Nawet jeśli korekta się pogłębi na jesieni, to nie powinna przerodzić się w bessę

Chociaż pozostają obawy przed zadyszką rynku akcji w IV kwartale, to nie ma fundamentalnych podstaw, by oczekiwać powrotu wielomiesięcznej bessy

Ostatnie trzy tygodnie zasiały ziarno niepewności na rynku akcji. „Szokujące” obsunięcie notowań w dwóch pierwszych dniach września, a później huśtawka nastrojów każą się zastanawiać, czy po sześciu miesiącach nieprzerwanej zwyżki rozpoczęło się jesienne przesilenie na warszawskiej giełdzie. Pytanie to jest tym bardziej aktualne, że zbliża się październik, miesiąc kojarzący się z krachami na rynku akcji.

Jednym ze sposobów odpowiedzi na to pytanie jest poszukanie zależności na podstawie danych historycznych. Gdyby analiza doprowadziła do wniosku, że obecnie spełnione są kryteria, które w przeszłości przesądzały o nadchodzącym przesileniu, to trudno byłoby obronić optymistyczne spojrzenie na koniunkturę giełdową.

[srodtytul]Pokuta za szybki wzrost[/srodtytul]

Pierwsza ważna obserwacja dotyczy okoliczności, w jakich doszło do minikrachu na początku września (WIG w ciągu dwóch dni stracił wtedy prawie 6 proc., a indeksy małych i średnich spółek jeszcze więcej). Pod koniec sierpnia WIG znalazł się ponad 30 proc. powyżej swojej 12-miesięcznej średniej kroczącej. W przeszłości tak znaczne odchylenie na plus było praktycznie gwarantem poważnego przesilenia. W najgorszych przypadkach była to zapowiedź końca hossy i narodzin wielomiesięcznej bessy – tak było na początku roku 2000 i w połowie 2007 r.

Nawet w pozostałych, stosunkowo „łagodnych”, przypadkach była to zapowiedź poważnych trudności z utrzymaniem trendu wzrostowego w kolejnych miesiącach. Po zanotowaniu odchylenia sięgającego 30 proc. w lutym 1997 r. trzeba się było później pogodzić z trwającymi rok silnymi wahaniami (w najgorszym momencie WIG stracił prawie 30 proc. względem szczytu), po których przyszła bessa związana z kryzysem azjatyckim. Z kolei wkrótce po zanotowaniu podobnego odchylenia w sierpniu 2003 r. WIG czekały cztery miesiące huśtawki nastrojów, w trakcie której w pewnym momencie indeks obsunął się o 15 proc. od szczytu. W kolejnym przypadku, w maju 2006 r., odchylenie przekraczające 30 proc. zapowiadało gwałtowną przecenę (związaną z analogicznym krachem na rynkach wschodzących), która w ciągu pięciu tygodni zepchnęła WIG o 22 proc.

[srodtytul]Korekta będzie większa?[/srodtytul]

Na podstawie tej analizy widać więc, że w ostatnich 12 latach okoliczności podobne do tych zanotowanych pod koniec sierpnia br. zapowiadały spadek WIG o przynajmniej 15 proc. w ciągu kilku tygodni. Gdyby założyć, że choćby ta minimalna skala przeceny miała się powtórzyć obecnie, to WIG powinien na jesieni spaść przynajmniej do 33,3 tys. pkt (15 proc. względem sierpniowego szczytu). Tym samym znalazłby się najniżej od połowy lipca i byłby to ruch spadkowy największy od czasu rozpoczęcia trendu wzrostowego w lutym br. Innymi słowy, z historycznych zależności wynika, że potencjał spadkowy jeszcze się nie wyczerpał.

Jednocześnie jednak z omówionego wcześniej zestawu historycznych przypadków wynika też, że tylko w części z nich (2 na 5) wspomniane okoliczności zapowiadały nadejście długotrwałej tendencji spadkowej, która sprowadziła WIG o kilkadziesiąt procent w dół. Chociaż można z dużym prawdopodobieństwem zakładać, że w IV kwartale kursy akcji napotkają poważne trudności z kontynuacją trendu wzrostowego, to z takim samym prawdopodobieństwem nie można przyjąć, że hossa definitywnie się skończyła wraz z zanotowaniem sierpniowego szczytu.

Takie kluczowe rozróżnienie między perspektywami w średnim i długim terminie staje się jeszcze bardziej oczywiste, jeśli postaramy się wyodrębnić fundamentalne okoliczności, które towarzyszyły narodzinom bessy w przeszłości.

[srodtytul]Kryteria bessy a obecna sytuacja[/srodtytul]

Przede wszystkim na potrzeby tej analizy zdefiniujmy, co należy rozumieć pod pojęciem bessy. Tradycyjnie na rynkach rozwiniętych bessę ogłasza się wraz ze spadkiem indeksu o 20 proc. względem szczytu hossy. W polskich warunkach taka definicja byłaby jednak mało adekwatna – wówczas za rynek niedźwiedzia trzeba by przyjąć choćby wspomniane obsunięcie WIG w połowie 2006 r., które zakończyło się zaraz po tym, gdy spadek przekroczył właśnie 20 proc. Bezpieczniejsze jest przyjęcie, że bessa to zniżka względem szczytu o minimum 30 proc. Taka definicja pozwala wyeliminować wszelkie krótkotrwałe korekty spadkowe i dzięki temu do przeanalizowania zostają trzy bessy rozpoczęte odpowiednio w marcu 1998 r. (spadek WIG o 42 proc.), marcu 2000 r. (-49 proc.) i lipcu 2007 r. (-69 proc.).

Okoliczności, w których rodziły się te trzy wielkie rynki niedźwiedzia, zbadajmy pod kątem prostego, a jednocześnie użytecznego (mocno skorelowanego z kursami akcji) parametru makroekonomicznego: publikowanego przez GUS wskaźnika rocznej zmiany produkcji przemysłowej (przy czym przeliczmy go przy zastosowaniu trzymiesięcznej średniej kroczącej w celu wygładzenia chwilowych wahań – nazwijmy go uśrednioną dynamiką produkcji).

Sprawdźmy, ile wskaźnik ten wynosił w miesiącach, w których WIG zanotował szczyt poprzedzający bessę. W marcu 1998 r. uśredniona roczna dynamika produkcji równała się +11 proc., w marcu 2000 r. było to +10,3 proc., a w lipcu 2007 r. +8 proc. Widać więc, że w każdym przypadku gospodarka miała się nieźle – produkcja przemysłu rosła. Jednocześnie wzrost ten utrzymywał się we wszystkich przypadkach od kilkunastu miesięcy. To, że kursy akcji zaczynały mimo tak korzystnej sytuacji spadać, później okazało się dyskontowaniem nadchodzącego załamania dobrej koniunktury i odwrócenia cyklu w gospodarce.

[srodtytul]Do bessy daleka droga[/srodtytul]

Zestawmy teraz te przypadki z obecną sytuacją. W sierpniu uśredniona roczna dynamika produkcji była ujemna (-3 proc.). Obecna sytuacja w gospodarce w żaden sposób nie przypomina więc koniunktury z okresu, w którym rodziły się bessy w przeszłości. Do szczytu cyklu koniunkturalnego jest nadal bardzo daleko. Nawet jeśli dynamika produkcji będzie się podnosiła tak szybko jak w ostatnich miesiącach, to musi upłynąć siedem miesięcy, by sięgnęła poziomów zanotowanych we wspomnianych trzech przypadkach. Z takiego punktu widzenia ewentualną silniejszą korektę spadkową na jesieni można będzie traktować nie tyle jako załamanie trendu wzrostowego, ile raczej jako okazję do uzupełnienia portfela akcjami.

[ramka][b]Kiedy przystanek w zwyżce?[/b]

Mamy do czynienia z najsilniejszym w historii GPW (nie licząc lat 1991–1994) odreagowaniem bessy. Analiza sugeruje, że wielkimi krokami zbliża się kilkumiesięczna przerwa w zwyżce mogąca zabrać sporą część zysków posiadaczy akcji. Niekoniecznie jest to jednak zapowiedź powrotu bessy.

[b]Produkcja blisko wyjścia na plus[/b]

Jak wynika z podanych w czwartek danych GUS, w ujęciu rok do roku produkcja jest o krok od wyjścia na zero po 11 miesiącach nieprzerwanego przebywania pod kreską. Jest to spójne z zachowaniem WIG. W środę jego roczna dynamika wyszła na plus po raz pierwszy od stycznia 2008 r.

[b]Oscylator nie pokazuje wykupienia[/b]

Żadna bessa w przeszłości nie rozpoczęła się, zanim wcześniej oscylator stochastyczny na wykresie miesięcznym WIG nie dotarł do strefy wykupienia. Nawet dotarcie do tej strefy nie było gwarancją bessy (wykupienie utrzymywało się przez niemal cztery lata, zanim załamała się hossa w połowie 2007 r.).[/ramka]