Sprzedaj w maju, będziesz w raju? Nie w tym roku

Krzysztof Borowski, prof. SGH, Sebastian Buczek, prezes Quercus TFI, Wojciech Białek, analityk, bloger, byli gośćmi Grzegorza Siemionczyka w czwartym odcinku Loży Parkietu. Tematami rozmowy były m.in. likwidacja OFE oraz kontrast między słabymi danymi z globalnej gospodarki a entuzjazmem inwestorów.

Zamiast zwyczajowego pytania o zaskoczenia mijającego miesiąca, tę rozmowę zaczniemy od dawniejszej historii. W połowie kwietnia warszawska giełda obchodziła 28. urodziny. Czy pamiętają panowie jej początki, mają jakieś rynkowe wspomnienia z 1991 r.?

Krzysztof Borowski KB: Z samych początków GPW pamiętam doniesienia w prasie zachodniej, że w jednym z państw bloku postsowieckiego powstała giełda. Pracowałem wtedy za granicą i odbierałem te informacje z dużą nadzieją. Początkowo wprawdzie akcje na GPW taniały, ale od około połowy 1992 r. rozpoczęła się hossa, a w 1993 r. były całe serie sesji, podczas których akcje drożały po 10 proc. dziennie. W 1994 r. poprosiłem członków rodziny i znajomych, żeby zapisali się na akcje Banku Śląskiego, które potem od nich odkupywałem. To okazało się bardzo dobrą decyzją. Z pierwszych lat działania warszawskiej giełdy pamiętam też, że Komisja Papierów Wartościowych zakazywała maklerom udzielania jakichkolwiek porad i wskazówek dotyczących inwestowania. Gdy dzwoniło się z pytaniem, w co zainwestować, makler nie mógł pomóc. Rozmowy były więc pełne aluzji. Makler mówił np., że jego dziewczyna lubi słodycze, a konkretnie herbatniki Petit Beurre, albo że idzie na piwo z Mariolą. Rozmówca domyślał się wtedy, że powinien złożyć zlecenie na akcje Jutrzenki czy browaru Okocim.

Sebastian Buczek SB: Samego 1991 r. nie pamiętam, ale już 1993 r. jak najbardziej. Dzisiaj może się to wydać dziwne, ale wtedy popularność giełdy była tak duża, że ciężko było otworzyć rachunek maklerski. Wynikało to oczywiście z tego, że ceny większości akcji notowanych na GPW rosły jak na drożdżach. WIG w ciągu kilkunastu miesięcy wzrósł z około 1 tys. do 20 tys. punktów. Ta spektakularna hossa naturalnie budziła zainteresowanie całego społeczeństwa. Czar prysł w okolicach Dnia Kobiet w 1994 r., gdy okazało się, że akcje na giełdzie mogą też tanieć.

Wojciech Białek WB: Moja przygoda z giełdą zaczęła się od tego, że z wakacji w 1990 r. spędzonych na zbieraniu malin i truskawek w Anglii przywiozłem trochę pieniędzy. Kolega namówił mnie, żebym zainwestował je w obligacje zamienne na akcje pierwszych pięciu spółek notowanych na GPW. Gdy zamieniliśmy je na akcje, zorientowaliśmy się, że w gazetach przy notowaniach akcji publikowany jest wskaźnik C/Z. Kolega mi wytłumaczył, że jeśli ta wartość jest podana, to dobrze, a jak jej nie ma, to źle. A podana była tylko przy Exbudzie. Sprzedaliśmy więc akcje czterech pozostałych spółek i ulokowaliśmy wszystko w akcjach Exbudu, które w ciężkich latach 1991–1992 akurat drożały. Od 1993 r. drożało już wszystko. Trudno było mnie potem przekonać, że rynek akcji to nie jest sposób na łatwy zarobek.

Czy patrząc z dzisiejszej perspektywy, giełda spełniła nadzieje, które panowie w niej na początku pokładali?

KB: Myślę, że tak, choć oczywiście były na giełdzie lepsze i gorsze czasy. Sądzę jednak, że GPW byłaby dziś w innym punkcie i byłaby inaczej postrzegana przez zagranicznych inwestorów, gdyby nie „reforma" OFE sprzed kilku lat. To zachwiało zaufaniem do rynku finansowego. Szansą na poprawę sytuacji mogłoby być stworzenie przez GPW platformy z innymi giełdami regionu. Chodzi o miejsce, w którym można byłoby handlować akcjami z wielu krajów Europy Środkowo-Wschodniej, a może nawet Turcja chciałaby się do takiego projektu przyłączyć. Wtedy inwestorzy widzieliby w Europie Londyn, Frankfurt, Euronext, OMX i tę platformę środkowo-wschodnią. Mam cichą nadzieję, że ta koncepcja kiedyś rozbłyśnie.

WB: Jeśli chodzi o koniunkturę, czyli możliwość uzyskiwania systematycznych zysków, to warszawska giełda pewnie okazała się lekkim rozczarowaniem na tle spektakularnego początku, gdy WIG wzrósł 30-krotnie w 21 miesięcy. Ale z komunizmu, gospodarki centralnie planowanej do rynkowej nie przechodzi się często. Ten początkowy epizod był jak wystrzał korka, trudno oczekiwać jego powtórki.

SB: Giełdę trzeba oceniać nie tylko z perspektywy inwestorów, ale też z perspektywy całej gospodarki. Moim zdaniem wpływ GPW na polską gospodarkę był zaś bardzo duży. Mamy grupę spółek, które bez giełdy nie znalazłyby się tu, gdzie są dzisiaj. Mówię o takich firmach, jak LPP, CCC, Kruk, CD Projekt, które dzięki giełdzie osiągnęły międzynarodową skalę działalności. Inną kategorią są spółki z tradycyjnych sektorów, np. z przemysłu ciężkiego, których los byłby niepewny, gdyby nie znalazły się na giełdzie. Obecność na giełdzie zmusza je do transparentności, publikowania prognoz, spotykania się z inwestorami, co sprzyja ich rozwojowi.

Czy jest możliwy powrót do czasów, gdy akcje były interesujące dla inwestorów detalicznych?

SB: Indywidualni inwestorzy preferują teraz inne instrumenty, bardziej zmienne, z większą dźwignią, na przykład waluty, instrumenty pochodne, a nawet kryptowaluty. Akcje dla wielu z nich są zbyt nudne, a do tego mogą inwestować na całym świecie. Ciężko mieć wielką nadzieję, że powrócimy do czasów z pierwszych lat giełdy.

Profesor Borowski wywołał już temat OFE, o którym znów jest głośno. Rząd ogłosi, co zamierza zrobić z tym, co z tych funduszy zostało. Zgromadzone w nich środki w 85 proc. zasilą prywatne konta IKE – a pozostałe 15 proc. tytułem opłaty przekształceniowej zasili FUS – lub też w całości trafią do ZUS. Jak panowie oceniają ten pomysł?

WB: Jest duży postęp. Poprzedni rząd zabrał Polakom połowę oszczędności emerytalnych, obecny zadowoli się 15 proc. z połowy. Ten rząd jest więc mniej zachłanny od poprzedniego. Może kiedyś doczekamy takich rządów, które nie będą wcale podbierać oszczędności emerytalnych.

KB: Ja się cieszę z tego, że te pieniądze wrócą do obywateli. Wśród moich studentów widzę zawód związany z OFE. Ja mogłem wybierać między ZUS a OFE, wybrałem OFE, mogę więc uznać, że popełniłem błąd. Ale moi studenci nie mieli wyboru, po ostatnich zmianach stracili więc zaufanie do systemu emerytalnego. To rozczarowanie może być jedną z przyczyn tego, że młodzi zwracają się ku spekulacji zamiast inwestowaniu długoterminowemu. Pytanie, jak to wpłynie na popularność PPK. Mam nadzieję, że rządzący zrozumieli już, że wszelkie zmiany w systemie emerytalnym muszą być dobrze przemyślane, bo tam inwestuje się pieniądze na wiele lat.

SB: Taka postawa młodych wynika też z tego, że oni najczęściej nie mają dużych oszczędności. Im ktoś ma więcej pieniędzy, tym ostrożniej inwestuje. A jeśli chodzi o ocenę likwidacji OFE, to mogło być gorzej. Pozostaje nam liczyć, że filar kapitałowy systemu emerytalnego nie będzie już często zmieniany. On musi być stabilny, jeśli chcemy, żeby ludzie w ogóle dobrowolnie odkładali na emeryturę.

KB: Dla oceny likwidacji OFE ważne będą szczegóły techniczne dotyczące tego, jak środki będą przekazywane do ZUS i na IKE. Jeśli jakaś część akcji i obligacji z portfeli OFE będzie musiała zostać spieniężona, może dojść do załamania cen.

SB: Ja nie mam takich obaw. Wydaje mi się, że autorzy tych zmian będą brali pod uwagę wpływ na rynek.

WB: Ciekawe jest jednak to, ile osób zdecyduje się na „przeniesienie" swojej części oszczędności do ZUS. Te aktywa trafią do Funduszu Rezerwy Demograficznej. Jeśli ta opcja okaże się popularna, to FRD stanie się sporym akcjonariuszem różnych spółek giełdowych. W takiej sytuacji mielibyśmy do czynienia z pewną formą powrotu do państwowej własności w gospodarce.

Na rynku akcji od początku roku panuje optymizm, który kontrastuje z danymi makroekonomicznymi, wskazującymi na spowolnienie w globalnej gospodarce. Można oczekiwać, że koniunktura w gospodarce dostosuje się do koniunktury na rynkach, czy będzie odwrotnie?

SB: Rynki z reguły wyprzedzają rzeczywistość gospodarczą. W IV kwartale ub.r. mieliśmy do czynienia z bardzo silnym załamaniem na giełdach, które okazało się przereagowaniem. W I kwartale doszło do gwałtownego odbicia, przy braku danych potwierdzających podobne odbicie także w gospodarce. Amerykańskie indeksy S&P 500 i Nasdaq ustanowiły nowe szczyty. Być może w najbliższych tygodniach albo miesiącach pojawią się dane makroekonomiczne, które będą uzasadniały ten optymizm na rynkach. Jeśli tak się stanie, uznamy, że giełdy znowu wyprzedziły rzeczywistość. A jeśli okaże się, że poprawa w gospodarce nie nastąpiła, to indeksy giełdowe będą się musiały dostosować.

WB: Gdy w grudniu S&P 500 tracił 20 proc., inwestorzy obawiali się jastrzębiego Fedu, który dokonał czwartej w ciągu roku podwyżki stóp procentowych, a także trwającego ilościowego zacieśniania, wojny handlowej i brexitu. W Boże Narodzenie do polityków dotarło, że to nie wygląda dobrze i jastrzębi ton Trumpa oraz Fedu z dnia na dzień się zmienił. Stąd entuzjastyczna reakcja rynków. Wskaźniki wyprzedzające koniunktury, które śledzę, wyznaczają dołek gdzieś w czerwcu, lipcu, potem niezbyt dynamicznie zakręcają w górę. To znaczy, że na przełomie wiosny i lata spowolnienie powinno kulminować. W USA w kwietniu liczba nowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych trzy tygodnie z rzędu ustanawiała najniższy poziom od 1969 r. Nawet zakładając pesymistycznie, że poprawa na amerykańskim rynku pracy tym samym się zakończyła, to w przeszłości między dołkiem liczby wniosków o zasiłek a początkiem następnej recesji upływało średnio 1,5 roku, a najmniej 10–11 miesięcy. Ze światowej gospodarki płyną więc dość sprzeczne sygnały, ale w świetle tych najnowszych obawy o głębokie spowolnienie były nadmierne. Mimo to odbicie na rynkach z I kwartału uważam za przereagowanie. Na zasadzie sprzedawania faktów możliwe jest, że impuls wzrostowy wygaśnie, jeśli USA i Chiny ogłoszą porozumienie w sprawach handlowych. Wtedy w II półroczu mielibyśmy korektę związaną z rozczarowaniem, że ożywienie w gospodarce nie jest wyraźne. Z drugiej strony, nie wydaje się, aby w stosunkach USA z Chinami doszło do jakiegoś przełomu, raczej będzie to zawieszenie broni w wojnie handlowej, która będzie się nadal toczyła. Geopolitycznie nic się nie zmieniło, USA nadal będą czuły potrzebę osłabienia chińskiego smoka.

Na GPW takich spektakularnych zwyżek jak na Wall Street nie było. Będziemy nadganiać?

KB: WIG20 utrzymuje się w trendzie bocznym. Zdarzają się próby podejścia do góry, ale nie widać sił, aby to się powiodło. Są jedynie wybiórcze hossy i trendy wzrostowe na poszczególnych walorach. Ciekawe jest to, że np. w sektorze finansowym wyróżnia się PZU. Widać pewną korelację, że w gorszych okresach akcje tego ubezpieczyciela drożeją.

Jesteśmy u progu maja, a giełdowe porzekadło głosi, że w tym miesiącu należy sprzedać akcje i wrócić na rynek po wakacjach. To będzie w tym roku dobra strategia?

WB: Cykl hossa–bessa trwający średnio 40 miesięcy składa się z faz akumulacji, silnego wzrostu, dystrybucji i spadku. Faza akumulacji pokrywa się często z fazą spowolnienia w gospodarce. Ponieważ jesteśmy w trakcie takiego spowolnienia, a giełdy zachowują się, jakby były w fazie akumulacji, można sobie zadawać pytanie, jak długo to potrwa. W poprzednim cyklu dołek na WIG20 przypadł w styczniu 2016 r., ale zanim rynek przeszedł do fazy silnego wzrostu były jeszcze okresy obaw związanych z brexitem w czerwcu i wygraną Trumpa w USA w listopadzie. Czyli faza akumulacji trwała dziesięć miesięcy. Obecna trwa od października. To sugeruje, że latem lub jesienią wejdziemy w kolejną fazę silnych, powszechnych wzrostów. Aby to nastąpiło, muszą się pojawić sygnały przełamania trendu w globalnej gospodarce, co powinno nastąpić w II półroczu.

SB: My pozostajemy pozytywnie nastawieni na cały 2019 r. Ocenialiśmy, że pomimo przeceny akcji w IV kwartale ub.r. ten rok będzie dla inwestorów stosunkowo udany. Po czterech miesiącach wszystko wskazuje na to, że tak właśnie będzie. Szkoda, że polskie akcje nie nadążają za amerykańskimi, ale może będzie tak, że gdy w USA dojdzie do korekty, na GPW nie będzie ona potrzebna, bo teraz mamy korektę boczną. Wyceny akcji są niskie, więc jeśli dane makro będą pokazywały, że spowolnienie traci impet, powinny dać paliwo do zwyżek na GPW.

KB: Gdybym chciał sprzedać w maju i uciec, to oznaczałoby, że spodziewam się spadku cen. Ja zakładam na razie trend boczny z lekkim wskazaniem w górę. Nie widzę powodów do obaw, że rynek się załamie. Jestem też optymistycznie nastawiony na II połowę roku.