Czy wartość godziwa jest godziwa?

Ustawa o rachunkowości wprowadziła od początku roku obowiązek stosowania Międzynarodowych Standardów Rachunkowości (MSR) w spółkach publicznych. Zasada ta, wynikająca z dyrektywy Unii Europejskiej, dotyczy nie tylko Polski, ale stanowi też istotny czynnik w sprawozdawczości finansowej znacznie większych i starszych od naszego rynków - niemieckiego czy brytyjskiego.

Dla niektórych dużych firm giełdowych, które wcześniej raportowały w MSR lub których akcjonariusze prosili o tzw. pakiety konsolidacyjne, różnice w stosowanych do tej pory zasadach nie są zaskoczeniem. Jednak koncepcja wyceny aktywów według ich wartości godziwej jest stałym wyzwaniem dla dyrektorów finansowych i analityków.

Wprowadzone na polskim rynku nowe zasady zobowiązują firmy do ponownej wyceny wielu istotnych aktywów w oparciu właśnie o tę koncepcję, i to nie tylko od początku tego roku, ale również rok wstecz. Ma to zapewnić porównywalność sprawozdań finansowych. Obowiązek wyceny, według wartości godziwej, dotyczy też akcji i udziałów w jednostkach zależnych oraz innych elementów bilansu, takich jak majątek produkcyjny czy, na przykład, znaki towarowe. W praktyce dla firm o strukturze holdingowej lub posiadających istotne udziały w swoich spółkach córkach przejętych w przeszłości, oznacza to - przy braku jasnej wyceny rynkowej, takiej jak giełda - konieczność szacowania wartości tych aktywów metodami dochodowymi.

Niebezpieczne

sądy subiektywne

Wydaje się, że właśnie ten aspekt MSR może podlegać największej krytyce. Wpływ subiektywnych sądów na temat przyszłości posiadanych biznesów lub czysto techniczne założenia dotyczące wyceny mogą znacząco wpływać na wyznaczanie wartości godziwej, a zatem i na bieżący rachunek wyników. To między innymi ten aspekt spowodował ostrą reakcję wpływowej grupy dyrektorów finansowych reprezentujących sto największych firm brytyjskich, którzy obawiają się niebezpiecznego wpływu jednorazowych dużych przeszacowań na rachunki wyników ich firm. Może się okazać, że wyniki osiągnięte z podstawowej działalności będą często zakłócane dosyć teoretycznym wpływem czysto papierowych operacji, które zależą od widzimisię zarządów i audytorów. Podważa to przynajmniej konserwatywne rozumienie rachunkowości, która powinna przede wszystkim uwzględniać wydarzenia pewne i przedstawiać wyniki nie podlegające wątpliwości. Jest to, oczywiście, pogląd dyskusyjny w czasach kreatywnej księgowości i coraz bardziej skomplikowanych operacji finansowych. Jednak rzeczywiście oczekiwałoby się raczej zmniejszenia dowolności w kształtowaniu wyniku finansowego.

Bez amortyzacji

wartości firmy

Popatrzmy, jaka jest praktyka na naszym rynku. Najpierw dobra wiadomość. MSR nie przewidują corocznej amortyzacji tzw. wartości firmy, czyli nadwyżki ceny zapłaconej za akcje nad wartością netto aktywów przejmowanej firmy. Poprawi to wyniki firm o kwotę naliczanej dotychczas corocznie amortyzacji. Biada jednak tym, którzy przejęli firmy za drogo w stosunku do ich aktualnej rynkowej wartości lub osiąganych wyników. Ci muszą jednorazowo przeszacowywać wartość nabytych aktywów, narażając się czasami na jednorazowe duże straty z tego tytułu. Znacznie trudniej udowodnić wzrost wartości firmy jedynie na podstawie wyceny, a najlepszym dowodem skutkującym poprawą rachunku wyników jest jej sprzedaż.

Dopust boży albo...

Jedynym miernikiem wartości aktywów nie notowanych na giełdzie, na przykład spółek niepublicznych czy znaków towarowych, będzie wycena metodą dochodową, oparta na prognozach finansowych zarządu zweryfikowanych przez audytora. Jak wiadomo, prognozy takie zależą od punktu widzenia, są niepewne i wrażliwe na wiele założeń technicznych, takich jak stopa dyskontowa czy wartość rezydualna. Nie dziwmy się więc, że w tym i przyszłym roku mogą następować znaczące i nieoczekiwane przeszacowania aktywów wielu spółek giełdowych, wpływające na wynik finansowy.

Do problemu można podejść dwojako. Traktować konieczność testu na wartość godziwą jako dopust boży i spreparować dokumentację uzasadniającą wartość początkową. Można też traktować dyskusję nad wartością aktywów poważnie i co roku zastanowić się, jaka jest ich właściwa wycena. Zaletą tego poważnego podejścia z punktu widzenia akcjonariuszy jest uniknięcie niespodzianek, szczególnie przy zmianach zarządów, które powodują pokusę zaUważaj, za ile kupujesz

Jakie wobec tego wnioski dla zarządów firm? Po pierwsze, trzeba uważać, za ile się kupuje firmy, zorganizowane części biznesu, znaki towarowe, a więc aktywa, których wartość zależy od bieżącej i przyszłej zyskowności. Po drugie, należy prowadzić na bieżąco projekcje finansowe, będące podstawą wyceny tych aktywów. Po trzecie wreszcie, cokolwiek by powiedzieć o koncepcji wartości godziwej, zachęca ona menedżerów do patrzenia na aktywa nie jak na czynniki produkcji, lecz jak na części składowe wartości firmy, które mogą na przykład być sprzedane jeżeli rynek wycenia je wysoko lub zanim ulegną erozji. MSR ułatwiają więc zarządzanie wartością, ale dowolność ujęcia charakterystyczna dla tych ogólnych standardów daje do ręki zarządów i audytorów niebezpieczny instrument. Oby używali go roztropnie.

Jacek Chwedoruk

jest dyrektorem oraz członkiem zarządu polskiego biura Rothschild. Pracował nad wieloma projektami dotyczącymi sektora bankowego i ubezpieczeniowego. Posiada doświadczenie w zakresie kompleksowych przedsięwzięć M&A, w tym m.in. spółek zależnych PZU Życie oraz biznesu emerytalnego PTE PZU, a także przy przejęciu przez Grupę Credit Agricole spółek Grupy EFL, w tym TU Europa oraz restrukturyzacji PZU i PZU Życie w 1995 roku. Jacek Chwedoruk kierował pracami dotyczącymi strategii i wyceny PTE PKO/Handlowy oraz ostatnio przygotowaniem wyceny i fairness opinion dla akcjonariuszy Warty przy transakcji zakupu pakietu akcji Agropolisy.

Doświadczenia Jacka Chwedoruka obejmują również wiele transakcji w sektorze banków i instytucji finansowych, w tym przejęcie Grupy Lukasa oraz Grupy EFL przez Grupę Credit Agricole, doradztwo dla Pekao przy przejęciu przez UniCredito, przejęcie PPA Banku przez Generale Bank (Fortis Bank), transakcji dotyczących ING-Banku Śląskiego, BHW i innych. W latach 80. pracował w Dresdner Bank w Niemczech i w Universidad EAFIT w Kolumbii.