Czy Włochy ryzykują kolejny kryzys?

Rentowność włoskich obligacji dziesięcioletnich przekroczyła 5 proc. i stała się najwyższa od 2012 r. Pod wieloma względami Rzym jest jednak w lepszej sytuacji niż ponad dekadę temu.

Czy krajom południa strefy euro grozi kryzys zadłużenia podobny do tego, który trwał od 2009 r. przez następne kilka lat? Tamten polegał m.in. na gwałtownej wyprzedaży i wzroście rentowności obligacji m.in. Grecji, Portugalii, Włoch czy Hiszpanii. Tym razem uwagę wzbudził wzrost rentowności włoskich obligacji dziesięcioletnich, która niedawno przekroczyła 5 proc., czyli poziom, którego nie obserwowano od 2012 r. Spread pomiędzy nią a dochodowością podobnych obligacji niemieckich przebił zaś pułap 200 pkt baz. Oczywiście Włochy nie są jedynym krajem, który w ostatnich kilkunastu miesiącach doświadcza istotnego wzrostu rentowności swoich papierów. Poszły one w górę też w innych państwach, w ślad za oczekiwaniami inwestorów dotyczącymi stóp procentowych. Włochy są jednak krajem mocno zadłużonym. Ich dług publiczny może na koniec 2023 r. wynieść 140 proc. PKB (co i tak będzie pewnym postępem, w pandemicznym 2020 r. sięgał 154,9 proc. PKB). W przyszłym roku będą musiały zrolować dług wart aż 24 proc. PKB. W takich warunkach o potknięcie fiskalne jest niezwykle łatwo. Na jesieni zeszłego roku rynki zmiotły brytyjski rząd kierowany przez Liz Truss, gdy zdecydowała się na dużą obniżkę podatków. Truss miała wówczas budżet w relatywnie o wiele lepszej kondycji niż włoski rząd kierowany przez Giorgię Meloni.

– Nie potrzeba wiele, by różnice pomiędzy rentownościami obligacji poszły w złym kierunku. Włochy są obecnie wrażliwe na jakiekolwiek wstrząsy wewnętrzne – twierdzi Lorenzo Codogno, były główny ekonomista włoskiego resortu finansów i zarazem założyciel firmy LC Macro.

Balansowanie fiskalne

Komisja Europejska prognozowała wiosną, że Włochy będą miały w tym roku deficyt finansów publicznych wynoszący 4,5 proc. PKB, a w 2024 r. 3,7 proc. PKB. Na koniec zeszłego roku sięgał on aż 8 proc. PKB. Ogromny deficyt nie był jednak winą rządu Meloni, który objął władzę dopiero pod koniec października 2022 r. Zostawili go „w spadku” Mario Draghi, premier w latach 2021–2022 (a wcześniej prezes Europejskiego Banku Centralnego), oraz Giuseppe Conte, premier w latach 2019–2021. Conte reprezentował lewicowy Ruch Pięciu Gwiazd, czyli ugrupowanie, które doprowadziło do przyjęcia ulgi podatkowej na modernizację domów. Ta ulga poważnie przyczyniła się do zdemolowania budżetu (w tym do wyłudzeń pieniędzy na dużą skalę), w ograniczonym stopniu wspierając gospodarkę realną. Conte wprowadził też gwarantowany dochód obywatelski dla najuboższych – do 780 euro miesięcznie na osobę. Meloni zlikwidowała te programy, a w celu naprawy budżetu sięgała po kontrowersyjne pomysły, takie jak podatek od nadzwyczajnych zysków banków (choć po tym, jak sprowokował przecenę akcji włoskich pożyczkodawców, rząd postanowił mocno go złagodzić). Utrzymywanie budżetu w ryzach będzie jednak trudne, zwłaszcza jeśli przyszły rok przyniesie dalsze pogorszenie koniunktury w gospodarce. Rząd Meloni nie jest też konsekwentny w kwestii „odpowiedzialności fiskalnej”. We wrześniu podwyższył cel deficytu finansów publicznych na ten rok z 4,5 proc. do 5,3 proc. PKB, a na 2024 r. z 3,7 proc. do 4,3 proc. PKB.

– Premier Meloni przesunęła granicę tego, co UE może zaakceptować w polityce fiskalnej, ale nie spodziewamy się, że sprowokuje ona spór z UE w krótkim terminie. Fundusze dostępne dla Włoch w ramach mechanizmu NextGenerationEU stanowią poważny powód, by Meloni dostosowała się do warunków Brukseli. Inwestorzy generalnie są skłonni dać Włochom kredyt zaufania tak długo, jak długo będą przekonani, że rząd posiada wsparcie UE – uważa Andrew Kenningham, ekonomista firmy badawczej Capital Economics. Choć jego zdaniem ryzyko kryzysu zadłużenia we Włoszech jest w krótkim i średnim terminie dosyć małe, to może ono wzrosnąć w dłuższym horyzoncie.

Jak na razie wzrost rentowności włoskich obligacji sprawił, że chętniej inwestują w nie sami Włosi i tamtejszy biznes. Od kwietnia 2022 r. udział gospodarstw domowych i włoskich firm niefinansowych wśród posiadaczy tych papierów niemal się podwoił (do ponad 10 proc.), podczas gdy Bank Włoch oraz inwestorzy zagraniczni zmniejszali swoje pozycje. – Inwestorzy detaliczni ogólnie trzymają swoje papiery długoterminowo, ale nie spodziewamy się, by dalej zwiększali swoje zaangażowanie w tak szybkim tempie – prognozuje Kenningham.

Ponad 30 proc. włoskich obligacji jest natomiast w rękach włoskich banków. Ewentualny dalszy wzrost rentowności papierów może narazić je na straty. Europejski Bank Centralny jest jak na razie mało pomocny w tej kwestii, gdyż sam stopniowo pozbywa się obligacji zakupionych w ramach programów QE, które były jego receptą na kryzys.

Czy problem Włochom mogą sprawić agencje ratingowe? S&P Global niedawno utrzymała rating Włoch na poziomie BBB, dwa stopnie nad granicą tzw. śmieciowych ratingów. Wygląda na to, że również agencja Fitch utrzyma 10 listopada rating na poziomie BBB. Największe ryzyko wiąże się z działalnością agencji Moody’s. Swoją decyzję ma ona podjąć 17 listopada. Jej rating dla Włoch wynosi dziś Baa3, czyli jest tuż nad granicą kategorii „śmieciowych”. Perspektywa ratingu jest negatywna. Jego obniżka mogłaby sprowokować znaczącą wyprzedaż obligacji, gdyż szereg np. funduszy inwestycyjnych musiałby je usunąć z portfeli.

Kwestia wzrostu

– Oczywiście trzeba zrozumieć, dlaczego rynki mogą być zaniepokojone. Nie sądzę, by to była spekulacja przeciwko krajowi. To po prostu obawy o długoterminowe perspektywy wzrostu gospodarki – stwierdził w wywiadzie dla „Financial Times” Ignazio Visco, kończący kadencję prezes Banku Włoch. Zwrócił uwagę, że problemy kraju z zadłużeniem wynikają przede wszystkim z tego, że przez wiele lat wzrost gospodarczy we Włoszech był niski. – Wzrost długu w relacji do PKB był przede wszystkim skutkiem rozczarowującego wzrostu PKB. Teraz nawet sektor usług zwalnia, a recesja w strefie euro jest możliwa w drugiej połowie roku – powiedział Visco.

Dane o włoskim PKB za trzeci kwartał mają zostać opublikowane we wtorek. Okaże się, czy Italia znalazła się w recesji, po tym jak jej gospodarka skurczyła się w drugim kwartale o 0,4 proc. Pierwszy kwartał przyniósł natomiast wzrost PKB o 0,6 proc. Mimo wszystko Włochy radzą sobie w tym roku lepiej od Niemiec. Gospodarka nad Renem była na przełomie roku pogrążona w technicznej recesji, a w drugim kwartale jej wzrost PKB był zerowy. W 2022 r. gospodarka Włoch powiększyła się zaś o 3,7 proc., a Niemiec tylko o 1,8 proc., a na ten rok Międzynarodowy Fundusz Walutowy szacuje, że w 2023 r. włoski PKB wzrośnie o 0,7 proc., a niemiecki skurczy się o 0,5 proc. Sytuacja finansowa Włoch może być zmartwieniem dla Eurolandu, jednak większy, gospodarczy problem może kryć się więc gdzie indziej.

Fala nielegalnej imigracji zalewa Italię

Od początku roku do końca września do Włoch przybyło ponad 130 tys. nielegalnych imigrantów. Ich napływ był więc podobny jak w szczycie z 2016 r. Ośrodki azylowe są przepełnione, a sytuacja na wyspie Lampedusa (jest to cel morskich podróży imigrantów wypływających z Libii i z Tunezji) stała się krytyczna. To olbrzymi problem dla centroprawicowego rządu Giorgii Meloni, który uczynił walkę z nielegalną imigracją jednym ze swoich priorytetów. To również problem całej Unii Europejskiej, gdyż m.in. przełożył się on na projekt nowego paktu imigracyjnego przewidującego relokację nielegalnie przybywających imigrantów do innych krajów UE. Nielegalna imigracja generuje też napięcia w relacjach Włoch z Niemcami. Włoskie władze otwarcie oskarżają niemieckie organizacje pozarządowe o udział w przemycie ludzi.

– Organizacje pozarządowe, które wywieszają niemiecką flagę na swoich statkach lub flagi innego kraju, powinni zbierać imigrantów i zabierać ich do swoich krajów – stwierdził Antonio Tajani, włoski minister spraw zagranicznych. Organizacje pozarządowe bronią się, że przywiozły na swoich statkach do Włoch „tylko 5 proc.” docierających tam migrantów. Niektóre z nich dostają też wsparcie z pieniędzy europejskich podatników, tak jak fundacja SOS Humanity, która otrzymała od niemieckiego MSZ 800 tys. euro.

Włochy próbowały powstrzymywać nielegalną imigrację, inicjując ograniczające je porozumienia UE z krajami Afryki Północnej. W styczniu taki pakt podpisano z Tunezją. W ramach niego tunezyjskie władze miały otrzymać miliardy euro na powstrzymywanie fali migracyjnej. Bruksela nie wywiązała się jednak z umowy i nie wypłaciła środków, jakich oczekiwały od niej władze w Tunisie. Imigranci znów więc zaczęli płynąć z Tunezji do Włoch. Zawarcie podobnego paktu z Libią jest natomiast utrudnione, gdyż kraj ten posiada dwa zwalczające się rządy i jest pogrążony w wojnie domowej.

Rząd Giorgii Meloni nie jest jednak jednoznacznie wrogi imigracji. Zwiększył liczbę pozwoleń na pracę dla legalnych imigrantów z 83 tys. do 452 tys. na lata 2023–2025. Zależy mu przede wszystkim na tym, by do Włoch przyjeżdżali ludzie chętni do pracy i niezwiązani z gangami oraz terrorystami. HK