„Pomnik Nieznanego Regulatora”

Kilka dni temu miała miejsce ostatnia bitwa w walce o przyjazne i proporcjonalne standardy raportowania czynników zrównoważonego rozwoju (ESRS) przez mniejsze spółki z rynku regulowanego. Niestety, była to bitwa przegrana, ale warto o niej napisać – nie dlatego, że jako naród lubimy martyrologię, ale w celu ukazania pewnych systemowych problemów.

Dla przypomnienia (pisałem o tym w felietonie z 16 maja br.) przewidywana przez dyrektywę CSRD struktura ESRS-ów miała wyglądać następująco: największe spółki giełdowe powinny stosować obligatoryjnie pełne ESRS-y, począwszy od raportów za rok 2024, podobnie jak duże spółki notowane i nienotowane (obowiązek za rok 2025), małe i średnie spółki giełdowe z rynku regulowanego miały mieć prawo do stosowania uproszczonych ESRS-ów, począwszy od raportów za rok 2026, a pozostałe małe i średnie spółki miały stosować te uproszczone ESRS-y na zasadzie dobrowolności.

Unijna organizacja zrzeszająca małe i średnie przedsiębiorstwa nie spostrzegła tego podczas prac nad dyrektywą i dopiero na etapie powstawania uproszczonych ESRS-ów podniosła, że dobrowolność to za mało – nienotowane spółki powinny mieć swój odrębny standard, jeszcze prostszy niż ten „uproszczony”. Od początku byliśmy temu przeciwni nie tylko z powodów formalnych (sprzeczność z dyrektywą), ale przede wszystkim z uwagi na zagrożenie śrubowaniem wymogów wobec spółek notowanych.

Nasze obawy okazały się uzasadnione i projekt uproszczonego standardu dla spółek notowanych (LSME) jest nieco tylko ograniczoną wersją pełnych ESRS-ów, podczas gdy spółki nienotowane otrzymały bardzo przyjazny standard (VSME) składający się z trzech modułów, które można stosować w prawie dowolnej konfiguracji. Jako że VSME jest rzeczywiście dobrze napisany, SEG podjęło ostatnią próbę przywrócenia porządku wymaganego przez dyrektywę, tj. oparcia obowiązków informacyjnych małych i średnich emitentów na standardzie VSME poszerzonym o moduł 4, dotyczący specyfiki spółki giełdowej.

Koncepcja ta zyskała bardzo szerokie poparcie, gdyż miała wiele zalet, a nikt nie był w stanie wskazać żadnych wad. Nie tylko porządkowała kwestie formalne, ale ułatwiała funkcjonowanie wszystkich grup interesariuszy. Należy tu bowiem przypomnieć, że LSME adresowany jest zaledwie do kilkuset spółek (dokładnie doliczono się ich 699) na 27 rynkach UE, przy czym aż na 17 rynkach będzie mniej niż 20 emitentów objętych tym wymogiem. Tworzenie tak niszowego standardu nie ma żadnego sensu dla regulatorów, nadzorców, biegłych rewidentów, doradców, dostarczycieli rozwiązań IT, odbiorców informacji czy wreszcie samych spółek. Dla porównania VSME jest adresowany potencjalnie do 24 mln przedsiębiorców, więc oparcie sprawozdawczości małych i średnich spółek na standardzie tak szeroko stosowanym przyniosłoby korzyści skali wszystkim grupom uczestników rynku.

Ze wspomnianych przyczyn mieliśmy nadzieję na zmianę wcześniejszego podejścia, ale podczas zeszłotygodniowego posiedzenia EFRAG SR Board (czyli ciała, które podejmuje decyzje merytoryczne, choć formalnie będą one wymagały akceptacji Komisji Europejskiej) dowiedzieliśmy się, że zaproponowana struktura standardów się nie zmieni, a jedyne, na co możemy liczyć, to delikatne uproszczenie standardu LSME.

Ostatecznego brzmienia standardu LSME zatem jeszcze nie znamy, ale bazując na projekcie i na strukturze standardów, możemy dość jasno określić, że będzie on bardzo wymagający (patrz tekst z 18 kwietnia br.) i bardzo niszowy. Co więcej, wymóg ten zacznie obowiązywać rok po objęciu raportowaniem według pełnych ESRS-ów ok. 3500 spółek w Polsce, a 50 tys. w całej UE. Ceny za usługi doradcze, audytowe czy IT określone zostaną zatem przez spółki duże w warunkach niedoboru dostawców, przez co usługi takie dla spółek małych i średnich będą bardzo kosztowne. W szczególności trudno liczyć, aby były one tańsze niż dla spółek dużych, skoro wymagać będą nauczenia się niszowego standardu, podczas gdy duzi gracze będą zasysać najlepszych ekspertów do obsługi dużych spółek.

Czyli MŚP z rynku regulowanego będą w o wiele gorszej sytuacji niż ich konkurenci, co może potęgować obecne nastroje delistingowe. Jednak nie załamujemy rąk – przechodzimy do realizacji planu B, tj. próby dopasowania struktury polskiego rynku kapitałowego do struktury standardów ESRS. A konkretnie do wypracowania sposobu przeniesienia notowań małych i średnich spółek (na rynku polskim jest ich 123) z rynku regulowanego na rynek NewConnect, gdzie nowe wymogi nie będą ich obowiązywać. Nie będzie to zadanie łatwe, gdyż z jednej strony powinien to być proces przyjazny dla emitentów (aby nie prowokować delistingu), a z drugiej – bezpieczny dla inwestorów.

Paradoksalnie rezultat tego całego zamieszania może być nawet dla rynku polskiego korzystny, gdyż zasilenie rynku NewConnect około 100 spółkami z rynku regulowanego wraz z ich otoczeniem inwestorskim może wykreować nową jakość, tj. dopasowanie rynku notowań i związanych z tym wymogów do wielkości emitentów.

Wyglądałoby to nawet dość optymistycznie, gdyby nie groźba trwałego trendu spadku liczby spółek notowanych na rynku regulowanym. Bo przecież duże firmy nie mają potrzeby debiutu giełdowego (chyba że ich właściciele chcą sprzedać swoje akcje, ale wówczas najczęściej nic dobrego z tego dla inwestorów nie wynika). A małe i średnie spółki będą miały przed sobą barierę w postaci LSME. I ten niszowy standard będzie się stawał coraz bardziej niszowy, aż pozostanie wyłącznie jako „pomnik Nieznanego Regulatora” (bo do takiej porażki nikt się nie przyzna).