Porozmawiajmy o długu

Ostatnie lata na rynkach finansowych pokazały, jak szalenie istotne jest zaufanie pomiędzy uczestnikami rynku.

Inwestorzy przekonali się również, że nie ma inwestycji nieobarczonych ryzykiem. Do niedawna za takie przyjmowało się obligacje skarbowe, jednak wysokie zadłużenie, z jakim zmagają się kraje europejskie, oraz realne problemy w regularnej obsłudze swoich zobowiązań zmieniły ten powszechnie panujący pogląd.

W dzisiejszych realiach rynkowych wycena obligacji wymaga szerszego spojrzenia na emitenta i na otoczenie, w którym funkcjonuje. Odnosząc to do rosnącej popularności korporacyjnych instrumentów dłużnych w ostatnich latach oraz kilku niedawnych defaultów, warto się zastanowić nad podejściem do analizy jakości długu korporacyjnego.

Dla wielu inwestorów to chyba wciąż względnie nowy instrument, którego charakterystyki w pełni nie rozumieją. Wypada pamiętać, jakie niesie on za sobą ryzyko, leżące zarówno po stronie firm, jak i obligatariuszy. Wyceniając dłużne papiery korporacyjne, należy na spółkę spojrzeć z innej perspektywy. Inwestora interesuje przede wszystkim prawdopodobieństwo otrzymania należnych mu odsetek wraz z kapitałem początkowym. Wycena rynkowa schodzi w tej analizie na drugi plan. Inwestorzy powinni skupiać swoją uwagę głównie na powtarzalnych wolnych przepływach pieniężnych, generowanych w ramach podstawowej działalności operacyjnej oraz kwestiach ewentualnego zabezpieczenia zobowiązań wynikających z obligacji.

Kolejnym istotnym problemem dla inwestora jest prywatny charakter polskiego rynku długu czy też wciąż słabo rozwinięty rynek wtórny. Zmieniająca się w warunkach wolnego rynku cena wyemitowanych przez firmę obligacji niesie za sobą wiele pożytecznych informacji. Obserwując zachowanie się kursu obligacji korporacyjnych, inwestor jest w stanie w sposób szybki i skuteczny określić wiarygodność kredytową emitenta. Niska cena instrumentu finansowego implikuje wysoką rentowność inwestycji. Obligacje korporacyjne o wysokiej rentowności najczęściej charakteryzują się wyższym ryzykiem kredytowym, związanym z wiarygodnością emitenta. Należy jednak podkreślić, że wnioski płynące z takiej analizy są tym bardziej precyzyjne, im bardziej rynek jest efektywny, co jest pochodną takich cech jak transparentność, skala obrotów czy polityka informacyjna emitentów.

Ostatnie wydarzenia na rynku obligacji korporacyjnych i głośne bankructwa z pewnością pogarszają jego postrzeganie i zmniejszają atrakcyjność. Jednak w mojej opinii konsekwentny rozwój polskiego rynku długu jest nieunikniony i należy się przyzwyczaić do takich przypadków, gdyż są one na stałe wpisane w charakterystykę instrumentów dłużnych. Zamiast unikać ryzyka kredytowego emitentów, wystarczy umiejętnie nim zarządzać.

Aby lepiej zrozumieć poziom rozwoju, na jakim znajduje się obecnie polski rynek finansowy, warto porównać się do reszty świata. Każde potencjalne źródło finansowania charakteryzuje się innym stopniem korelacji z cyklem koniunkturalnym. Dlatego pozytywną cechą każdej gospodarki jest nie tylko sama wielkość aktywów finansowych, takich jak akcje, kredyt czy obligacje, ale również stopień ich zdywersyfikowania. Ta właśnie cecha sprawia, że przedsiębiorstwa działające w bardziej rozwiniętych gospodarkach mają ułatwiony dostęp do finansowania zewnętrznego. Najbardziej dojrzałe gospodarki, takie jak USA, Japonia czy Europa Zachodnia, charakteryzują się względnie równomiernie zdywersyfikowanymi aktywami finansowymi.

Dla nas najważniejszy jest fakt, że rynek obligacji korporacyjnych ma kluczowe znaczenie dla rozwiniętych gospodarek i wciąż niewielki udział w aktywach finansowych krajów rozwijających się. Według danych McKinsey & Company w Stanach Zjednoczonych jego udział wynosi aż 32 proc., natomiast w naszej części Europy jest to zaledwie 5 proc. Ewidentnie widać potrzebę rozwinięcia kolejnego filaru systemu finansowego w Polsce. Tak długo jak przedsiębiorstwa będą miały ograniczony dostęp do finansowania, polski rynek finansowy nie spełni w pełni jednej ze swoich podstawowych funkcji, jaką jest efektywna alokacja kapitału.

W obliczu trudnej sytuacji sektora bankowego i słabego zainteresowania ofertami pierwotnymi przedsiębiorstwa są zmuszone szukać alternatywnych źródeł finansowania. Jeżeli inwestorzy nie odwrócą się od rynku długu korporacyjnego, to nic nie stoi na przeszkodzie, aby już na stałe wpisał się on w struktury polskiego rynku finansowego. Miejmy tylko nadzieję, że przedsiębiorstwa zachowają umiar i nie przesadzą z lewarowaniem, a inwestorzy skutecznie wyselekcjonują te podmioty, którym warto powierzyć swoje oszczędności.