz rynek wygląda również atrakcyjnie na tle innych państw z grupy emerging markets. Z największym dyskontem wyceniane są spółki małe i średnie, ale wśród blue chips też można znaleźć firmy z potencjałem. W ocenie Nationale-Nederlanden OFE w tym gronie jest mBank. Fundusz w wyniku transakcji rozliczonych 24 września zwiększył udział w mBanku z 4,99 do 5,02 proc. Z kolei BlackRock w zeszłym miesiącu ujawnił się powyżej 5-proc. progu w innej dużej spółce z sektora finansowego – w Pekao.

W ostatnich miesiącach indeksy na warszawskiej giełdzie spadają, ale eksperci mają nadzieję, że sytuacja na rynku kapitałowym zmieni się wraz z napływami środków, wynikającymi z pracowniczych planów kapitałowych. Średnia partycypacja pracowników w pierwszych ośmiu firmach uczestniczących w programie wynosi 62 proc., co według prezesa Polskiego Funduszu Rozwoju Pawła Borysa jest obiecującym wynikiem. Natomiast z raportu firmy Work Service wynika, że niespełna 39 proc. pracowników deklaruje chęć uczestniczenia w programie PPK, prawie połowa zamierza z nich wystąpić, natomiast co szósty pracownik nie podjął jeszcze decyzji.