Swap, czyli wymiana odsetek

Kontrakty swap to bardzo popularne na rynku pozagiełdowym instrumenty umożliwiające np. zamianę stałego oprocentowania kredytu na zmienne. Transakcje tego typu opiewają na świecie na setki miliardów dolarów rocznie.

W poprzednich odcinkach poświęconych instrumentom finansowym opisywaliśmy różnorodne rodzaje tzw. opcji egzotycznych. Ich cechą wspólną jest fakt, że nie są notowane na giełdach, lecz opierają się na prywatnych umowach. Ze względu na brak standaryzacji, na rynku pozagiełdowym (OTC - over-the-counter) istnieją niemal nieograniczone możliwości tworzenia mniej lub bardziej skomplikowanych instrumentów. Jednym z najpopularniejszych ich typów są swapy wykorzystywane m.in. na rynku stóp procentowych.

Swap

procentowy

Ogólnie rzecz biorąc, kontrakt swap (dosłownie "wymiana") to umowa zawarta między dwiema firmami, polegająca na wymianie przyszłych płatności według ściśle określonych zasad. Aby sprecyzować tę niewiele mówiącą definicję, trzeba opisać mechanizm działania poszczególnych rodzajów swapów. Do podstawowych typów należy swap procentowy (interest rate swap, IRS) oraz swap walutowy (currency swap).

W standardowym swapie procentowym jedna strona (nazwijmy ją firmą A) zobowiązuje się wypłacać drugiej stronie (firmie B) przez określoną liczbę lat odsetki od wartości nominalnej swapu. Odsetki te są stałe - obliczone na podstawie stałej stopy procentowej. Jednocześnie firma B zobowiązuje się w zamian wypłacać firmie A odsetki obliczone według stopy zmiennej. Często stosuje się stopę LIBOR lub EURIBOR (patrz ramka). Wszystkie płatności wyrażone są w tej samej walucie (co odróżnia swapa procentowego od swapa walutowego - ale o tym mowa będzie później). Transakcje takie zawierane są na okresy od dwóch do nawet piętnastu lat.

Na schemacie obok widać istotę operacji swapowej. Firma zawierająca ją może zamienić płatności według stałej stopy procentowej na płatności ustalane według stopy zmiennej, lub odwrotnie. Poza tym swapy bywają wykorzystywane do spekulacji. Inwestor liczący na wzrost stóp procentowych mógłby np. sprzedać krótko obligacje. Tym samym zyskiwałby na spadku ich cen, a tym samym wzroście rentowności. Problem polega jednak na tym, że taka operacja byłaby dość kosztowna. Alternatywnym rozwiązaniem jest zawarcie swapa procentowego jako strona płacąca oprocentowanie stałe. Najlepiej wyjaśnić to na przykładzie.

Przykładowa

transakcja

Załóżmy, że firma A i firma B zawarły na początku 2002 r. umowę swapową o wartości nominalnej 1 mln USD (to stosunkowo niewielka kwota, gdyż w praktyce często swapy opiewają np. na 100 mln USD). Moment wygaśnięcia kontraktu określono na koniec czerwca 2005 r. Na swap ten miało się złożyć siedem półrocznych płatności - pierwsza miała nastąpić w końcu czerwca 2002 r. W momencie zawierania umowy, po szybkim spadku dolarowy LIBOR ustabilizował się na poziomie ok. 2% (patrz wykres). Załóżmy, że firma A mająca kredyt oprocentowany według zmiennego oprocentowania obawiała się, że na rynku pieniężnym dojdzie do odwrócenia dotychczasowej tendencji spadkowej. Gdyby tak się stało, musiałaby się liczyć z coraz wyższymi ratami odsetkowymi. W związku z tym firma zdecydowała się zawrzeć umowę swapową jako strona płacąca stałe oprocentowanie i otrzymująca zmienne oprocentowanie.

Tymczasem firma B, mająca kredyt o stałym oprocentowaniu liczyła na to, że tendencja spadkowa stóp będzie kontynuowana. W takiej sytuacji bardziej opłacałoby się jej spłacać kredyt według zmiennego oprocentowania. Dlatego też przystąpiła do umowy swapowej jako strona płacąca zmienne odsetki i otrzymująca w zamian stałe płatności od firmy A. Jako zmienną stopę procentową przyjęto w umowie 6-miesięczny LIBOR. Z kolei stałą stopę procentową wynegocjowano na poziomie nieco niższym od aktualnych stóp rynkowych - na 1,8% rocznie. Oznacza to, że firma A zobowiązała się wypłacać firmie B co pół roku 9 tys. USD (1,8% rocznie od nominału równego 1 mln USD).

Stopy raz w dół,

raz w górę

Przez pierwszą połowę czasu trwania kontraktu sprawdziły się przewidywania firmy B. LIBOR kontynuował tendencję spadkową, chociaż nie była ona już tak szybka jak w 2001 r. W efekcie zmienna płatność na koniec 2003 r. była mniejsza niż 6 tys. USD, podczas gdy początkowo wynosiła aż 10 tys. USD (patrz wykres płatności). W pierwszej połowie 2004 r. doszło jednak do radykalnego zwrotu na rynku pieniężnym. Wraz z poprawiającą się sytuacją w gospodarce światowej, rosnącą presją inflacyjną i stopniowym zaostrzaniem polityki pieniężnej przez amerykański bank centralny Fed, stopy rynkowe zaczęły bardzo szybko iść w górę. W efekcie ostatnia zmienna płatność (na koniec czerwca 2005 r.) sięgnęła aż 14 tys. USD.

Ogółem rzecz biorąc, suma zmiennych płatności sięgnęła 62 tys. USD, podczas gdy suma stałych rat wyniosła 63 tys. USD. W tej sytuacji rację miała jednak firma B. Mimo szybkiego wzrostu w końcowej fazie, stopy rynkowe dość długo utrzymywały się na niskim poziomie. Różnica między ratami (1 tys. USD) to korzyść, jaką odniosła firma B. Nie można jednak powiedzieć, że swap okazał się niekorzystny dla firmy A. Co prawda, musiała ona dopłacić do transakcji, ale w zamian uzyskała pewność, że oprocentowanie nie będzie się zmieniać. Tym samym wyeliminowała element ryzyka.

W praktyce firmy uczestniczące w transakcji swapowej nie tyle wymieniają się płatnościami, ile uiszczają jedynie ich różnicę. W powyższym przykładzie w dwóch pierwszych i dwóch ostatnich okresach odsetkowych płatności musiałaby regulować jedynie firma A.

Rola pośrednika

Powyższy przykład zawiera, oczywiście, pewne uproszczenie. W rzeczywistości firmy zawierają swapy najczęściej nie między sobą, ale za pośrednictwem instytucji finansowych. Jest to po pierwsze wygodniejsze, gdyż trudno może być znaleźć drugą stronę transakcji, której odpowiadałby pożądany przez nas czas trwania kontraktu czy też wartość nominalna. Po drugie, pośrednictwo banku oznacza większą wiarygodność. Zawsze może się zdarzyć, że druga firma popadnie w finansowe tarapaty i nie będzie w stanie regulować ewentualnych zobowiązań. Oczywiście, udział pośrednika oznacza nieuchronnie dodatkowe koszty w postaci mniej korzystnych stóp.

Jak już wskazaliśmy, w standardowym ("waniliowym") swapie procentowym następuje wymiana oprocentowania stałego na zmienne. Istnieją jednak także swapy procentowe, w przypadku których stopa zmienna wymieniana jest na inną stopę zmienną. Tego typu instrument zwany jest swapem bazowym (basis swap). Najprostszym przykładem jest wymiana oprocentowania według 6-miesięcznej stawki LIBOR na 1-miesięczną stawkę LIBOR. Częściej spotyka się wymianę stóp z różnych segmentów rynku, np. stopy LIBOR na stopę oferowaną najlepszym klientom banków (tzw. prime rate). Różnica między poszczególnymi stopami zwana jest spreadem lub bazą - i stąd właśnie pochodzi nazwa "swap bazowy".

Różne odsetki, różne waluty

Jak już wspomnieliśmy, innym rodzajem swapa jest swap walutowy. Jest on praktycznie tym samym, co standardowy swap procentowy, tyle że płatności są wyrażone w dwóch różnych walutach. Wyobraźmy sobie następujący przykład. W ramach swapa firma B zobowiązuje się płacić odsetki od kwoty 1 mln USD, obliczane według 6-miesięcznej stopy LIBOR. Załóżmy, że kurs EUR/USD wynosi 1,10 USD. W związku z tym firma A zobowiązuje się płacić odsetki od kwoty 0,91 mln euro (co aktualnie stanowi równowartość 1 mln USD). W tym przypadku odsetki ustalane są w oparciu o stałą stopę procentową - 3% rocznie.

Schemat płatności w ramach takiego swapa walutowego jest następujący:

l Na wstępie obie firmy wymieniają się kwotami nominalnymi, tzn. firma A płaci 0,91 mln euro, zaś firma B płaci 1 mln USD.

l Regularna wymiana płatności odsetkowych w obu walutach.

l Na końcu - ponowna wymiana kwot nominalnych.

Jak widać, swap walutowy umożliwia zamianę pożyczki wyrażonej w jednej walucie na pożyczkę w innej walucie. Operacja taka jest korzystna wówczas, gdy pożyczkodawcy za granicą oferują korzystniejsze warunki kredytowe.

LIBOR i EURIBORLIBOR (London Interbank Offered Rate) to stopa oprocentowania pożyczek na rynku międzybankowym w Londynie. Kwotowane są stawki dla pożyczek w różnych walutach, np. w dolarze amerykańskim czy funcie brytyjskim. W przypadku euro kwotuje się stawkę EURIBOR. LIBOR jest często wykorzystywany jako poziom odniesienia dla kredytów o zmiennym oprocentowaniu na rynkach międzynarodowych.