Adam Drozdowski, InValue Multi-Asset: Nadchodzi hossa na amerykańskiej giełdzie

Bessa już była, bardzo krótka, teraz przychodzi nowa fala zwyżek – mówi Adam Drozdowski, zarządzający funduszami InValue Multi-Asset, gość Andrzeja Steca. – Nie warto być poza rynkiem – dodaje.

Mamy hossę czy bessę na giełdzie?

Pesymiści powiedzą, że mamy bessę, która się niedawno zaczęła, bo indeksy amerykańskie spadły ponad 20 proc. Optymiści powiedzą, że mamy nowy cykl wzrostowy.

Wspomniany dołek był w połowie czerwca. Od tego czasu rynek odrobił powyżej połowy poprzednich spadków. Taka sytuacja zdarzała się kilkakrotnie w ostatnich latach i za każdym razem zwiastowała powrót nowego rynku byka. Ostatnio było tak w kwietniu 2020 r. Ludzie byli zestresowani koronawirusem, rynek spadał, wydawało się, że to koniec świata. Po miesiącu od dołka już mieliśmy wyjście na nowe szczyty. Wówczas w funduszach InValue Multi-Asset wieściliśmy nową falę hossy, podobnie jak obecnie. Wcześnie podobna sytuacja była w 2010 r., półtora roku po dołku z 2009 r. Tak samo w 2004 r.

Bessa już była, bardzo krótka, teraz przychodzi nowa fala zwyżek. Piątkowa sesja była świetna dla rynku amerykańskiego. Ponad 90 proc. spółek wzrastało. Jesteśmy w nowej fali wzrostowej i należy to wykorzystać. Jeśli ktoś się boi, nie musi wpłacać wszystkich pieniędzy naraz, może je podzielić na transze. Nie warto być poza rynkiem.

Jak pan ocenia wyceny spółek value notowanych na giełdzie w Nowym Jorku?

Cena do zysku w indeksie skoncentrowany spółek value to 10. Cały rynek jest w okolicach 20, a Nasdaq jeszcze wyżej. Jeśli wskaźnik generowania gotówki w stosunku do wartości firmy spółek value jako całości indeksu, który skupia ponad 100 najtańszych firm z 1000 największych spółek, jest w okolicach 10 proc., to oznacza, że w dziesięć lat spółka spłaca się cashowo. Najdroższe spółki to ok. 3 proc., cały S&P 500 ma 5 proc.

Jeśli weźmiemy najlepsze z najlepszych spółek nisko wycenionych, wtedy mamy free cashflow na poziomie nawet dwukrotnie wyższym od przeciętnej spółki value, w okolicach 20 proc. To jest tanio.

W 2007 r. była górka w relacji spółek value i growth. W 2020 r., tuż przed wyborem Bidena na prezydenta, był zdecydowany dołek. Teraz spółki value zaczynają odbijać. W ubiegłym roku była lekka przewaga na growth (2–3 pkt proc.), początek zmiany trendu. W tym roku mamy lepsze zachowanie się spółek value. Spółki growth tracą ok. 20 proc., value są na 0.

Kiedy mamy podwyższoną inflację, wysokie zadłużenie do PKB, to spółki value zachowują się lepiej. Podobnie było w latach 40. XX wieku (II wojna światowa) i latach 70. (kryzys surowcowy). Wtedy spółki value zachowywały się dwukrotnie lepiej niż rynek. Wychodzi na to, że jest bardzo dobry moment na inwestowanie w te spółki. W dłuższym okresie zdecydowanie zarabiają.

Obawia się pan recesji i przełożenia jej na wyniki firm?

Obawiam się recesji w Europie z powodu wysokich cen energii. Nie wiadomo, czy będzie recesja w Stanach Zjednoczonych. Już mieliśmy dwa negatywne odczyty ujemnej dynami PKB za I i II kwartał 2022 r. Sprawdziliśmy, jak S&P 500 zachowuje się po technicznej recesji, po dwóch kwartałach z ujemnym PKB. Okazuje się, że po ogłoszeniu technicznej recesji rynek średnio rośnie 30 proc. Dlatego może być to bardzo dobry moment do wchodzenia na rynek.

Bezrobocie jest niskie, gospodarka się rozwija. Techniczna recesja daje sygnał, że kolejne miesiące mogą przynieść bardzo wysokie stopy zwrotu. Takich odczytów było kilkanaście od początku II wojny światowej. Tylko w 1981 r. stopa zwrotu za kolejne 12 miesięcy wynosiła 2 pkt proc.

Rynek potrafi spłatać figla, ale popatrzmy na ostatnie 100 lat. Ten wskaźnik ma skuteczność 100 proc. Warto się zastanowić, czy grać pod wskaźniki, które się sprawdziły.

Być może trzeba pomyśleć o rynku obligacji w celu dywersyfikacji portfela. Niesamowite rzeczy działy się na tym rynku. Rentowności dalej będą rosły?

W 2022 r. S&P 500 jest na minusie 13 proc., podobnie obligacje (od górki zrobiły -20 proc.). Z taką sytuacją nie mieliśmy wcześniej do czynienia. Najgorszych rok, kiedy obligacje spadały, to był 1969 r. (-5 proc.).

Podczas pandemii mieliśmy dołek rentowności na poziomie 0,5 proc. Fed zaczął niedawno podnosić stopy procentowe, co wpłynęło na wzrost rentowności. W połowie czerwca było to już 3,5 proc., teraz jest 3,3 proc. To jest poziom równowagi, przy którym rentowności nie powinny dalej wzrastać. Fed posiada znaczący udział w rynku amerykańskich obligacji, bo ich dużo skupił, i może sterować rynkiem.

Fed się zorientował, że nie może w nieskończoność pozwalać na wzrost rentowności obligacji. Obecnie zadłużenie USA do PKB to 140 proc. Przy takiej rentowności obligacji muszą wydawać 5 proc. PKB na obsługę zadłużenia. To jest dużo. Jest granicznym poziomem, do którego wzrastają rentowności obligacji amerykańskich. Trzymanie obligacji będzie dawało w okolicach 2,5–3,5 pkt proc. średniorocznie przez najbliższe lata. Zdecydowanie mniej niż inflacja, ale pewnie będą dawały pozytywną stopę zwrotu i mogą być dobrym wypełnieniem portfela.

Złoto zabłyśnie w czasach wysokiej inflacji?

Złoto w okresach inflacyjnych rośnie średniorocznie 15 proc. Nie widzimy tego przez ostatnie dwa lata, jesteśmy w tym roku nawet 6 proc. na minusie. Złoto do wzrostu ceny potrzebuje dwóch czynników. Słabości dolara, a w tym roku jest silny, umacnia się 10 proc. do euro. Siła dolara wynika z geopolityki, mamy wojnę w Ukrainie. Wygląda na to, że ta para walutowa osiągnęła swój szczyt. Jeżeli Fed podwyższy teraz stopy procentowe o 50 pkt baz., może się to okazać luzowaniem. Większe problemy ma strefa euro, ale tu są bardziej zdeterminowani, żeby walczyć z inflacją. Być może jesteśmy w przededniu momentu, że parytet na eurodolarze już był, a teraz będziemy szli w kierunku 1,05, co byłoby pomocne dla ceny złota.

Istotne są też realne rentowności amerykańskich obligacji. Amerykanie nie odejmują rentowności od inflacji, tylko od oczekiwań inflacyjnych. A one są na stabilnym poziomie, w okolicach 2,5 proc. Jest realna dodatnia rentowność obligacji amerykańskich. Złoto lepiej zachowuje się w środowisku ujemnych realnych stóp procentowych.

Może się okazać, że złoto w ciągu jednego kwartału wzrośnie kilkadziesiąt procent, więc warto je trzymać w portfelu w niewielkiej części (np. 15 proc.). Jednak zmienność złota jest duża, więc należy podchodzić do niego ostrożnie.

Notował Grzegorz Balawender