Trzy procent po raz trzeci

W ostatnich dniach mogliśmy zaobserwować ponowny wzrost rentowności amerykańskich obligacji na długim końcu krzywej – przez większą część lipca pomimo dobrej sytuacji na amerykańskim rynku akcji rentowności 10-latek pozostawały stabilne, natomiast ostatnie dwa tygodnie stały pod znakiem kolejnego zrywu w kierunku 3 proc.

Trudno oczekiwać innego scenariusza, szczególnie że ogromna podaż na rynku amerykańskiego długu stymulowana jest dodatkowo przez Fed realizujący program zacieśniania polityki monetarnej i redukcji bilansu. Uwzględniając forward guidance FOMC, wiemy również, że do końca roku powyżej „magicznych" 3 proc. znajdzie się nawet krótki koniec krzywej, więc obecne poziomy są trudne do utrzymania w 2019 r., nawet gdyby doszło do wyraźnej inwersji.

Tymczasem za oceanem mamy do czynienia z postępującym wzrostem zadłużenia, dynamicznie pogłębianym wraz z narastającym deficytem. Potrzeby pożyczkowe na chwilę obecną nie maleją – w trzecim kwartale oczekuje się, że rząd USA wyemituje 329 mld USD dodatkowego długu, co jest kwotą wyższą o 56 mld USD od pierwotnych estymacji sporządzanych jeszcze nie tak dawno, bo zaledwie w kwietniu. Na samą obsługę kosztów odsetkowych rząd USA wydał od października ubiegłego roku do końca czerwca 415 mld USD. Zakładając, że kwota ta do końca września powiększy się w sposób proporcjonalny, udział tego kosztu w amerykańskim PKB zbliży się do 2,6 proc. Zakładając, że tempo zadłużania utrzymałoby się na tym poziomie, w perspektywie roku udział ten miałby szansę przekroczyć 3 proc.

Nasuwa się zatem pytanie, czy na taki rozwój wydarzeń pozwoli Fed? Mogłoby się zdawać, że w obliczu uniknięcia pogłębiania dalszego deficytu amerykański bank centralny zdecyduje się na wstrzymanie procesu Quantitative Tightening, który każdego miesiąca generuje dodatkową podaż na rynku długu w kwocie zbliżonej do 40 mld USD. Idąc tym tokiem rozumowania, można pokusić się o szacunki poziomów rentowności, przy których Fed rozważałby taką opcję. Okrągłą, a zarazem mającą poparcie w przybliżonych estymacjach liczbą jest 3,5 proc. Osiągnięcie tego pułapu w ciągu roku sprawiłoby, że koszt obsługi długu przekroczyłby wspomniane 3 proc. amerykańskiego PKB i 10 proc. rocznych wydatków budżetowych. Warto w takim razie zastanowić się nad tym, czy nie potraktować wspomnianego poziomu rentowności jako swego rodzaju „sufitu", w okolicach którego nabycie amerykańskich obligacji lub opartego na nich funduszu będzie dobrym zabiegiem, który pozwoli nam wyczekiwać w spokoju recesji.