Energetyka: Spółkom pomagają dobre rekomendacje biur maklerskich

Po majowych spadkach energetyka próbuje odbić się od giełdowego dna. Spółkom pomagają dobre rekomendacje biur maklerskich.

PARKIET

W ostatnich dniach kupowanie akcji Polskiej Grupy Energetycznej i Zespołu Elektrowni Pątnów-Adamów-Konin rekomendował DM BZ WBK. Z kolei DM mBank dostrzegł okazję inwestycyjną w całej polskiej energetyce, a zalecił sprzedaż preferowanego dotąd przez inwestorów w portfelach czeskiego CEZ. W raportach widać większe nadzieje na odwrót złej passy.

Zmiana narracji i droższa energia

Powodów tej odwilży można szukać w czynnikach politycznych i fundamentalnych. Kursy spółek polskiej energetyki w większości kontrolowanej przez Skarb Państwa (nadzór nad największymi spółkami, czyli PGE, Eneą, Tauronem i Energą sprawuje Ministerstwo Energii) są bardzo wrażliwe na wszelkie informacje dotyczące realizacji atomowego projektu. Huśtawkę nastrojów obserwowaliśmy właśnie w maju, kiedy pojawiły się sugestie o przejęciu przewodnictwa w projekcie przez PKN Orlen – natychmiast zdementowane przez płocką rafinerię. Jej kurs wspomogło przekazanie od początku czerwca nadzoru nad sektorem paliwowym (w którym obok Orlenu jest także Grupa Lotos) z resortu energii bezpośrednio do premiera Mateusza Morawieckiego. W dwa tygodnie kapitalizacja PKN wzrosła prawie o 4,7 proc. (ostatnio notowania przysiadły, prawdopodobnie na wieść o dużych inwestycjach w petrochemię), a Lotosu – o 4,4 proc.

Marek Buczak, dyrektor ds. rynków zagranicznych w Quercus TFI, w przesunięciu kompetencji w sektorze paliwowym widzi próbę racjonalizacji zarządzania spółkami. – Energetyce też pomogłaby zmiana podejścia ministerstwa do dużych inwestycji i akcjonariuszy mniejszościowych – twierdzi Buczak. – Inwestorzy czekają na taki sygnał. Zwłaszcza że widzą sceptycyzm spółek w wydawaniu dziesiątków miliardów złotych na tak ryzykowne projekty jak elektrownia atomowa – dodaje Buczak. W jego ocenie decyzje podjęte przez PGE o inwestowaniu w farmy wiatrowe na Bałtyku poprzez rozwijanie własnych projektów (łączne projekty o mocy 1 GW) i przejęcia je od innych (np. w wyniku wezwania na Polenergię) świadczą o tym, że grupa chce podążać za globalnymi trendami.

Zdaniem Pawła Puchalskiego z DM BZ WBK także polski rząd daje do zrozumienia, że chce nadrobić „zielone braki". Tak traktuje próbę wykupienia przez PGE spółki należącej do rodziny Kulczyków, gdzie największy potencjał przyszłych zwyżek widzi w najbardziej zaawansowanych na polskim rynku projektach wiatraków morskich (na 1,2 GW). – Wyjście paliw spod nadzoru ministra energii nieco zmieniło potencjalny skład przyszłego konsorcjum budującego elektrownię jądrową, ale uważam, że spółki nie uciekną od tej inwestycji w przyszłości. Zresztą 1–1,5 GW w atomie powinno nam się przydać, zwłaszcza po tym,gdy w latach 30. z systemu zaczną wypadać starzejące się bloki w Bełchatowie, które dziś zaspokajają ok. 25 proc. zapotrzebowania na energię w Polsce – zauważa analityk.

– Wezwanie na Polenergię pokazuje pewną zmianę narracji, która do tej pory skupiała się na węglu i atomie. Teraz akcentuje się konieczność inwestowania w odnawialne źródła energii, które na świecie stały się głównym kierunkiem lokowania kapitału w energetyce – wtóruje Kamil Kliszcz z DM mBanku. W jego ocenie rynek nie doceniał dotąd tego typu pozytywnych sygnałów płynących z sektora, a ze zdwojoną siłą reagował na informacje negatywne, np. dotyczące modelu finansowego dla atomu czy całkowitej rezygnacji przez energetykę z dywidend (co miało miejsce w Enerdze i Enei). – Rynkowi potrzebny jest jasny sygnał do kupowania energetyki. Takim katalizatorem mogłaby być zmiana podejścia do akcjonariuszy mniejszościowych. Bo przez dotychczasowe działania ich nieufność się wzmogła – argumentuje Kliszcz.

W ostatnim czasie analityk mBanku widzi jednak kilka fundamentalnych czynników, które mogą wspomóc zmianę nastawienia do sektora. Pierwszy to przeniesienie rosnących kosztów uprawnień do emisji CO2 na ceny energii. Na Towarowej Giełdzie w maju kontrakt roczny z dostawą w 2019 r. wyceniano na ok. 211 zł, czyli ponad 11 zł/MWh drożej niż w miesiąc wcześniej.

– Dzięki temu jest szansa na wyższą rentowność produkcji i podniesienie prognoz dla całego sektora – zauważa Kliszcz. – Co prawda tegoroczne marże na wytwarzaniu mogą być pod lekką presją, ale rynek oczekiwał trudniejszej sytuacji – dodaje analityk. W kolejnych latach może być już gorzej, bo wchodzą nowe moce w elektrowniach Opole i Jaworzno. W związku z tym DM mBank oczekuje 204 zł/MWh w 2019 r., a w 2020 r. – 194 zł/MWh. Zakłada przy tym o 15 proc. wyższe ceny energii niż w poprzednim raporcie.

Z kolei DM BZ WBK przewiduje 2013 zł/MWh i 2015 zł/MWh w dwóch kolejnych latach (przy zatrzymaniu się ceny uprawnień do emisji CO2 na poziomie 15–16 euro za tonę). – Ceny energii rosną, co nie oznacza poprawy zysków w energetyce – oponuje Bartłomiej Kubicki z Societe Generale. Z jego modelu wynika, że przyszłoroczne marże stopnieją o kilka złotych na MWh. Wskazują na to ceny kontraktów na 2019 r., a trend spadających marż widać zarówno z produkcji na węglu kamiennym jak i – najtańszym dotąd – brunatnym. Z kolei Polenergia i Energa – nieobciążone lub mniej obciążone węglowym śladem – skorzystają z tej sytuacji.

Strzały i niewypały

Nie bez znaczenia dla ostatnich rekomendacji są wielomiesięczne spadki notowań polskiej energetyki na GPW. Kliszcz twierdzi, że selekcja spółek energetycznych dla portfela ma dziś mniejsze znaczenie. W całym sektorze widzi potencjał wzrostu o kilkadziesiąt procent, o ile sygnały wysłane do rynku przerodzą się w trwałe trendy. – To dobry moment na to, by kupować polską energetykę – uważa analityk.

Wyceny spółek stały się bardzo atrakcyjne, zwłaszcza połączeniu z wymienionymi czynnikami. O ZE PAK Puchalski mówi wręcz jako o najtańszej spółce energetycznej na świecie. W jego ocenie jest to spółka niedowartościowana, mimo że jej wyniki mogą być nieco gorsze niż wcześniej prognozował. Powód to niedostateczna redukcja kosztów, zbyt mała ilość wydobytego węgla brunatnego i niewystarczające zabezpieczenie przed wzrostem kosztów uprawnień do emisji. – Z drugiej strony wydaje się, że spółka ma już za sobą najgorszy w historii kwartał, nie ma dużych planów inwestycyjnych, a co najważniejsze spodziewam się że przez najbliższe lata utrzyma wypłaty dla akcjonariuszy na poziomie 1,2 zł/akcję. Przy obecnej cenie akcji daje to stopę dywidendy na poziomie aż 12 proc. – argumentuje Puchalski.

Analityk pytany o najciekawszą inwestycyjnie spółkę wskazuje jednak Polenergię. Silnym wsparciem dla jej kursu może być potencjalne podniesienie wyceny przez PGE w ogłoszonym wezwaniu. – Obecny poziom (16,29 zł/akcję) nie satysfakcjonuje największych akcjonariuszy. Moim zdaniem cena wejścia Kulczyk Investments do Polenergii (33 zł za akcję) wydaje się minimalną, przy jakiej główny udziałowiec mógłby usiąść do negocjacji. Po takiej cenie wszedł też do Polenergii chiński fundusz, posiadacz 16 proc. akcji spółki – zauważa analityk DM BZ WBK.

Najmniej atrakcyjnym pomysłem inwestycyjnym zdaniem Puchalskiego jest dziś Energa. Jej główny biznes – dystrybucja – może ucierpieć już w tym roku ze względu na niskie taryfy od regulatora. Spółka ma też problem z udowodnieniem swoich racji, jeśli chodzi o zaprzestanie realizacji umów z farmami wiatrowymi na kupno zielonych certyfikatów, a na razie przegrała pięć spraw sądowych. Kluczowym ryzykiem dla gdańskiego koncernu jest jego zaangażowanie w projekt budowy bloku w Elektrowni Ostrołęka. – W mojej ocenie inwestycja w tym kształcie i opalana węglem nie gwarantuje zwrotu z kapitału. By wygrać konkurencję z tanim prądem płynącym przez połączenie z Litwą i dostać kontrakt w ramach rynku mocy, powinien tam stanąć blok gazowy na 500 MW – wskazuje Puchalski. Nie wierzy też, by przy wzroście kosztów pracy i materiałów, projekt jednostki węglowej o mocy 1 GW udało się zbudować za budżet porównywalny do tego z Kozienic (w siłowni Enei blok kosztował ponad 6 mld zł – red.).

Ostrołęckie ryzyka wiszą też nad Eneą. Tu jednak – w odróżnieniu od Energi – powinny spółkę wspomóc od przyszłego roku trzy wysokosprawne bloki (1075 MW i 2 x 560 MW) działające pełna mocą, a także jednostka na biomasę w Elektrowni Połaniec. Wyniki Bogdanki też powinny się istotnie poprawić w przyszłym roku. – Ciekawą alternatywą może być Tauron, gdzie spodziewam się silnych wyników II i III kwartału. Ma to związek ze strategią przyjętą przez tę grupę na 2018 rok, gdzie znacznie niższą produkcją prądu w elektrowniach wywindowała tegoroczne ceny energii na wysokie poziomy, które zapewniają jej zyski w wytwarzaniu – tłumaczy Puchalski.

Buczak wskazuje na dywidendy, które trzymają inwestorów przy spółkach energetycznych na świecie. U nas one zniknęły. Podobnie może być w CEZ, co słychać po zapowiedziach czeskiego rządu. Stąd negatywne rekomendacje dla czeskiej spółki. – Jeśli potwierdzą się sygnały o tym, że nasz rząd stawia mocniej na zieloną energię, to jedną z ciekawszych spółek może być Polenergia. Jeśli z kolei znikną ryzyka związane z wielkimi inwestycjami, co może pozytywnie przełożyć się na wypłatę dywidend, to zagranica może ponownie zacząć kupować PGE czy Tauron – twierdzi Buczak. W przypadku tego ostatniego zarobiły aktywne fundusze, które obstawiły wzrost notowań po majowym spadku w wyniku wypadnięcia spółki z indeksu MCSI.