Lock-upy są już niemal standardem

Ograniczenia sprzedaży akcji przez głównych akcjonariuszy pomagają w stabilizacji notowań. Nawet jeśli po ich wygaśnięciu dojdzie do transakcji, nie musi to oznaczać gorszych perspektyw firmy.

Lock-upy, czyli umowy ograniczające akcjonariuszom sprzedawanie swoich akcji przez określony czas, są elementem już niemal każdej porządnej oferty publicznej. Daje to nowym inwestorom gwarancję, że dotychczasowi inwestorzy niedługo po debiucie firmy na giełdzie nie zasypią rynku swoimi akcjami i nie zdołują kursu. Lock-upy stosowane są też w przypadku publicznych ofert wtórnych oraz transakcji typu ABB (przyśpieszonej budowy księgi popytu).

Debiutanci ostatnio zawsze z lock-upami

Wszyscy trzej tegoroczni debiutanci na GPW, czyli Allegro, Gaming Factory i Games Operators, zdecydowali się na zawarcie lock-upów. Umowy ograniczające możliwość rozporządzania akcjami można zawrzeć maksymalnie do pięciu lat, ale najczęściej zawierane są na 180 lub 360 dni od momentu dopuszczenia walorów do notowań na GPW albo od momentu przydziału akcji. W przypadku prospektów emisyjnych za swoistą formę lock-upu można uznać też deklarację spółki, że nie będzie emitować akcji w danym okresie. Ograniczeniem sprzedaży może być także porozumienie tag-along zawierane między akcjonariuszami (najczęściej założycielami) danej spółki.

W przypadku Allegro fundusze Cinven, Permira i Mid Europa Partners oraz dyrektorzy i członkowie kadry kierowniczej spółki zobowiązali się do niesprzedawania akcji. Fundusze przez 180 dni po zakończeniu oferty (początek października), menedżerowie i pracownicy zaś przez 360 dni. Akcjonariusze sprzedający akcje Gaming Factory w IPO zawarli lock-upy na okres do roku od debiutu na GPW (23 lipca), podobnie jest w przypadku Game Operators (debiut był w połowie kwietnia). W 2019 r. było wprawdzie siedem debiutów na głównym rynku, ale tylko dwóm towarzyszyła oferta akcji (pozostałe to przenosiny z NewConnect bez sprzedaży walorów). DataWalk zadebiutował pod koniec lutego 2019 r. i akcjonariusze mieli dwuletni lock-up liczony od 24 czerwca 2017 r. dla 300 tys. akcji będących w posiadaniu FGP Venture i na walory serii K obejmowane w ramach programu motywacyjnego. Zatem blokada ta już wygasła. Podobnie w przypadku BoomBitu, który wszedł na GPW w połowie maja 2019 r. i jego akcjonariusze mieli roczny lock-up liczony od dnia przydziału akcji.

– Lock-up przy IPO jest na pewno cenną informacją dla inwestorów. Oznacza, że w pierwszym okresie notowań nie będziemy mieć do czynienia z wysoką podażą ze strony głównego akcjonariusza bądź pozostałych podmiotów objętych ograniczeniami. Przez pierwszy okres pozwala to osiągnąć kursowi rezultaty wynikające z rynkowych praw popytu i podaży na dany walor – tłumaczy Kamil Hajdamowicz, zarządzający w Vienna Life TFI.

Już sam fakt, że niebawem wygaśnie lub już wygasł zakaz sprzedaży akcji, może negatywnie wpływać na notowania spółki. Szczególnie jeśli dotyczy on dużego pakietu, a handel walorami danej firmy nie jest odpowiednio płynny. Jednak sam fakt, że kończy się lock-up, nie oznacza jeszcze, że lada dzień papiery zostaną rzucone na rynek. Często nie są nawet dopuszczone przez GPW do obrotu giełdowego – sam proces dopuszczenia może zająć kilka tygodni, a poza tym jest sygnalizowany (świadczą o nim komunikaty z ESPI).

– Pozostałym inwestorom informacja o zawarciu lock-upu sugeruje, że nawis podażowy chwilowo będzie stwarzał mniejszą presję na notowania danego waloru. Szczególnie ważne są takie ograniczenia zbywalności akcji w przypadku akcjonariuszy większościowych w postaci różnego rodzaju funduszy, które sprzedając część akcji, co jakiś czas zmniejszają zaangażowanie – zaznacza Mateusz Namysł, analityk mBanku. Sytuacja taka i presja na kurs może trwać, dopóki nie uda się znaleźć inwestora na pozostałe akcje i w pełni wyjść z inwestycji.

– Im bliżej wygaśnięcia lock-upu, tym silniej ewentualny wzrost kursu może być hamowany istniejącym nawisem podaży. Spółka wtedy może zachowywać się gorzej od rynku, przynajmniej do momentu wygaśnięcia lock-upu. Czynnikiem wspierającym kurs może być realizacja sprzedaży przez akcjonariusza, co oczyszcza sytuację wokół spółki – dodaje Hajdamowicz.

Koniec lock-upu nie musi wywołać lawiny

Sam wpływ na kurs nie musi być jednorodny. W przypadku płynniejszych spółek akcjonariusze po wygaśnięciu umowy ograniczającej sprzedaż są w stanie upłynnić część aktywów bez istotnego wpływu na kurs – pomagają w tym transakcje rozłożone w czasie. Przydatne w ocenie wpływu wygaśnięcia lock-upu na notowania może być odniesienie się do średnich obrotów na sesję. Jeżeli liczba akcji przekracza łączny wolumen z dziesięciu średnich dni handlu, taki nawis podaży można uznać za dość duży, mogący istotnie wpływać na notowania. Kluczowe pytanie brzmi, w jakim czasie akcjonariusz chciałby sprzedawać akcje i jak dużo, dlatego przydatne w takich sytuacjach są transakcje typu ABB.

– W przypadku mniejszych i mniej płynnych walorów efekt nagłej sprzedaży dużej ilości akcji może być mocno widoczny na wykresie notowań. Ważne jest także zobowiązanie dotychczasowego akcjonariusza do pozostania w akcjonariacie i utrzymania zaangażowania. Warto odróżnić realny wpływu lock-upu od jego efektu psychologicznego, gdy część inwestorów wstrzymuje się z nabyciami ze względu właśnie na nawis podaży, co jest oczywiście działaniem racjonalnym, ale często przewyższa wpływ samego nawisu na notowania spółki – dodaje ekspert Vienny Life. Sama chęć sprzedaży akcji przez insiderów czy głównych akcjonariuszy może budzić podejrzliwość mniejszościowych inwestorów. Skoro sprzedają, to być może spółka nie ma przed sobą już tak dobrych perspektyw. – Dlatego zawsze warto w przypadku sprzedaży akcji przez głównych właścicieli znaleźć informację o motywie takiego działania i o tym, czy ma być kontynuowane w przyszłości – zaznacza Namysł.

Może się okazać, że osoba fizyczna, np. założyciel firmy czy prezes, ma inne potrzeby inwestycyjne lub chciałby zdywersyfikować portfel inwestycyjny. Czasami motywem jest po prostu chęć realizacji zysku, gdy kurs mocno urósł. W przypadku funduszy, które kupowały udziały przed debiutem, może być to po prostu chęć zamknięcia inwestycji zgodnie z polityką inwestycyjną. Warto spróbować się dowiedzieć, co było powodem sprzedaży akcji, a także czy taki podmiot zostawił sobie jeszcze znaczące udziały. Zatem sprzedaż przez podmiot dominujący, zarząd czy fundusze nie zawsze musi zwiastować pogorszenia perspektyw biznesu spółki.