Elektrim da się uratować

Z prezesem BRE Banku, Wojciechem Kostrzewą, rozmawiają Dariusz Jarosz i Łukasz Kwiecień

Czy mimo złożenia przez powiernika obligacji zamiennych wniosku o upadłość Elektrimu nadal wierzy Pan, że spółkę da się uratować?

Tak, sądzę bowiem, że jest to taktyczne posunięcie właścicieli obligacji, będące odpowiedzią na bardzo surowe propozycje układu zgłoszone przez zarząd Elektrimu. W stosunku do mojej ostatniej wypowiedzi dla Parkietu nie zmieniły się żadne przesłanki fundamentalne, którymi kierujemy się w ocenie Elektrimu. Teraz, gdy obie strony określiły swoje pozycje wyjściowe, przychodzi czas na poważne negocjacje. Jeżeli tylko będziemy mogli pozytywnie wpłynąć na ich przebieg, czy w roli istotnego akcjonariusza spółki, czy to jako wiodący bank korporacyjny i inwestycyjny, na pewno nie będziemy uciekać przed takim wyzwaniem.

Obok BRE Banku, który ma ponad 5% akcji Elektrimu, o przekroczeniu tego progu poinformował ostatnio Ryszard Opara, właściciel niemal połowy akcji Energomontażu-Północ. Czy współpracuje on z BRE, podobnie jak Zbigniew Jakubas przy operacji przejęcia kontroli nad Optimusem i wprowadzeniem do niego docelowego inwestora?

W naturalny sposób znaczący akcjonariusze dużej firmy muszą być w stanie nawiązywać i utrzymywać wzajemne kontakty. Tym bardziej zasada ta obowiązuje w sytuacjach kryzysowych, a z taką mamy do czynienia w odniesieniu do Elektrimu. Jeśli dochodzą do wniosku, że ich interesy przynajmniej czasowo są zbieżne, mogą się zdecydować na wspólne działania przewidziane przez prawo. To dotyczy wszystkich znaczących inwestorów Elektrimu, nie tylko prezesa Opary.

Sporo kontrowersji na rynku wzbudziło w ubiegłym roku skupowanie własnych akcji przez kierownictwo BRE Banku. W sierpniu powołana została w tym celu Menedżerska Grupa Inwestycyjna, która oficjalnie poinformowała, że zamierza zgromadzić nie mniej niż 1% akcji BRE. Czy nie nastąpiło to zbyt późno? Przecież akcje członkowie menedżmentu kupowali już na początku roku.

Musimy wziąć pod uwagę pewne proporcje. Członkowie kierownictwa już wcześniej posiadali akcje BRE. Na koniec 1998 r. mieli ich ponad 20 tys., w 1999 r. - ponad 17 tys., a w 2000 r. przeszło 26 tys. sztuk. Zakupy do połowy 2001 r. nie miały jakiegoś nadzwyczajnego charakteru, gdyż po pierwszych 5 miesiącach ich stan posiadania zwiększył się o 500 akcji. Dopiero w czerwcu i lipcu, gdy cena giełdowa akcji spadła i zrównała się z ich wartością księgową, dokupiono nieco więcej papierów, bo ponad 8 tys. sztuk. Nie był to jednak bardzo istotny wzrost stanu posiadania.

Jednak o powołaniu grupy inwestycyjnej rynek dowiedział się dopiero w sierpniu.

Wcześniej nie było takiego powodu. Członek rady nadzorczej czy zarządu nie ma obowiązku informowania o motywach podejmowanych inwestycji przy zakupie czy sprzedaży papierów. On informuje rynek, że to zrobił. Dopiero w momencie, gdy grupa menedżerska formalnie się zorganizowała i podpisaliśmy odpowiednie umowy, rząd wielkości kupowanych akcji zdecydowanie się zmienił. I nie nabywano akcji po to, by "chronić" zainwestowane przez członków menedżmentu 50 tys. zł w papiery BRE od stycznia do marca 2001 r., gdy walory kupowano w cenach od 120 do 141,5 zł. Wielkość zaangażowanych później przez kierownictwo BRE środków przekroczyła przecież 20 mln zł.

Po zawiązaniu grupy menedżerskiej i przeprowadzeniu większych transakcji kupna papierów rynek miał czas na "skonsumowanie" tych informacji. My daliśmy wyraźny sygnał, że inwestując nasze pieniądze w akcje BRE mamy zaufanie do banku, w którym pracujemy, i wierzymy we wzrost jego wartości. Nie mieliśmy żadnego wsparcia finansowego ze strony BRE ani jego głównego akcjonariusza - Commerzbanku. Akcje kupowane były po cenach zbliżonych do rynkowych.

Tak duże środki na zakup papierów pochodziły podobno z udzielonych grupie menedżerskiej kredytów. A jeśli tak, to ich zabezpieczeniem były prawdopodobnie kupowane akcje. Każdy większy spadek giełdowego kursu był zatem dla Was niekorzystny i mógł negatywnie odbić się na całej operacji. Można odnieść wrażenie, że dlatego później, czyli we wrześniu, do zakupów własnych akcji przystąpił sam bank, by ratować kurs przed ewentualną dalszą zniżką.

Każdy kredyt cechuje się tym, że należy go później zwrócić. Są to nasze własne pieniądze i nasze własne zobowiązania. Zakupy rzeczywiście były ostrożnie lewarowane, a zabezpieczeniem kredytu są kupowane papiery. Są to jednak tajemnice handlowe i nie mogę zdradzać szczegółów struktury finansowania całej operacji. W sierpniu kurs BRE wahał się w granicach 95-101 zł. Nikt nie mógł przewidzieć tego, co się stało 11 września, a więc ataku na WTC i wywołanego tym wydarzeniem załamania na światowych giełdach. Decyzja o tym, by bank zaczął skupować własne akcje, zapadła następnego dnia rano. Uznaliśmy, że spodziewaną przecenę należy wykorzystać i skupić własne akcje w celu dalszej odsprzedaży, na co pozwala obowiązujący od stycznia 2001 r. kodeks spółek handlowych. Założyliśmy, że papiery będą kupowane przez bank poniżej wartości księgowej, co otworzy w przyszłości możliwość zrealizowania na nich zysku, a także otworzy drogę do przeprowadzenia kilku alternatywnych opcji. Tak też się stało. Średnia cena nabycia papierów przez bank wynosi nieco powyżej 95 zł. Jeśli porównamy to do obecnego kursu w granicach 130 zł, to już widać całkiem przyzwoity niezrealizowany zysk.

Menedżerska Grupa Inwestycyjna posiada ponad 1,1% akcji BRE, sam bank ma ich około 4,6%. Co może się stać z tymi pakietami?

BRE może wykorzystać w przyszłości tanio kupione własne akcje jako walutę akwizycyjną, czyli mogą stanowić one formę zapłaty np. za przejmowane aktywa innego banku. Pakiet ten stanowi także pewien element związany z samostanowieniem BRE. Nie wiemy bowiem, co się będzie działo w przyszłości na rynku akwizycji i połączeń, zarówno na rynku polskim jak i europejskim. Mając taki pakiet akcji możemy przynajmniej myśleć o tym, by wywierać jakiś wpływ na takie procesy.

Czy zakupy akcji BRE, zarówno indywidualne, jak i poczynione przez sam bank, były związane z oczekiwaniem rynku na połączenie UniCredito Italiano z Waszym głównym akcjonariuszem, Commerzbankiem, do którego jednak nie doszło? Fuzja Pekao z BRE byłaby wówczas nieunikniona. W tym kontekście pokazywanie świetnych wyników finansowych przez Pekao w ubiegłym roku, co wpłynęło na znaczny wzrost jego kursu, nie mogłoby nikogo dziwić.

Od kilku lat regularnie pojawiają się plotki, że Commerzbank z kimś się łączy lub jest przez kogoś przejmowany. Nie mieliśmy informacji ani wiedzy o tym, kto i jakie rozmowy prowadzi. Żadne z doniesień prasowych nie sprawdziło się. Kupując akcje banku, który w sposób trwały może dostarczać rocznie kilkanaście procent zwrotu z kapitałów własnych, poniżej wartości księgowej uznaliśmy, że nie popełniamy błędu. Ryzyko dalszego spadku kursu papierów banku, biorąc pod uwagę czynniki fundamentalne, uznaliśmy za stosunkowo małe.

Główny akcjonariusz BRE - Commerzbank boryka się od pewnego czasu z problemami, o czym świadczy obniżenie pod koniec ubiegłego roku dla niego ratingu przez Standard and Poor`s. Bank ten czeka głęboka restrukturyzacja. Czy w związku z tym nie zechce on pozbyć się BRE Banku?

Nie jest zamiarem Commerzbanku zmiana poziomu zaangażowania w BRE, jak również odsprzedaż posiadanych akcji. Pozbycie się tak cennych aktywów miałoby sens, gdyby ratowało przed poważnymi problemami. Z punktu widzenia każdego niemieckiego banku, obecność na polskim rynku jest zadaniem strategicznym. Rok 2001 był trudny dla Commerzbanku. W 2002 r. realizowany będzie program oszczędności i wzrostu przychodów. Byłoby więc dziwne, gdyby Commerzbank pozbywał się banku przynoszącego rocznie 16-18% zwrotu na kapitale własnym i generującego kilkanaście procent zysku całej grupy.

Czy możliwa jest w najbliższym czasie wielka fuzja w polskim sektorze bankowym?

Nie ma ku temu obecnie warunków, choć może się to zmienić. Do fuzji może dojść, gdy np. inwestorzy strategiczni dojdą do wniosku, że lepiej mieć 30% w banku nr 2 na rynku niż 50 czy 60% w banku nr 5, 6, 7.

Ta rewolucja w myśleniu jeszcze jednak nie nastąpiła. Pierwszą jaskółką takiego procesu w Europie jest przykład trzech banków hipotecznych w Niemczech, będących córkami Deutsche Banku, Dresdner Banku i Commerzbanku, które się połączyły. Banki-matki zrezygnowały z ich kontroli i zadowoliły się pakietami mniejszościowymi, po to by stworzyć bardziej efektywną strukturę.

BRE zamierza wypłacić rekordową w swojej historii dywidendę - 10 zł na akcję. Będziecie musieli na nią przeznaczyć ponad połowę wypracowanego zysku. Dlaczego zdecydowaliście się na ten krok, biorąc pod uwagę nie najlepszy finansowo dla banku 2001 r.?

Nie zgodzę się, że ubiegły rok był dla nas kiepski. Nawet jeśli wykonamy tylko dolną granicę prognozy zysku netto, czyli 325 mln zł, to oznacza nominalną stopę zwrotu na kapitale własnym w wysokości 16%. Klasyfikuje to nas na drugiej pozycji wśród giełdowych banków, po Pekao. Dla BRE, który jest w tak dużym stopniu wyeksponowany na rynek kapitałowy, na którym działo się w ubiegłym roku bardzo kiepsko, to duży sukces. Skąd tak wysoka dywidenda? Problemem polskich banków jest ich przekapitalizowanie. Średni poziom funduszy własnych pierwszej kategorii w większości państw Unii Europejskiej wynosi 6-7%, natomiast w polskich bankach około 12%. Żeby go obniżyć i dojść do bezpiecznego w warunkach polskich poziomu 8-10%, można wypłacić wysoką dywidendę lub umorzyć część kapitału akcyjnego. Uzupełniając fundusze własne funduszami mającymi cechy podporządkowanych lewarujemy własny kapitał (BRE już w maju 2001 r. uchwalił emisję obligacji podporządkowanych). Tylko w ten sposób można wytłumaczyć zwrot na kapitale własnym 20 i więcej procent, który osiągają niektóre banki brytyjskie, hiszpańskie czy włoskie. Dlatego też częściowe zastąpienie kapitałów własnych w BRE pożyczką podporządkowaną zwiększy efekt dźwigni finansowej, co powinno doprowadzić do wyższych wskaźników ROE, EPS i wyższego kursu akcji. Skorzystają na tym wszyscy akcjonariusze.

Dywidenda jest wysoka, ale naszym zdaniem jest to najtańszy i najrozsądniejszy sposób zwrotu kapitału własnego pierwszej kategorii akcjonariuszom banku. Poprzez jej wypłatę zredukujemy środki własne o około 10%.

Czy oprócz wypłaty dywidendy zdecydujecie się także umorzyć część kapitału BRE Banku?

Rozważymy zaproponowanie walnemu zgromadzeniu akcjonariuszy taką operację. Jeśli do niej dojdzie, będziemy chcieli, by nie został naruszony parytet udziałów, jaki mają obecni akcjonariusze.

Czy to oznacza, że umorzenie może dotyczyć innych niż już skupionych przez bank własnych papierów (4,6%)?

Tak. Byłaby to zupełnie nowa operacja.

Czyli możliwe byłoby ogłoszenie w tym roku buy backu np. na 10% akcji BRE?

Z tą wielkością nie możemy przesadzać. NFI jeśli kupowały powyżej 10% akcji, ogłaszały wezwanie, jeśli skala umorzenia była mniejsza - skupowały z rynku. Decyzję w sprawie ewentualnego rekomendowania umorzenia części kapitału i jego sposobu podejmiemy przed samym WZA.

Co było największą porażką BRE Banku, jeśli chodzi o inwestycje na rynku kapitałowym w ubiegłym roku?

Zdecydowanie Netia. Przeszacowaliśmy spółkę i zbyt uwierzyliśmy w jej inwestora strategicznego. Zbyt późno zareagowaliśmy na niepokojące sygnały.

Transakcja sprzedaży Optimusa także nie była zbyt udana.

Zarobienie na jego akcjach 50% w ciągu niespełna roku na pewno nie jest porażką. Oczywiście, wolałbym 150% zysku, ale nie można tej transakcji klasyfikować w kategorii nieudanych. Przyznaję, że była to znacznie trudniejsza operacja, niż zakładaliśmy. Po podziale Optimusa będzie to jedna z ciekawszych spółek na GPW.

Kiedy dojdzie do sprzedaży przez BRE ponad

10-proc. pakietu akcji w ITI?

Zamierzmy zredukować posiadany pakiet w tym roku. Sprzyjać temu powinno ożywienie na giełdzie. Sądzę, że jesteśmy wszyscy zbyt pesymistycznie nastawieni, jeśli chodzi o przyszłą koniunkturę na GPW. Nie doceniamy bardzo pozytywnego elementu, jakim jest zbliżające się zamknięcie negocjacji w sprawie przystąpienia do Unii Europejskiej. Powinien być to mocny bodziec pobudzający rynek kapitałowy.

Dlaczego chcecie się pozbyć udziałów w PTE Skarbiec Emerytura i m-banku?

Jeśli chodzi o PTE, to nie zamierzamy pozbywać się tej spółki, a jedynie pozyskać dla niej i całej grupy asset management stabilnego partnera. A to oznacza jego udział w przyszłym połączonym funduszu w wyniku fuzji Ego i Skarbca. Są partnerzy, których pozyskanie będzie oznaczać poprawę efektywności i dostęp do klienta. Mogłoby nim być np. towarzystwo ubezpieczeniowe. W przyszłości chcemy pod wspólnym dachem zgromadzić scentralizowany back office, zarządzanie portfelami, TFI, sieć dystrybucji detalicznej i - obok - PTE. Jeśli zaś chodzi o m-bank, to nie jest naszym celem utrzymanie pełnej kontroli nad nim. Chcemy wprowadzić go na giełdę i sprzedać mniejszościowy udział. To dopiero początek internetowej rewolucji. Takie banki, jak m-bank będą miały swoje trwałe miejsce w tym sektorze.

Czy m-bank będzie notowany w miejsce Banku Częstochowa?

Tak.

A co wejdzie na GPW w miejsce kolejnej wydmuszki BRE - Bestu? Może Elektrim 2?

Nie odpowiem na to pytanie.

Dziękujemy za rozmowę.