Na Wall Street zaczęło bujać

Po pięciu miesiącach niezmąconych większą korektą wzrostów, na Wall Street powróciła zmienność. Turbulencje, których doświadczyli także inwestorzy w Europie Zachodniej, były wynikiem rosnącej niepewności co do skali obniżek stóp procentowych przez najważniejsze banki centralne.

Przyczyniły się do tego zarówno dane makroekonomiczne coraz wyraźniej sugerujące odrodzenie w przemyśle na rynkach rozwiniętych, jak i wzrost ceny części surowców. Trudno jednak oczekiwać, żeby z takich powodów mogło się zrodzić coś więcej niż korekta.

Po 107 sesjach, podczas których indeks S&P 500, rosnąc o niemal 27 proc., nie doświadczył spadku większego niż 2 proc., nadeszła zmiana. W czwartek, 4 kwietnia, główne indeksy akcji na Wall Street dokonały dość zaskakującej wolty – sesję zapoczątkowaną 1-proc. wzrostem zakończyły ponad 1-proc. spadkiem. W rezultacie skala rozpoczętej w prima aprilis korekty notowań S&P 500 na zamknięciu czwartkowej sesji przekroczyła (minimalnie, ale jednak) 2 proc. Choć do 10 kwietnia spadek ten nie został pogłębiony, to jednak wzrost zmienności był wyraźny.

Szersze wzrosty

Oczywiście te kilka sesji, podczas których inwestorzy doświadczyli w sumie dość ograniczonych turbulencji, nie zmienia całego obrazu ostatniej fali hossy. Nadal stosunek zysku do ryzyka dla indeksu S&P 500 jest ponadprzeciętny i może równać się jedynie z przykładami z 1986, 1995 oraz 2017 roku. Żaden z nich nie wyznaczał końca trendu wzrostowego, ale zmienność w postaci większych i częstszych korekt musiała się w końcu pojawić, tak wtedy, jak i teraz. Warto jednak zauważyć, że drawdawn (największy spadek od szczytu w danym roku) dla indeksu S&P 500 nadal jest w tym roku najniższy w historii. Co ważniejsze, rozpoczęta w październiku 2022 roku fala trendu wzrostowego zdecydowanie się zdemokratyzowała, obejmując również mniejsze firmy.

Zjawisku temu towarzyszyła zmiana zainteresowań sektorowych inwestorów – ostatnie osiem tygodni na całym świecie należało do branż energetycznej, surowcowej, finansowej oraz spółek przemysłowych. Siła tych mocno cyklicznych branż koresponduje z poprawiającym się stanem światowego przemysłu i handlu (wykres 1). Przebłyski odrodzenia się tych ważnych elementów światowej gospodarki były widoczne jeszcze pod koniec ubiegłego roku, czy to we wzroście indeksu nowych zamówień dla przemysłu w USA, czy w zwiększeniu dynamiki eksportu z Korei i Tajwanu. Dane opublikowane na początku kwietnia, a szczególnie wskaźniki ISM dla przemysłu, zdają się przypieczętowywać ten proces. Przebicie przez amerykański indeks menedżerów logistyki poziomu 50 punktów po półtorarocznej przerwie oraz potwierdzenie analogicznego dokonania kolejny miesiąc z rzędu przez globalny wskaźnik PMI dla przemysłu to mocne świadectwa powrotu gospodarczej koniunktury.

Pokazywane ze sporym opóźnieniem dane agregowane przez holenderski instytut analityczny CBP wskazują, że pod koniec ubiegłego roku (dokładnie wtedy, gdy na światowych rynkach akcji zaczęły rosnąć akcje mniejszych spółek i firm z sektorów wrażliwych na cykl gospodarczy) wyraźnie zaczęła rosnąć roczna dynamika handlu międzynarodowego i globalnej produkcji przemysłowej. Ta poprawa była i do dziś jest widoczna w amerykańskich portach przeładunkowych (wykres 2). Z miesiąca na miesiąc coraz więcej pracy ma też mieszczący się w Szanghaju największy port kontenerowy świata.

Odrodzenie przemysłu i handlu staje się faktem. Rynki akcji dyskontowały ten fakt już od października ubiegłego roku, a ostatnia siła najbardziej cyklicznych sektorów oraz odbicie cen surowców przemysłowych, takich jak miedź czy aluminium, jedynie uwiarygadnia tezę o zakończeniu okresu rozliczeń z czasami pandemii. Tak też zapewne można tłumaczyć zaskakującą siłę niemieckiej giełdy, której indeks DAX bijący w tym roku rekordy już 26 razy (w trakcie 70 sesji) zdaje się nie zważać na formalną recesję, jakiej największa gospodarki Starego Kontynentu doświadczyła w 2023 roku (wykres 3).

Poprawa w Europie

Główne indeksy Europy generalnie zachowają się zadziwiająco dobrze – ich zyskowność w ostatnich pięciu miesiącach nie odbiega od stóp zwrotu wypracowanych przez „uzbrojone” w beneficjentów rewolucji związanej ze sztuczną inteligencją (w tym Wspaniałą Siódemkę) indeksy z Wall Street. Stoją za tym oczywiście konkretne spółki, takie jak Novo Nordisk (wytwórca słynnego Ozempiku, leku na cukrzycę i otyłość), ASML, LVMH, Hermes, Schneider, czy dwie największe spółki z indeksu DAX – SAP i Siemens, które według analityków Societe Generale zasługują na miano „siedmiu cudów” Europy (Seven Wonders). Istotny wpływ na czołowe europejskie indeksy w ostatnich miesiącach miały także firmy z sektora zbrojeniowego, wśród których prym wiedzie niemiecki Rheinmetall (producent m.in. czołgu Panther), najlepsza spółka z indeksu DAX w tym roku.

Dezinflacja czeka

Lepsze postrzeganie przez inwestorów stanu i perspektyw światowej gospodarki oraz potencjalny powrót na pierwsze strony gazet tematu inflacji (za sprawą m.in. wyższych cen surowców) przyczyniły się do lekkich wstrząsów, jakich doświadczyli inwestorzy w USA i Europie na początku kwietnia. Widać to było po gwałtownym zwrocie dokonanym przez indeksy na Wall Street podczas sesji z 4 kwietnia w reakcji na dynamiczny wzrost cen ropy naftowej związany z groźbą eskalacji konfliktu na Bliskim Wschodzie.

Wpływ na wzrost rynkowej zmienności tego dnia miała też wypowiedź Neela Kashkari, szefa jednego z lokalnych oddziałów Fedu, który podał w wątpliwość ugruntowany od marcowego posiedzenia FOMC (amerykański odpowiednik krajowej Rady Polityki Pieniężnej) pogląd o trzech obniżkach stóp procentowych w tym roku. Jego zdaniem fakt, że od dziewięciu miesięcy inflacja CPI utrzymuje się powyżej 3 proc., nie daje podstaw do jakiejkolwiek obniżki stóp. W ostatnich dniach wtórowali mu także inni przedstawiciele władz monetarnych w USA. Lorie Logan z Dallas stwierdziła, że jest stanowczo zbyt wcześnie na rozważanie obniżek stóp procentowych. Jej kolega z Richmond, Thomas Barkin, jest zdania, że amerykański bank centralny powinien dać sobie więcej czasu, zanim podejmie wiążące decyzje co do stóp procentowych.

Nawet nieco bardziej skłonny do przeprowadzenia w tym roku („obiecanych” w marcu) trzech obniżek stóp Jerome Powell zaznaczył ostatnio, że potrzebuje kolejnych sygnałów potwierdzających trwałość procesu dezinflacji. Jakby tego było mało, Jamie Dimon, szef banku JP Morgan, w opublikowanym właśnie liście do akcjonariuszy nie wykluczył scenariusza, w którym Fed w kolejnych kilku latach będzie zmuszony podnieść stopy procentowe do 8 proc. w ramach walki z nawracającą inflacją. Opublikowane 10 kwietnia dane o marcowej inflacji w USA, która okazała się nieco wyższa niż prognozy (3,5 proc. vs 3,4 proc.), dolały oliwy do ognia. W rezultacie inwestorzy zaczęli nawet powątpiewać w to, że w tym roku będą mogli liczyć na dwie obniżki stóp procentowych. Śmiałkowie obstawiający pierwsze cięcie w czerwcu musieli rzucić ręcznik, a zakładając się o lipcowy lub wrześniowy termin rozpoczęcia cyklu obniżek, równie dobrze można dziś rzucać monetą.

Zaskakująco niska zmienność

Muszę przyznać, że proces przechodzenia ze skrajności w skrajność w ocenie perspektyw na rynku krótkoterminowych stóp procentowych w USA przez ostatnie półtora roku robi wrażenie. Licząc od giełdowego dołka z października 2022 roku, wahadło mające wyznaczyć zakładany przez rynek poziom stóp Fedu w styczniu 2025 roku przechylało się najpierw od 4 do 2,5 proc. i z powrotem, a ostatnio z 4,8 do 3,6 proc., aż ostatecznie wróciło do punktu wyjścia (4,9 proc.). Przy takich dokonaniach rynku stopy procentowej, które przekładały się także na podwyższoną zmienność długoterminowych obligacji skarbowych (indeks MOVE), niska zmienność rynków akcji szokuje jeszcze bardziej.

Trudno oczekiwać, że ten stan rzeczy będzie do utrzymania na dłuższą metę. Niewielkie turbulencje, z jakimi muszą borykać się inwestorzy na Wall Street od początku kwietnia, mogą być zapowiedzią nadchodzących zmian. Hossa na akcjach nie powinna wyglądać tak, jakby była odrysowywana linijką, a tak się działo w ostatnich pięciu miesiącach. Nie oznacza to groźby jej zakończenia. Dane świadczące o sile gospodarki zmuszające banki centralne do wstrzymania cyklu obniżek stóp to mało przekonujący powód do rozpoczęcia bessy. Należałoby się bać raczej odwrotnej sytuacji, czyli panicznych obniżek stóp w reakcji na gwałtowny wzrost bezrobocia. Dziś nie ma jeszcze wystarczających przesłanek, żeby martwić się o taki scenariusz. A skoro największe od 250 lat trzęsienie ziemi, jakie nawiedziło 5 kwietnia Nowy Jork, nie wywołało większych zniszczeń, to nieco większe niż do tej pory giełdowe wstrząsy (korekty) nie powinny zagrozić hossie na Wall Street.