Budżetowy supercykl blisko szczytowej formy?

Finanse i gospodarka › W ubiegłym roku deficyt finansów publicznych w Polsce w relacji do PKB był najniższy od co najmniej ćwierć wieku, a w UE – od co najmniej 18 lat. Ale to raczej powód do coraz większej ostrożności niż euforii.

Historia bowiem uczy, że deficyty są najniższe na szczytach cyklu koniunkturalnego w globalnej gospodarce. Potem „eksplodują" w okresach recesji.

Na kwestię kondycji budżetu państwa i całych finansów publicznych zwykle patrzy się przez pryzmat bieżących wydarzeń lub decyzji politycznych. Tyle tylko, że patrząc w ten sposób, pomijamy cały długoterminowy kontekst, który tymczasem wydaje się... kluczowy.

Często w naszych analizach piszemy o cyklach i supercyklach na rynkach finansowych oraz w gospodarkach. To samo zjawisko dotyczy również finansów publicznych. Nasze wykresy oparte na danych m.in. Eurostatu nie pozostawiają co do tego cienia wątpliwości. Historia deficytu sektora rządowego i samorządowego w Polsce to historia naprzemiennych cyklicznych wzlotów i upadków. Ten budżetowy supercykl dno osiągnął w latach 2009–2010, kiedy to mieliśmy do czynienia z eksplozją deficytów zarówno w UE, jak i w Polsce. Po części na skutek osłabienia przychodów z podatków w wyniku recesji/głębokiego spowolnienia, a po części w wyniku zwiększenia się wydatków, np. na zasiłki dla bezrobotnych.

Teraz, po niemal dziesięciu latach od tamtej eksplozji deficytu, sytuacja jest dla odmiany najlepsza od „niepamiętnych czasów". Deficyt sektora publicznego w Polsce wyniósł w 2018 r. zaledwie 0,4 proc. PKB, co jest wartością rekordowo niską w całym okresie, za jaki podaje dane Eurostat (od 1995 r.). Ale ciężko byłoby upierać się, że jest to nasze lokalne osiągnięcie. Dokładnie takie same trendy widać w całej UE, gdzie średni poziom deficytu skurczył się do 0,6 proc. PKB (poziom najniższy od co najmniej 2000 r. – dane dla EU28). Zależność między ścieżką deficytu w Polsce i UE w ostatnich dziesięciu latach jest niemal liniowa, co pokazuje, jak mocno jesteśmy związani z ogólnoeuropejskimi tendencjami.

Ale budżetowy supercykl to nie jest domena tylko ostatniej dekady. To zjawisko istnieje w przypadku Polski co najmniej od połowy lat 90. Z eksplozją deficytu mieliśmy do czynienia również w latach 2000–2003 (czy ktoś pamięta jeszcze słynną „dziurę ministra Bauca"?), kiedy to przekroczył maksymalnie 6 proc. PKB, po czym w kolejnych latach – aż do 2007 r. – dziura w finansach systematycznie malała.

Chociaż oczywiście na poziom deficytu mają wpływ decyzje stricte polityczne i specyfika danego kraju, to jednak kluczowy jest wpływ globalnego cyklu koniunkturalnego. Doskonale to widać, jeśli na wykres deficytu naniesiemy linię obrazującą np. stopę bezrobocia w USA (jako prosty wyznacznik stanu globalnej gospodarki). Zależność jest oczywista – historycznie dziura budżetowa była mała w relacji do PKB wtedy, gdy bezrobocie za oceanem i ogólnie na świecie było małe, natomiast wraz z recesyjnym pogorszeniem koniunktury deficyt się błyskawicznie pogłębiał. Teraz mamy niewielkie deficyty w Polsce i całej UE, co jest elegancko skorelowane z najniższą od dekad stopą bezrobocia w USA (ale nie tylko tam – również np. w naszym kraju).

Te proste i intuicyjne zależności są co ciekawe na ogół zupełnie niedostrzegane w codziennych materiałach w mediach poświęconych finansom publicznym. A przesłanie jest dość oczywiste. Skoro od dziesięciu lat relacja deficyt/PKB się poprawia i jest najlepsza od wielu lat, to automatycznie można się zastanawiać, czy przypadkiem cykl nie jest już stosunkowo blisko odwrócenia. Co więcej, najlepsza od lat relacja deficyt/PKB może być wręcz postrzegana jako kolejna oznaka tego, że faza ekspansji na świecie jest w podeszłym wieku.

Oczywiście nie jest jeszcze przesądzone, przynajmniej w skali całej UE, czy ubiegły rok przyniósł już kres pozytywnej tendencji. Kto wie, czy w tym roku wyniki finansów publicznych w Europie nie będą jeszcze lepsze. Symbolicznym wydarzeniem byłoby z pewnością wyjście na plus, czyli odnotowanie nadwyżki w budżetach – niewiele przecież do tego brakuje. W przypadku Polski o osiągnięcie symbolicznej nadwyżki nie będzie już tak łatwo ze względu na realizację programu wydatków.

KONKLUZJE

¶ W ubiegłym roku deficyty budżetowe w Polsce i średnio w całej UE były najmniejsze w relacji do PKB od lat;

¶ Tendencja poprawy w finansach publicznych z niewielkimi przerwami kontynuowana jest już od 9–10 lat;

¶ Kurczące się deficyty budżetowe to prosta konsekwencja poprawy w gospodarkach, mierzonej np. spadkiem stopy bezrobocia;

¶ Niskie deficyty wpisują się we wszelkie nasze rozważania dotyczące punktu w długoterminowym cyklu koniunkturalnym – jest to kolejna oznaka tego, że faza ekspansji trwająca od 2009 r. jest w podeszłym wieku.

Deficyty a krzywa rentowności

Niedawno obszernie badaliśmy temat odwrócenia krzywej rentowności amerykańskich obligacji (na razie odwrócenie okazało się chwilowe), które traktowane jest jako niezawodny sygnał nadciągającej recesji, chociaż problematyczny jest timing (czasem recesja nadchodziła dopiero wiele miesięcy później). Czy odwrócenie (inwersja) ma też jakąś moc prognostyczną, jeśli chodzi o poziom deficytu budżetowego, np. w Polsce? W całym badanym okresie (od połowy lat 90.) krzywa w USA odwróciła się po raz pierwszy we wrześniu 1998 r., marcu 2000 r. oraz styczniu 2006 r. Z kolei szczyty budżetowego supercyklu (deficyt najniższy od lat) odnotowano w latach 1999 i 2007. Wydaje się więc, że również i teraz jesteśmy już dość blisko szczytu supercyklu w finansach publicznych.