W I połowie stycznia rentowność krajowych dziesięciolatek wspięła się do 6,11 proc., co oznaczało wzrost o 105 pkt bazowych od dołka z sierpnia ub.r. i zarazem najwyższą wartość do czerwca 2023 r. Zachowanie rynku w okresie spekulacji o terminach przyszłych obniżek stóp procentowych i ich głębokości trudno uznać za neutralne, ale impulsem do przeceny obligacji nie były czynniki krajowe. Na całym świecie finansowym, strachu napędza inwestorom zachowanie obligacji amerykańskich, które od września, a dokładnie od dnia pierwszej obniżki stóp przez Fed tanieją. Rentowność dziesięciolatek wzrosła w tym czasie o 122 pkt baz. (z 3,6 proc. do 4,82 proc.), mimo że w tym samym czasie Fed obniżył stopy o łącznie 100 pkt bazowych. Jest kwestią dyskusyjną i w tym momencie nierozstrzygniętą, czy obawy inwestorów wiążą się bardziej z rozwiewaniem nadziei na kolejne obniżki stóp, czy chodzi raczej o planowany wzrost emisji obligacji i zadłużenia, którego obsługa już dziś kosztuje około 20 proc. wpływów podatkowych.
Potrzeby pożyczkowe rządu w kolejnych latach (mld zł)
Bony to nic złego
13 stycznia resort finansów przeprowadził pierwszą od pandemii emisję bonów skarbowych, pozyskując z niej prawie 4,9 mld zł na 45 tygodni (do listopada) za cenę 5,45 proc. Ponieważ działo się to w okresie wzrostu rentowności, a nie minęło też wiele czasu od przyjęcia projektu ustawy budżetowej z rekordowym deficytem, pojawiło się sporo komentarzy dotyczących emisji wymuszonej rzekomo złą sytuacją płynnościową. Tymczasem na emisje bonów naciskali inwestorzy finansowi już od dłuższego czasu (ostatnią emisję bonów MF przeprowadziło w czasie pandemii, a wcześniej w 2017 r.), ponieważ zarówno banki jak i fundusze dysponują miliardami nadpłynności, z którą nie bardzo jest co zrobić.
Czytaj więcej
W takich momentach jak obecny uwypukla się przewaga papierów korporacyjnych nad skarbowymi. A zasadniczą przewagą jest posiadanie strategii zarządzania długiem i doświadczenie dyrektorów finansowych wraz z rozbudowaną siecią relacji z kredytodawcami i inwestorami.
Z punktu widzenia MF emisja krótkoterminowych papierów ma o wiele więcej sensu niż emisja papierów długoterminowych, ale nie z uwagi na konieczność łatania płynności, ale ze względu na zarządzanie kosztami obsługi zadłużenia. Poprzednia ekipa stosowała krótkowzroczną strategię skracania terminów zapadalności przez emisje krótkoterminowych obligacji, ponieważ w okresie zerowych stóp można było emitować je bardzo tanio, dwulatki uzyskały nawet ujemną rentowność na początku 2021 r. Jednak o wiele korzystniej jest emitować długoterminowy dług w okresie niskich stóp (dziesięciolatki dawały wówczas niewiele ponad 1 proc.) i w ten sposób zapewnić sobie niskie koszty odsetkowe na długie lata (i faktycznie wielu ministrów finansów korzystało z tej okazji; na początku dekady Argentyna emitowała 100-letnie papiery, Austria 50-letnie itd.). Teraz mamy jednak sytuację odwrotną – okres podwyższonych stóp procentowych. A w takim czasie lepiej unikać fiksowania wysokich kosztów odsetkowych na długi czas, a w zamian oferować raczej krótkoterminowe papiery. Być może za jakiś czas pojawi się kolejne okno korzystne dla emisji długoterminowych.
